此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 汽车 2023年 5月 25日 小鹏汽车 (9868 HK)銷量和毛利前景将持续受压，维持中性 2023年1季度盈利低於预期，2季度指引疲软。1季度小鹏汽车营收 40.3亿元（人民币，下同），同比下降 45.9%，环比下跌 21.5%，主要受销量不振所影响，特别是 G9的销量低于预期。1季度交付量 1.8 万辆，同比下降 17.9%。1季度毛利率 1.7%，远低于 2022年 4季度和 1季度的 8.7%和12.2%，主要由于车市价格战和旧车型的促销活动。小鹏在新车型研发方面持续投入，支出同比/环比上升 6.1%/5.3%。但 1季度销售费用同比/环比分别下降 15.5%/21.0%，营销和广告投入有所减少。1季度，公司净亏损23.4 亿元，去年同期为净亏损 17.0 亿元，而 2022年 4季度净亏损为 23.6亿元。1季度收入低于市场/我们预期约 10%/5%，毛利率远低于市场和我们预期，但成本控制较我们预期要好。小鹏汽车指引 2023 年 2 季度车辆交付量为 2.1-2.2万辆，环比增长 15.2-20.7%；收入为 45 亿元至 47亿元，环比增长 11.6-16.5%，指引疲软。 毛利率2季度将持续受压，3季度G6和P7i 上量后可能改善。我们预期小鹏汽车毛利率在 2季度将持续受压。虽然电池价格在 1/2季度大幅下跌，但由于 2季度依然有一些老款车库存需要清理，而新车型如 G6和 P7i需要在 3季度才可以明显上量，因此 2季度毛利率依然会比较低迷。另外我们认为小鹏今年的目标是抢占市场，因此我们预计定价将会十分进取，影响毛利率的改善幅度。小鹏 4季度会有一款 MPV新车发布，但由于 MPV是比较小众的细分市场，而小鹏的品牌定位是面向年轻群体，新 MPV车型可能对销量的推动会较弱。另外小鹏的“扶摇”架构可兼容多个研发平台和拓展多品类车型，未来新车型研发周期将缩短，预计明年的新车发布将会更加密集。 维持中性，销量疲软短期内难以逆转。我们预计小鹏的销量会在 3/4季度有所改善，但由于同行同时也发布不少新车型，对小鹏 G6和 P7i的新增订单有一定影响，也影响销量恢复步伐。我们维持我们年初展望的看法，大型整车厂具有供应链优势和定价权的自主品牌跑出，大多新势力品牌面临销量和利润压力。我们维持小鹏中性评级，目标价 33.6 港元/8.70 美元（XPEV US）。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元34.55港元33.60-2.7%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)20,98826,85525,69627,84529,049同比增长(%)259.128.0-4.38.44.3净利润(百万人民币)(4,863)(9,143)(6,911)(4,503)(3,462)每股盈利(人民币)(2.96)(5.34)(4.04)(2.63)(2.02)同比增长(%)85.380.4-24.4-34.8-23.1市盈率(倍)NANANANANA每股账面净值(人民币)24.7821.5517.5214.8912.87市账率(倍)1.251.441.772.092.41个股评级中性5/229/221/235/23-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%9868 HKMSCI中国指数股份资料52周高位(港元)138.0052周低位(港元)25.40市值(百万港元)96,393.88日均成交量(百万)9.56年初至今变化(%)(9.91)200天平均价(港元)37.69陈庆angus.chan@bocomgroup.com(86)2160653601 2023年 5月 25日小鹏汽车 (9868 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 小鹏季度盈利人民币 百万1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23QoQYoY总收入2,951 3,761 5,720 8,556 7,455 7,436 6,823 5,140 4,033 -21.5%-45.9%销货成本(2,621)(3,313)(4,899)(7,533)(6,544)(6,627)(5,900)(4,695)(3,966)-15.5%-39.4%毛利330 449 821 1,023 911 809 923 445 67 -84.9%-92.6%研发费用(535)(864)(1,264)(1,451)(1,221)(1,265)(1,499)(1,230)(1,296)5.3%6.1%SG&A 费用(721)(1,031)(1,538)(2,015)(1,642)(1,665)(1,626)(1,756)(1,387)-21.0%-15.5%营业利润/亏损(926)(1,446)(1,982)(2,444)(1,952)(2,120)(2,202)(2,541)(2,615)2.9%34.0%净亏损/净利(787)(1,195)(1,595)(1,287)(1,701)(2,701)(2,376)(2,361)(2,336)-1.1%37.3%销量13,340 17,398 25,666 41,751 34,561 34,422 29,570 22,204 18,230 -17.9%-47.3%费用%研发费用-18.1%-23.0%-22.1%-17.0%-16.4%-17.0%-22.0%-23.9%-32.1%SG&A 费用-24.4%-27.4%-26.9%-23.6%-22.0%-22.4%-23.8%-34.2%-34.4%利润率毛利11.2%11.9%14.4%12.0%12.2%10.9%13.5%8.7%1.7%营业利润/亏损-31.4%-38.4%-34.6%-28.6%-26.2%-28.5%-32.3%-49.4%-64.8%净亏损/净利-26.7%-31.8%-27.9%-15.0%-22.8%-36.3%-34.8%-45.9%-57.9%资料来源: 公司资料 2023年 5月 25日小鹏汽车 (9868 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 小鹏汽车（9868 HK）目标价和评级 资料来源: FactSet，交银国际预测图表3: 交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业1211 HK比亚迪股份买入248.00309.6724.9%2023年03月29日整车厂175 HK吉利汽车买入9.5913.5040.8%2023年03月21日整车厂2015 HK理想汽车买入112.60126.6612.5%2023年02月28日整车厂2333 HK长城汽车买入9.0312.5038.4%2023年03月31日整车厂2238 HK广汽集团买入4.689.38100.4%2022年08月31日整车厂9866 HK蔚来汽车中性67.4566.60-1.3%2023年05月22日整车厂9868 HK小鹏汽车中性34.5533.60-2.7%2023年03月17日整车厂资料来源: FactSet，交银国际预测 *2023年5月24日收盘价156.70119.9061.3033.600.0050.00100.00150.00200.00250.002021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04股价目标价买入中性沽出港元 2023年 5月 25日小鹏汽车 (9868 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E收入20,98826,85525,69627,84529,049主营业务成本(18,366)(23,767)(22,571)(24,102)(25,039)毛利2,6233,0883,1253,7434,010销售及管理费用(5,305)(6,688)(6,295)(4,455)(3,922)研发费用(4,114)(5,215)(5,011)(5,151)(5,084)其他经营净收入/费用218109104113118经营利润(6,579)(8,706)(8,077)(5,750)(4,877)财务成本净额6889278518981,046其他非经营净收入/费用1,055(1,339)334362378税前利润(4,837)(9,118)(6,892)(4,490)(3,453)税费(26)(25)(19)(12)(9)非控股权益00001净利润(4,863)(9,143)(6,911)(4,503)(3,462)作每股收益计算的净利润(4,863)(9,143)(6,911)(4,503)(3,462)资产负债简表(百万元人民币)截至12月31日202120222023E2024E2025E现金及现金等价物11,63514,71413,92017,59422,381有价证券25,85814,92210,4457,3125,118应收账款及票据2,6733,8732,4642,6702,786存货2,6624,5212,7832,9723,087其他流动资产31,86020,41916,06613,06211,004总流动资产48,83143,52735,23336,29739,258物业、厂房及设备5,42510,60711,72312,17311,902其他有形资产2,1574,7024,4094,1603,948无形资产8791,0431,1371,2391,351其他长期资产8,36011,61111,61211,61311,614总长期资产16,82127,96428,88229,18528,815总资产65,65171,49164,11565,48268,073短期贷款02,4192,4192,4192,419应付账款12,36214,22311,13113,20713,720其他短期负债5,6507,4737,7528,0458,353总流动负债18,01324,11521,30223,67124,492长期贷款1,6754,6136,92010,37915,569其他长期负债3,8175,8525,8935,9355,978总长期负债5,49210,46512,81316,31421,547总负债23,50534,58034,11539,98546,039储备及其他资本项目42,14736,91130,00025,49722,035股东权益42,14736,91130,00025,49722,035总权益42,14736,91130,00025,49722,035现金流量表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E税前利润(4,863)(9,139)(6,911)(4,503)(3,463)折旧及摊销8389691,8832,3512,771营运资本变动3,5841,5372511,885496其他经营活动现金流(653)0000经营活动现金流(1,095)(6,63