首次覆盖：资源禀赋突出，境内会展龙头疫后扬帆起航

重组聚焦会展主业，资源禀赋突出 公司实际控制人为上海市国资委，20年完成资产重组，剥离传统外贸业务，注入集团会展业务，盈利能力显著改善。公司运营上海及其他地区核心会展、场馆、赛事、会展服务项目，拥有会展业全产业链资源。公司旗下运营项目均拥有广泛的影响力，IP（工博会、广印展等）品牌效应突出，旗下4个会展获得UFI认证，借助上海会展高地优势，公司核心项目持续稳健发展。此外，公司体内其他资产优质，拥有现金+金融资产超40亿元人民币，资金实力突出；拥有兰生大厦48%股权，重估价值较大。 ►我国会展行业蓬勃发展，疫后迎来整合大趋势 我国会展行业快速发展，需求旺盛，展览面积和展馆数量赶超欧美国家，为我国会展业长期发展奠定坚实基础。疫情冲击下我国会展业面临极大挑战，行业出清显著，具备资本实力的龙头企业逆势外延并购，未来行业整合空间较大。此外，会展行业存在显著经济带动作用，经济带动比例高达1:9，政策端持续鼓励我国会展业发展，今年以来我国多地出台政策鼓励会展业复苏，我们预计23年我国会展业复苏有望呈现加速趋势。 IP+资本+国企改革，驱动公司会展疫后成长加速 我们认为公司未来存诸多看点，有望驱动疫后成长加速。（1）公司旗下掌握核心会展IP，影响力突出，存量工博展异地复制持续推进，华南、成都工博会规模持续扩大；增量介入医疗展、人工智能大会等打开新空间；（2）公司资本实力雄厚，未来外延或有望进一步提速。疫情中收购东莞CMM展，进入电子制造领域，公司目前在手现金充足，与大股东成立会展并购基金，未来外延发展或有望进一步提速落地；（3）公司治理结构优化，激发国企新活力。重组后，公司表示未来将进一步优化组织及业务架构，提升整体经营效率。此外，2021年发布股权激励计划，但因疫情影响放弃，随着疫情影响逐步消退，我们预期后续或将仍有望择机推出。 138761 投资建议 我们预计公司23-25年实现收入分别为1677/1991/2271百万元，实现归母净利润分别为188/248/294百万元，EPS分别为 0.35/0.46/0.55元，参考最新收盘价（23年4月26日9.69元/股），对应最新PE分别为27x/21x/18x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 （1）公司核心会展IP影响力衰退；（2）新会展业务发展不及预期；（3）外延发展不及预期。 盈利预测与估值 1.国内会展龙头，资源禀赋突出 1.1.公司简介：20年完成重组，聚焦会展新主业 公司最早于1993年在上交所挂牌上市，主要从事进出口贸易业务，商品包括机电机械、纺织原料及制品、钢铁制品等。近年来随着进出口贸易业务竞争加剧、中美贸易摩擦加剧等影响，公司传统贸易业务盈利持续承压。2020年10月，公司完成资产重组，置出传统外贸业务主体（兰生轻工51%），置入大股东东浩兰生集团持有的会展集团100%股权，全面聚焦会展新主业。 业绩承诺方面，大股东东浩兰生针对置入资产给出业绩承诺，会展集团20-23年完成净利润分别不低于2216.95/7309.39/12901.60/12664.96万元。会展集团20-22年实际完成利润（扣非）分别为2954.31/8296.46/10106.67万元，业绩完成率分别为133.26%/113.50%/78%，20-21年超额完成了业绩承诺，22年因上海疫情严重冲击未完成业绩承诺，整体而言，公司业绩完成率较好。 1.2.公司股权结构：上海市国资委为实控人 公司直接控制人为兰生集团，控股比例为41.42%。间接大股东为东浩兰生，会展集团完成并购重组后，直接+间接控股比例达63.06%。公司实际控制人为上海市国资委。得益于上海市政府的支持和上海庞大的会展市场，会展集团拥有上海众多优质会展IP品牌，以及核心场馆（世博馆）运营权，近年来会展业务稳步发展，盈利能力较为突出。 1.3.会展业务：依托大股东核心资源，办展+场馆运营全链路 公司会展业务主要依托大股东优势资源，运营上海地区核心会展、场馆、赛事会展服务项目，拥有会展业全产业链资源。背靠上海核心商业地位，公司旗下运营项目均拥有广泛的影响力，IP品牌效应突出，成为了公司长远发展会展业务的基本盘。 会展组织业务：主要包括展览、会议、赛事等业务。根据公司重组公告，公司疫情前全年主办、承办近30场展会，近100万平方米展会规模，服务130万人次观众。承办的核心会议包括中国国际工业博览会、国际液化天然气大会等，主办的核心会议包括上海国际广告印刷包装纸业展览会、上海国际宠博会等。此外，公司还负责上海马拉松、上海赛艇公开赛等比赛活动。公司目前旗下有4个经UFI（国际展览业协会）认证的国际展会，有3家子公司是UFI会员。其中2019年工博会、广告印刷展展会面积分别高达28万平米和20万平米，成为了目前公司具备全球影响力的会展IP。 展馆运营业务：公司拥有上海世博展览馆的运营管理权，世博馆产权归属于公司大股东东浩兰生所有。公司负责对外出租展位及提供场馆配套服务，每年会展、活动项目近150场，展出面积超200万平米；接待随展会议项目约800-1000场次，常年租馆率排名前列。 配套服务业务：会展集团向展会参展商提供广告设计、展览展示搭建及物流运输等展会配套服务。 1.4.财务分析：会展业务盈利能力较强，资金实力强大 会展业务盈利稳健，利润率仍有改善空间。疫情前，公司会展业务（会展集团）稳健发展，18-19年实现营收分别为15.91/17.64亿元，扣非归母净利润分别为1.06/1.11亿元，扣非归母净利率分别为6.67%/6.29%，利润率水平显著高于此前进出口贸易，但较米奥会展、振威会展等民营企业仍存在较大差距，我们认为未来存在进一步优化空间。同时，疫情发生后，公司20-21年经营受冲击相对小于其他会展企业，主要系国内疫情管控良好下会展业务率先恢复，同时公司在疫情中积极降本增效，成本费用端得到了一定优化。 公司在手现金+金融资产投资合计超40亿元，资金实力强大、流动性充裕。根据公司23年1季报披露，截止到23年3月31日，公司货币资金14.04亿元，交易性金融资产（主要系EFT基金产品，银行、券商理财产品）12.91亿元，其他权益工具投资（主要系持有上市公司海通证券、交通银行等股权）15.45亿元，在手现金+金融资产投资合计达42.4亿元，流动性十分充裕。公司通过积极主动的金融投资管理，盘货存量资产，实现保值增值。 公司持有优质物业兰生大厦48%股权。公司持有上海兰生大厦投资管理有限公司48%股权（合营企业），旗下拥有兰生大厦100%产权。2019年兰生大厦投资管理有限公司实现收入及净利润分别为9799万元和4424万元，按权益法核算，归属上市公司投资收益为2100万元左右。兰生大厦物业资产优质，即便是在疫情期间，租金收益依然相对稳定，为公司带来了相对稳定的投资收益。 主业置换后，公司毛利率及净利润率水平显著改善。2021年公司实现毛利率及净利率分别为29.65%和13.91%，显著高于19年（当时仍然以外贸业务为主）水平。 现金流方面，21年公司经营净现金流为1.34亿元，较19年也实现大幅改善，会展业务为预售模式（提前收取部分合同款项），现金流相对优异。22年公司会展业务受疫情冲击较大，但依然保持了相对稳健的经营业绩，经营利润和经营现金流进一步改善，实属不易，体现了集团公司对公司会展业务的大力支持、以及公司自身经营的强大韧性。 2.我国会展行业蓬勃发展，疫后迎来整合大趋势 2.1.我国会展面积全球领先，为我国会展市场蓬勃发展奠定基础 中国会展行业快速发展，需求旺盛，展览面积和展馆数量赶超欧美国家。根据2022年UFI数据，中国室内展览总面积领先其他国家，展馆平均面积（4.8万平方米）也名列前茅。德国和意大利的展馆数量（分别为55和45个）虽然小于美国（305个）和中国（213个），但展馆平均面积居前（分别为5.78和5.25万平方米）。我们认为中国展馆的建设为未来展业的本土发展提供了坚实的基础。 我国本土展览城市（指纳入统计的城市数量）范围扩大，且展馆大型化趋势显著。根据中国展览数据，2011~2019年期间，纳入统计的展览城市由83个最高增至187个，展览场次由7330场增至11033场，展览面积由8173万平方米增至14874万平方米，平均展览面积由1.12万平方米提升至1.35万平方米。2020年受疫情影响，参展城市和展览数量均有所下滑。2021年，参展城市迅速恢复，近乎与疫情前水平持平（183个），展览数量恢复相对缓慢，与2020年差异不显著（2021年和2020年的展览数量分别为5495和5408场），但平均展览面积显著提升至1.67万平方米，同比增长16.78%，相较2019年增长23.70%，总展览面积同比也有18.92%的增幅，预示着中国境内线下展览正在有条不紊的恢复中。 2.2.会展经济拉动效应明显，政策鼓励持续加码 会展经济的功能具备综合性和全方位两大特点，是推动国民经济发展的重要增长点。 企业层面，作为开放型平台，会展是联结产业链、供应链的重要环节，承担着销售、营销和网络平台的功能，在构建国内国际双循环新发展格局中，会展发挥着不可或缺的作用。贸易性展览大幅降低企业的采购和营销成本，协助企业精准开拓B2B客户。近两年，全球经济遭受新冠疫情冲击，供需两头对会展平台的需求进一步迫切，借以来联通内外、互通上下游产业链，会展业的抗周期性和逆周期性双特征凸显。如2021年延期举办的中国国际工业博览会预计规模为25万平方米，实际规模超过28万平方米，参展需求旺盛，彰显会展平台对促进贸易具有不可替代的作用。 产业层面，会展活动的开展能使会展举办地各产业的供给结构和需求结构发生变化，从而优化当地的产业结构。通过短时间聚集大量的人才、商品、新理念和新技术，有利于新技术的传播和引进，为产业资源的输进与输出提供良好的外部条件。 因此，展览会也会被视为临时产业集群，短时间内实现同一产业链内企业和产品的高度集聚，引发产业链横向（相似知识库）、纵向（产业上下游）的知识交换，促进知识的扩散与创新。 城市层面，展会对地方经济的拉动效应高达1:9。根据广州日报、国际商报等报道，国际会展行业存在1:9杠杆效应，即展馆收入如果是1，那么住宿、餐饮、运输、通讯、旅游、贸易等相关收入将达到9,而我国知名会展广交会带动效应更为明显，据测算达到1:13.6（广州日报报道）。根据新华网报道，疫情前广交会每年为广州带来300多亿元的经济收益，占广州市全年GDP将近4%，每年为广州带来的税收超过4亿元，每年直接和间接带动的就业人数合计近200万。此外，根据新华社报道，广西青秀区2021年会展业总收入16.81亿元，其中，展览场馆的场地租金和配套服务以及会展企业的招商招展收入等为1.76亿元，以本地及外地人员参会参展期间产生的本地住宿、餐饮、交通、旅游、娱乐、购物等消费收入为主体的会展业拉动收入为15.05亿元，会展业拉动经济效应比例为1:8.56，会展业带动本地经济发展效应明显。 会展直接促成贸易成交额方面效果显著。从具体交易额来看，2022第五届中国国际进口博览会意向成交额高达735.2亿美元；首届中国（福州）国际数字产品博览会展出面积达2万平方米，吸引了456家企业参展，成交金额近300亿元人民币； 第126届中国进出口商品交易会-二期（2019年），成交额达4.5亿美元以上；2017年成都家具展，现场贸易成交额达168亿元人民币，足以见会展对贸易的经济意义。 政府持续出台政策，鼓励会展行业发展。近年来，政府政策积极引导会展行业健康稳健发展，2015年国务院发布《关于进一步促进展览业改革发展的若干意见》，提出：促进展览业改革发展，关键要坚持专业化、国际化、品牌化、信息化方向，培育壮大市场主体，加快展览业转型升级，努力推动我国从展览业大国向展览业强国发展，更好地服务于国民经济和社会发展全局。2020年4月，商务部发布《关于创新展会服务模式·培育展览业发展新动能有关