业务全线复苏，持续拓展AI布局

2023Q1腾讯主要业务均恢复增长，利润率稳健提升。2023Q1腾讯实现收入1500亿元，同比增长11%。其中增值服务、金融科技及企业服务、网络广告分别为793/487/210亿元，同比增长9%/14%/17%。 2023Q1毛利率为45.5%，同比提升3.3个pct，各业务毛利率均有改善。费用端也实现优化，2023Q1销售费用率、行政费用率分别为4.7%/16.4%，同比降低1.3/3.3个p Ct 。利润端，Q1Non-GAAP归母净利润为325亿元、同比增长27%，non-GAAP归母净利率同比提升2.8个p Ct 至21.7%。 游戏：强劲恢复，存量稳健、储备充足。23Q1本土游戏、国际游戏收入分别为351/132亿元，同比增长6%/25%，社交网络收入同增6%至310亿元。展望未来，1）期待存量游戏持续发力，Q1《王者荣耀》《穿越火线手游》《穿越火线端游》创流水历史新高；《金铲铲之战》Q1流水同比增长超30%，4月日活用户超1000万、创历史新高；《暗区突围》Q1流水、日活创历史新高。2）多款重点储备新游有望贡献增量，如《合金弹头：觉醒》（4月已上线）、《无畏契约》（国服6月8日内测）、《命运方舟》（国服夏季上线）、《重生边缘》（夏季上线）等。 广告：需求持续复苏，微信商业打开变现高度。23Q1网络广告同比增长17%，主要来自视频号增量推动、小程序广告增加及移动广告联盟复苏。从行业看，大部分行业广告开支同比上升，如快消、电商、金融、在线服务等需求持续改善。我们预计随着需求回暖、广告系统及技术升级，广告有望持续复苏。微信商业方面，视频号吸引了新广告主及现有广告主新增预算、且平均eCPM高于其他短视频平台，有望持续贡献增量。展望未来，我们测算在2023/2025年，“视频号”和“搜一搜”的加总贡献广告增量或达100亿/300亿。 科技：支付加速增长，企服增速转正。金融科技方面，消费复苏带来的商业支付活动恢复，与22Q4相比、23Q1金融科技服务收入同比加速增长。在新监管框架下，公司还将扩大财富管理客群、探索消费贷款和保险的机遇。企业服务方面，Q1收入恢复同比正增长，主要动力来自部分云服务销售额增加、视频号直播带货交易相关的技术服务费首次创收。 展望2023年，我们预计云业务有望实现高质量增长，毛利率望随产品结构改善而提升。 持续拓展AI布局。腾讯大力投资AI能力和云基础设施，探索基础大模型，有望提升和创新产品与服务。1）模型底座方面，据央广网，2022年4月，腾讯首次对外披露“混元”AI大模型的研发进展。混元AI大模型目前主要覆盖NLP、CV、多模态等基础模型和众多行业/领域模型。2）算力方面，4月14日，腾讯云正式发布面向大模型训练的新一代HCC高性能计算集群，搭载英伟达H800 GPU，算力性能较前代提升高达3倍。3）应用方面，3月30日腾讯发布全新的AI智能创作助手“腾讯智影”。据澎湃新闻，腾讯云与智慧产业事业群CEO汤道生表示，腾讯正在研发类ChatGPT聊天机器人，可能集成到QQ、微信、或通过腾讯云向B端用户服务等。 投资建议：我们预测公司2023-2025年收入分别为6237/7030/7775亿元，同比增长12%/13%/11%。Non-GAAP净利润分别为1405/1787/2089亿元 ， 同比增长22%/27%/17%。基于增值服务15x 2023e P/E、金融及企服6x 2023e P/S、广告25x 2023e P/E、其他2x 2023e P/S、及投资价值，给予目标价492港元，重申“买入”评级。 风险提示：微信商家及创作者运营力度弱于预期，广告主需求弱于预期，游戏行业政策变化，金融政策监管变化，假设和测算误差风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：公司收入及盈利预测：年度 图表2：公司收入及盈利预测：季度