IPO专题：新股精要—在线测控和机器视觉检测系统优质提供商双元科技

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是在线测控和机器视觉检测系统优质提供商，积极向上游核心部件拓展，实现了从核心部件自研到智能测控装备系列产品的完善布局。公司拓展下游新能源电池、薄膜等多个领域，与下游比亚迪等龙头企业持续稳定合作，在片材检测领域市占率靠前。（2）公司本次公开发行股票数量为1478.57万股，发行后总股本为5914.27万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额6.52亿元，募投项目的实施将提升公司的生产能力，以匹配下游新能源行业大规模扩产趋势。 主营业务分析：公司是生产过程质量检测及控制解决方案提供商。 过程控制行业和机器视觉行业快速发展下，公司积极拓展新能源汽车领域自动化测控及机器视觉智能检测系统产品，加大客户拓展力度，2020-2022年营业收入和归母净利润复合增速分别达到50.03%和52.25%。公司应用于新能源电池领域的产品单价及单位成本较高、毛利相对较低，其营收占比提升背景下公司整体毛利率有所下滑，但仍保持40%以上的较高水平。 行业发展及竞争格局：在线自动化测控系统和机器视觉智能检测系统应用领域较广，预计2025年国内应用在新能源电池、光伏、造纸无纺布及其他膜材等产业中的测控及检测系统市场规模超150亿。 其中，2021-2025年该两大类产品在锂电池领域的市场容量分别为29.09亿元、36.06亿元、48.49亿元、92.13亿元和131.81亿元。过程控制及机器视觉行业参与者众多，专注不同细分领域。 可比公司估值情况：公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至2023年5月19日）静态市盈率为32.19倍。根据招股意向书披露，选择中控技术（688777.SH）、天准科技（688003.SH）、精测电子 （300567.SZ）、 矩子科技 （300802.SZ）、 奥普特（688686.SH）、凌云光（688400.SH）作为可比公司。截至2023年5月19日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为69.67倍，对应2023和2024年Wind一致预测平均PE分别为50.66倍和37.73倍。 风险提示：1）新能源电池领域客户集中度较高及大客户依赖的风险；2）重要原材料供应不足和价格波动的风险。 1.双元科技：在线测控和机器视觉检测系统优质提 供商 公司是在线测控和机器视觉检测系统优质提供商，积极向上游核心部件拓展，实现了从核心部件自研到智能测控装备系列产品的完善布局。 公司是生产过程质量检测及控制解决方案提供商，专注于为企业提供产品生产过程中的面密度/厚度/克重/定量、水分、灰分等工艺参数检测并对生产过程进行高精度闭环控制的在线自动化测控系统，以及适用于表面瑕疵检测、内部缺陷检测和尺寸测量的机器视觉智能检测系统。 公司注重核心硬件和软件算法的自主研发，自研的X/β射线传感器、微波水分传感器、高速数据处理模块、扫描架、智能执行机构、工业线阵相机、智能图像处理板卡、光源及恒流控制器和软件算法等广泛应用于其产品中。其中，公司在产品生产中使用自研的微波水分传感器和工业线阵相机替代了外购的进口微波水分传感器和工业线阵相机，提升产品的自主可控水平，实现了从主要核心部件自研。相比于机器视觉行业凌云光等企业进行工业相机外购，公司自研工业线阵相机产品成熟度较高，并已于2021年在比亚迪、蜂巢能源、欣旺达、科恒股份等知名锂电厂商中推广应用。2022年，公司使用自研工业线阵相机的数量占比达到69.83%，其自研的基于FPGA硬件逻辑实现的智能相机于当年研发成功，实现了集图像采集、缺陷识别、尺寸测量、数据通信等功能于一体，主要产品中的核心指标达到同行业先进水平。 公司布局下游新能源电池、薄膜等多个领域，与下游比亚迪等龙头企业持续稳定合作，在片材检测领域市占率靠前。目前，公司产品已拓展到多个下游领域，成为新能源电池、薄膜、无纺布及卫材、造纸等相关行业内一流企业的供应商，确立了公司在片材检测领域的领先地位。1）新能源锂电池领域：公司是锂电池领域隔膜、铜箔、铝箔、铝塑复合膜、极片等片材在线自动化测控及机器视觉智能检测系统的领先企业之一，与知名锂电池厂商比亚迪、蜂巢能源、欣旺达、亿纬锂能、青山控股等达成稳定合作。2021年和2022年，公司锂电池领域在线自动化测控系统占当期全球市场容量的比例分别达16.64%和20.97%； 2021年，公司锂电池面密度/厚度检测系统在锂电池行业的市场占有率位居全国前三；2021年和2022年，公司锂电池极片原材料生产及极片制作环节机器视觉智能检测系统全球市场占有率分别为5.19%和14.44%。 2）薄膜领域：公司与薄膜行业的全球光伏胶膜龙头福斯特、一次性卫生用品的面层材料知名企业延江股份以及为多家薄膜领域领先企业提供生产线的金韦尔机械等客户达成合作，此外积极拓展其他流延工艺和拉伸工艺的细分膜材领域。2021年和2022年，公司薄膜厚度在线测控系统的销量分别为127条和149条，分别占当期市场需求量的37.35%和31.04%，细分市场国内占有率位居第一；假设机器视觉完全替代人眼识别的情况下，公司2021年和2022年销售量分别为27套和58套，市场占有率分别为7.94%和12.08%。3）无纺布及卫材领域：公司客户覆盖诺邦股份、延江股份、优全护理以及爱丽思欧雅玛株式会社等知名客户。根据中国产业用纺织品行业协会对会员单位的统计，2020年水刺无纺布生产线新增160条。通常情况下，1条水刺无纺布生产线配置一套在线自动化测控系统和机器视觉智能检测系统。公司2020年签订的水刺无纺布的在线自动化测控系统和机器视觉智能检测系统的销量分别为72套和70套，在水刺无纺布领域的市场占有率约为40%。4）造纸领域 ：公司深耕造纸行业，与仙鹤股份、再升科技建立合作关系。 中国造纸协会在收到公司的造纸领域产品销售清单后，结合造纸行业客户情况、市场竞争格局等情况，据此出具证明：双元科技在造纸行业的主导产品纸张质量检测控制系统打破了国外垄断，替代进口产品，在行业具有很强的市场竞争力，2021年度纸张质量检测控制系统在国内造纸行业的市场占有率（台套）位列第一。 2.主营业务分析及前五大客户 过程控制行业和机器视觉行业快速发展下，公司积极拓展新能源汽车领域自动化测控及机器视觉智能检测系统产品，加大客户拓展力度，2020-2022年营业收入和归母净利润复合增速分别达到50.03%和52.25%。公司是生产过程质量检测及控制解决方案提供商，专注于为企业提供在线自动化测控系统、机器视觉智能检测系统两类产品和相关的系统部件及维修服务。在下游需求提升、行业快速发展背景下，公司业绩稳步增长。2020-2022年，公司营业收入分别为1.65亿元、2.62亿元和3.72亿元，年复合增速达到50.03%；归母净利润分别为0.42亿元、0.57亿元、0.96亿元，年复合增速达52.25%。从细分业务来看： 1）在线自动化测控系统：公司在线自动化测控系统包括了片材在线测控系统、激光测厚系统和冷凝水回收/集散控制系统三类产品。其中片材在线测控系统和激光测厚系统可广泛应用于新能源电池、薄膜、无纺布/卫材、造纸等行业。2021和2022年，受下游锂电池和光伏装机量增长的影响，大型新能源客户扩大产能，检测锂电池极片涂布均匀度、光伏胶膜厚度和锂电池隔膜厚度的产品需求快速增长。用于检测极片厚度的激光测厚系统的市场需求同样快速增长，叠加下游客户对公司产品的认可度提升，公司相关产品的销量增幅较大。同时，由于公司对宁德新能源等客户销售的激光测厚系统具有定制化特点，因此产品单价较高，量价齐升下公司营收规模明显提升。2）机器视觉智能检测系统：公司机器视觉智能检测系统广泛应用于新能源电池行业、薄膜行业、无纺布/卫材行业、造纸行业等，其中WIS视觉检测系统采用自主研发的图像处理板卡，主要针对片材高速、宽幅、多相机组合、高精度要求的表面缺陷检测，单价通常高于VIS视觉检测系统。2020-2022年公司机器视觉智能检测系统产品营收稳步增长。2020年，受外部市场环境影响，公司口罩类VIS视觉检测系统的收入金额较大；2021年和2022年，因口罩市场趋于饱和，口罩类VIS视觉检测系统的市场需求减少，但下游新能源电池等行业的景气度以及客户对公司的WIS视觉检测系统的认可度提升，使得整体收入持续增长；2021年公司推出新产品X-ray内部缺陷检测系统，随着下游客户对产品的认可，自2022年开始实现收入。 图1：2020-2022年公司业绩快速增长 图2：在线自动化测控系统营收占比提升 公司应用于新能源电池领域的产品单价及单位成本较高、毛利相对较低，其营收占比提升背景下公司整体毛利率有所下滑。2020-2022年，公司毛利率分别为47.70%、44.15%和43.66%，整体有所下滑。1）在线自动化测控系统：2020-2022年，该业务毛利率分别为41.59%、39.46%、39.40%，毛利率有所下滑。公司的相关产品广泛应用于新能源电池行业、造纸行业、无纺布/卫材行业、薄膜行业等下游领域。相对其他下游行业，无纺布/卫材行业的客户对公司产品的价格接受度高，议价能力相对较好，该应用领域产品的毛利率高于其他应用领域。造纸行业对产品的环境适应性和在线检测速度的要求较高，新能源电池行业对产品的检测精度以及配套算法的精细化程度要求较高，因此造纸和新能源电池领域的产品单价和单位成本通常高于其他应用领域。 2020-2022年，公司积极开拓新能源电池领域的产品市场，相关收入占比提升较快，但其毛利水平相对较低，拖累整体业务毛利率水平小幅下滑。2）机器视觉智能检测系统：2020-2022年，公司机器视觉智能检测设备产品毛利率分别为53.55%、52.83%、51.26%，毛利率小幅下滑。单价和单位成本较高、毛利率相对较低的新能源电池行业的产品收入金额及占比增幅较大，提高了该类产品的单价和单位成本，降低了该类产品的毛利率。 图3：2020-2022年公司毛利率小幅下滑 图4：2020-2022年公司期间费用率整体下降 表1：公司2022年前五大客户 合计 14,757.79 39.70% 数据来源： 、公司招股意向书、国泰君安证券研究。 Wind 3.行业发展及竞争格局 3.1.新能源电池和光伏膜材为在线自动化测控系统和机器视觉智能检测系统带来充足需求 在线自动化测控系统和机器视觉智能检测系统应用领域较广，预计2025年国内应用在新能源电池、光伏、造纸无纺布及其他膜材等产业中的测控及检测系统市场规模超150亿。公司成立后以造纸行业为切入点，逐步拓展至无纺布、薄膜和新能源电池行业等，形成了多行业的业务布局。其中，新能源电池和光伏行业景气高扩产规模大，市场规模大；无纺布和造纸等传统行业改扩建规模较小，市场规模相对较小； 薄膜的细分种类多，光伏膜材之外的其他膜材存在较高的国产化替代空间。1）新能源电池领域：根据招股书披露，锂电池领域每GWh产线扩产，对在线自动化测控系统和机器视觉智能检测系统的投资需求额分别约为145万元（常规配置）和736.64万元。据此测算，2021-2025年，公司两大类产品在锂电池领域的市场容量分别为29.09亿元、36.06亿元、48.49亿元、92.13亿元和131.81亿元。2）薄膜领域：根据招股书披露，每新增1GW光伏装机量，对机器视觉检测系统的需求量约400万元。2021-2025年，光伏产业链扩产带来的市场容量分别为7.23亿元、10.20亿元、11.69亿元、12.75亿元和14.03亿元。薄膜的种类较多，除了光伏膜材外，包装膜、卫生膜、铝塑复合膜等其他膜材也存在广泛的市场需求。招股书披露，1条薄膜产线厚度在线测控系统和表面瑕疵检测系统投资需求合计为40万元，2021-2025年其他膜材市场容量各年均为12亿元。3）无纺布及卫材领域：根据1条无纺布产线配置1套无纺布克重/水分在线测控系统和1套无纺布表面缺陷检测