TAVR业务复苏明显，海外市场持续拓展中

投资要点 事件：事件：近日近日公司公告公司公告] 20220223年中报业绩，年业绩，实现收入23H14.06收入亿元（2.6亿元（-2.3%+2）1.7，归属母公司），国内植 入量同比拥有人应占亏损+28%至-10.62300亿元（台，归母净亏损183.1%）。3.5亿元（22H1亏损2.0亿元）。 TAVR疫情影响植入量复苏明显2022年全年手术量，净利润亏损扩大。，新一代产品Venus-Powe疫情防控影响病人就诊及医生rX未来可期。根据Frost&Su llivan带教，对预测，TAVR2025产品的放量产生明显负面影响，全年收入较年国内TAVR手术量有望达到4.2万例，行业出厂规模有望达2021年下降2.3%。 到分业务来看，其中50亿元，行业快速扩容；VenusA系列产品收入启明目前在市场上销售三款3.58亿元（-11.7%TAVR），占比产品（8VenusA8.1%；V-ValveenusP、-ValveVenusA收入-Plus4086.7、以及万元VenusA（占比-Pro10.1%）。）VenusA，其他业务-Pro7为52.8VenusA万元（-Plus-28.4%的升），级产品。占比1.8%23H1VenusA。2022年毛利率系列产品销售收入为77.2%（2021年2.378%亿元（），保持较为平稳。费用端来+16.9%）。预计行业20 23看，年手术量为2022年销售费用11000台，2.6亿元（23年1+-620.5%月启明医疗国内），主要因海外市场开发投入增加所致；TAVR手术植入量共计约2 3002022台（年研发成本+28%），符合公司预期。此外，公司新一代5.27亿元（+104.2%），主要因完成TAVRCardiovalve产品Venus收购，导致-Power X研发开支相应增加。目前正处于早期可行性研究阶段，2022年管理费用将在欧洲等国家和地区开展国际多中心临床1.92亿元（+49.5%），主要因完成Cardi ovalve收购，导致海外行政开支及相关并购支出增加。2022年其他开支5.58试验，推进Venus-PowerX在全球市场获批上市。 亿元（+43.3%），主要因公司就若干无形资产及商誉计提减值亏损共计4.16亿国内市场执行本土利润化战略，逐步降低销售费用率及补贴金额。公司通过提元，系公司将关闭Keystone Heart Ltd及其附属公司的业务，同时于2022年高人均销售产出和优化费用来实现商业化正收益。23年下半年随着行业旺季的11月暂停TriGUARD3在NMPA提交的产品上市申请。2022年全年归母净利润到来，预计手术量将环比继续提升，预计23年启明医疗TAVR手术植入量可达亏损进一步扩大至-10.6亿元（183.1%）。 5000台。23H1公司逐步降低销售费用率的同时，出于利润化导向，公司也将单均患者补贴从TAVR业务复苏启航，国际化多点突破。22年的2W每人降低至1根据.1W每人，实现Frost&Sullivan23H1预测，近10%2025商业利年国内TAVR手术量有望达到4.2万例，行业出厂规模有望达到50亿元，行业快速润率。 扩容；随着2022年5月VenusA-Pro上市，公司是国内首家拥有三款TAVR产海外VenusP-Valve欧洲销售增长强劲，北美同步开展临床研究。23H1Venu品的公司，产品先发优势明显；从渠道看，截止2022年底，公司拥有超过260 sP-Valve销售收入为入2519万元（+177%），23H1VenusP-Valve已在超过人的销售团队（较2021年底增加约40人），覆盖400家三级医院。2022年全1/5的“一带一路”沿线国家上市，已进入英国、意大利、西班牙等30个国家年TAVR植入量约为3500例，终端市场占有率约为50%，具有绝对领先优势，及地区。借助本土化销售团队，销售业绩增长强劲。23年7月，北美同步开展地位稳固。上半年公司国际化战略亦实现较多突破，其中VenusP-Valve于4月临床研究。VenusP-Valve获得美国FDA批准IDE申请，在美国及日本的十余份获得欧洲MDR认证，通过扩充全球直销、分销网络，已进入英国、爱尔兰、个医疗中心同步开展临床研究，预计共入组60例患者。 德国等14个国家市场，此外7月份获得NMPA获准上市，作为中国首个获批上市的TPVR产品，填补了临床需求的空白，同月亦于阿根廷获批上市，目前盈利预测：预计2023-2025年收入分别为6.4、10.1、15.5亿元，归母净利润已进入英国、意大利、西班牙、丹麦、希腊、法国、德国、波兰、瑞士等20多分别为-7.7、-4、0.1亿元，收入端持续高增长。 个国家及地区。 风险提示：产品放量不及预期风险、研发失败风险、政策控费风险、竞争加剧在研管线丰富，从瓣膜病到肾动脉消融不断拓展业务边界。公司近年来保持高风险。研发投入，深度布局TAVR、主动脉瓣修复、TPVR、TMVR/TTVR、外科瓣膜、肾动脉消融等。其中1）TAVR在研储备产品包括Venus-PowerX（自膨干瓣，处于FIM临床）、Venus-Vitae（球扩干瓣，2022年12月余阿根廷获批上市，未来也将在中国开展临床试验）；2）主动瓣修复产品Leaflex国内处于FIM，C E已进入临床试验阶段；3）TPVR产品已在欧洲和中国上市，计划同时在美国和日本开启临床试验；4）Cardiovalve的TMVR/TTVR产品已在美国和欧洲进行多中心临床，同时加速在中国市场的临床开发和注册上市；5）RDN产品目前处于动物研究阶段，聘请RDN领域国际大牛Martin B. Leon教授及其团队担任全球PI；6）治疗HCM的创新器械Liwen RF已完成的144例探索性临床试验，8月，Liwen RF射频消融系统通过NMPA创新医疗器械特别审批申请，获准进入特别审查程序；7）外科干瓣Venus-Neo目前处于FIM阶段。公司研发管线丰富，后续优势不断巩固。 指标/年度 请务必阅读正文后的重要声明部分 盈利预测：预计2023-2025年收入分别为6.3、9.6、15.7亿元，归母净利润分别为-2.9、-0.9、2.4亿元，收入端持续高增长。 盈利预测 关键假设： 假设1：公司主动脉类产品Venus A系列产品拥有业内最长的随访期，中长期安全性及有效性得到充分验证。TAVR植入量复苏明显，新一代产品Venus-PowerX未来可期。预计2023-2025年销量分别上涨55%、66%、57%。 假设2：公司TPVR类产品凭借优异的长期安全性和有效性临床数据，VenusP-Valve已获得全球专家和医生的高度认可。预计2023-2025年销量将上涨93%、8%、15%。价格及毛利率短期内保持稳定。 假设3：配套产品2024年随着需求的复苏，预计2023-2025年销量为-42%、33%、50%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计2023-2025年收入分别为6.4、10.1、15.5亿元，归母净利润分别为-7.7、-4、0.1亿元，收入端持续高增长。