紫铜带领军企业，电池托盘、防腐材料放量在即

公司紫铜带行业领军企业，募投项目放大领先优势：2021年公司生产销售铜带10.99万吨，同比增长33.4%，市场占有率为13.6%，公司在铜板带制造领域行业地位突出，具有进一步优化制造工艺、提升市场占有率的能力。2022年公司募集4.1亿元扩增产能，投项目产品聚焦于紫铜带箔，锡青铜带、复杂黄铜带等中高端铜带箔材产品，公司在巩固自身产业规模优势和产品优势的同时，通过募投项目的建设进一步提升高附加值产品的比重，实现产品结构的持续升级。 把握电池托盘市场机遇，打造第二增长曲线。新能源汽车行业持续景气促进了动力电池托盘行业的快速发展，电池托盘市场空间快速扩大，根据我们测算2023-2024年电池托盘市场供给缺口分别为25/-36万件。公司于2021年布局电池托盘行业，2022年4月投产，现有年产能为10万件，目前公司拟扩建产能至50万件，预计于23年年初完成。公司承接了奇瑞、哪吒新能源汽车全系车型的电池包托盘业务，扩增产能消化有保证。 核心团队技术实力顶尖，5万吨防腐、保温材料项目投产在即。公司防腐材料业务核心成员为邵亚薇教授，其曾任哈尔滨工程大学超轻材料与表面技术教育部重点实验室教授，中国腐蚀与防护学会常任理事。公司核心团队目前在国内防腐研究处于行业前列。公司控股子公司哈船新材料于2021年在安徽省明光市设立了1个生产基地，总投资5亿元新建5万吨防腐、保温材料。该生产基地预计2023投产，项目投产后，公司有望跻身行业前列。 投资建议：公司紫铜带箔龙头地位稳固，电池托盘项目打开未来成长空间。我们预计公司2022-2024年营收分别为77.38/91.69/111.40亿元，同比分别增加14.13%/18.49%/21.50%，归母净利润分别为1.46/2.18/3.33亿元，同比上升5.92%/49.93%/52.50%，对应EPS为0.60/0.90/1.37元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；税收政策优惠变动影响；市场导入不及预期； 行业竞争加剧风险。 1众源新材：深耕紫铜带箔材领域，积极布局新能源赛道 1.1历史发展：立足紫铜板带材行业，快速切入新能源领域 紫铜带箔材为主，多业务协同发展。公司自2005年成立以来，主要专注于紫铜板带箔材系列产品的研发、生产和销售，是国内铜板带箔材行业经营规模较大、技术实力较为领先的主要企业之一，2017年公司于上交所上市，同年被有色金属加工工业协会评为“中国铜板带材十强企业”。由于紫铜板带箔材具有含铜量高、导电及导热性好等特性，公司产品广泛应用于变压器、电力电缆、通信电缆、散热器、换热器、电子电器和新能源等领域。自2020年起，公司紧跟国家宏观政策导向，围绕新能源行业发展趋势，快速切入新能源领域，通过收购和成立不同子公司先后进入防腐材料，新能源汽车零部件，锂电池等行业。公司正在形成以紫铜带箔材为主，多业务协同发展的业务格局。 图1.公司发展历程 1.2铜板带箔材业务稳步提升，新能源、防腐材料业务放量在即 公司主营铜板带箔材，21年其业务占比超过99%。公司紫铜带箔材产能由成立之初的0.6万吨/年，经过十余年发展，逐步增加至目前的10万吨/年，具备了规模经济效应，其铜带箔材产品包括紫铜带、紫铜板、紫铜箔、合金铜箔、白铜带等。 2021年公司铜带箔材营收67.54亿元，占总营收99.84%。 表1.公司主营产品具体类型 新能源、防腐材料业务放量在即。2020年起公司通过收购，增资获得哈船新材料85%股权。目前公司该控股子公司在安徽省明光市设立了1个生产基地，设计年产能5万吨，目前正在建设中，预计2022年下半年竣工，其主要产品是防腐材料和保温材料。2021年10月公司设立控股子公司众源新能源，主要产品为新能源汽车电池包托盘，2022年4月开始投产，现有年产能为10万件，目前正在产能爬坡。2022年公司新建年产5万吨电池箔项目，该业务由公司控股子公司众源铝箔开展，其中一期年产2.5万吨电池箔目前建设正在积极推进中。新能源、防腐材料业务的放量有望丰富公司的营收结构，助力公司业绩更上一层楼。 图2.公司业务情况 1.3股权：股权结构相对集中，高管层行业背景深厚。 股权结构相对集中，高管层行业背景深厚。截至2022年10月28日，公司共设有全资子公司8家，公司全资子公司众源投资分别以85%和70%控股哈船新材料和众源新能源。公司实际控制人为全虎、周丽夫妻，合计持有公司35.95%的股份，公司股权相对集中，业务开展明确。公司董事长封权虎深耕有色金属压延行业30余年，具有非常深厚的行业经验，现任中国有色金属加工工业协会理事。此外，公司副董事长，常务副总经理吴平曾获“中国有色金属工业优秀科技工作者”、“安徽省技术领军人才”等荣誉。 图3.公司股权结构 表2.公司核心高管层背景 1.4财务：公司盈利能力持续提升 公司21年业绩大增，盈利能力触底回升。公司21年营业收入67.80亿元，同比增长76.75%，归母净利润达1.38亿元，同比增长119.40%。系公司募投项目产能完全释放销售量快速提升，以及铜价上涨所致。毛利率4.51%，同比上升0.11pcts，净利率达2.021%，同比上升0.39pct，主要是规模效应带来期间费用率下降。 ROE(摊薄)达到13.04%，提高6.43pct，ROA达到11.10%，提高4.89pcts。22Q1-3公司业绩持续提升，营业收入53.68亿元，同比增长10.35%，归母净利润达1.15亿元，同比增长7.47%，主要原因系产销量较上年同期增长。 图4.营收长期维持增长（亿元） 图5.盈利触底反弹（亿元） 图6.2017-2022Q1-3毛利率和净利率 图7.2017-2022Q1-3ROE摊薄和ROA 公司期间费用率持续下降，研发投入不断提升。2017-2022Q1-3公司期间费用率占比分别为3.85%/2.87%/2.64%/2.09%/1.80%/1.58%。公司管理费用率、财务费用率近年保持稳定，销售费用率由于规模效应以及运输费用调整到营业成本，销售费用率从2017年的0.94%下降到2022Q1-3的0.24%。公司坚持“以市场为导向、以研发为驱动”的经营理念，紧跟市场趋势进行前瞻性研发，研发费用占比不断增加，2021年公司研发费用0.57亿，同比增长54.24%，2022年Q1-3研发费用0.45亿，同比增长7.99%，截止到2021年底，公司持有15项发明专利，67项实用新型专利。2021年公司获得安徽省税务局联合颁发的《高新技术企业证书》享受一定税收减免。 公司2021年各项周转率均有提升。2017-2022Q1-3公司应收账款周转率从11.25提升至13.56，公司坏账损失减少，资产流动性增加。2020年公司存货周转率下降至11.35原因系公司产能规模和产销量持续增，所需安全库存的增加，以及电解铜市场价格持续上涨导致的期末存货余额增长。 图8.2017-2022Q1-3期间费用率变化 图9.2017-2022Q1-3运营周转情况 2电池托盘业务：打开公司盈利增长第二曲线 电池系统是新能源汽车的核心组成部分，按照总体结构可分为：动力电池模块、结构系统、电气系统、热管理系统、BMS等五个模块。其中动力电池模块是新能源汽车动力输出的核心部件，负责能量的存储与释放，决定了汽车的行驶里程，是新能源汽车的“心脏”；电气系统保证设备的运行的可靠与安全，实现各类信号的控制和传输功能：热管理系统则是用来确保电池系统在事宜的温度范围内工作：电池管理系统（BMS）通过检测电池组中各个单体电池的状态，控制电池的电流大小及电池的充放电过程，现实电池系统的安全稳定运行。结构系统即为新能源汽车电池托盘，它是电池系统的骨架，可为其它系统起到支撑，抗冲击、抗震动及保护作用。 图10.奥迪A3sportback-etron的动力电池包结构 2.1电池托盘发展的三大趋势：轻量化，集成化，高强化 轻量化—挤压铝合金电池托盘。早期电动汽车如Nissan Leaf、Volt采用钢制电池托盘，钢制电池托盘具有价格经济，有优良的加工及焊接性能的优点，但钢材密度较大，装载于车身时影响新能源汽车的续航里程。从材料综合指标评估来看，铝合金材质，在满足电池系统结构需求的前提下，成为电池托盘的的首选材料。 铝合金托盘根据生产工艺的不同分为铸铝电池托盘和挤压铝合金电池托盘。铸铝电池托盘采用整体一次成型，其具有灵活的设计样式，托盘成型后不需要进行进一步的焊接工序，综合力学性能较高，但由于铸造工艺的局限性，对于大容量的电池托盘无法采用铸造铝合金的方式进行生产。目前大部分的整车设备制造公司都选用铝挤压材制造电池托盘，挤压铝合金电池托盘通过型材的拼接及加工来满足不同的需求，具有设计灵活、加工方便、易于修改等优点，性能上具有高刚性、抗震动、挤压及冲击等性能。 图11.电池托盘发展趋势 集成化—无模组技术（CTP技术）。现有的传统电池包结构通常由“电芯-模组-整包”的三级结构组成。模组指将若干关联的零部件组成模块，电池整包（Pack）则由若干个模组、BMS、配电模块组成。CTP技术（无模组技术）全称为Cell To Pack，将电芯直接集成至电池包。由于省去了模组组装环节，CTP电池包空间利用率提升、电池包重量减轻、能量密度提升和成本下降，是动力电池探索结构创新的重要方向。由于电池集成方式的改变，CTP电池包技术促进了相应的CTP电池托盘的研发。 表3.传统技术与CTP技术对比 目前有CTP技术两种不同的技术路线，其一是以比亚迪刀片电池为代表的彻底取消模组的方案。在体积相同的情况下，传统电池组由于侧板、端板、紧固件、横梁、纵梁等模块构件存在，空间利用率约为40%。比亚迪的CTP技术刀片电池电池组的空间利用率约为62%。即使是同一款车，CTP电池组也能将电池容量提高20-30%，电池寿命延长20-30%。 其二是以宁德时代CTP技术为代表的小模组组合成大模组的方案。宁德时代CTP技术电池组由至少两个大模块组成，每个模块通过紧固件连接到电池托盘上，最后将电池组固定到不同的横梁上。每个大的模块通过若干个塑料散热片分割成小空间，这些塑料散热片可以像电脑硬盘一样插入小空间，这可以减少大约40%来自模块之间连接线束、侧板、底板等的部件。与传统电池相比，宁德时代CTP电池组的容量利用率增加15-20％，生产效率提升50％，电池的能量密度提高10-15％，这将大大降低动力电池的制造成本。 图12.比亚迪刀片电池 图13.宁德时代CTP技术 高强化—搅拌摩擦焊（FSW）。CTP技术的应用改变了电池托盘整体结构，传统标准化模组结构中的承重横梁取消，边梁数量减少至0-2条，采用框架或底板承重。此外 Ct P电池托盘增加了许多工序，集成更多铸件、紧固件、水冷板、喷涂、隔热层等。这提升了托盘整体和连接处强度和密封性的要求。在传统传统熔化焊（TIG、MIG、CMT等）的基础上，CTP托盘的生产增加了搅拌摩擦焊（FSW）和螺栓自拧紧技术（FDS）的使用，以提升托盘整体强度。FSW是一种以旋转的搅拌针以及轴肩与母材摩擦产生的热为热源，通过搅拌针的旋转搅拌和轴肩的轴向力实现焊接的技术，相较于，FSW因其焊接变形小、无裂纹以及气孔等缺陷，且焊接接头强度高、密封性好被越来越多的电池托盘企业广泛应用。此外激光焊和螺栓连接因其独特的工艺和优势而被应用于电池托盘部分结构的焊接。 表4.电池托盘主要连接技术 2.2市场空间测算：全球2025年市场规模超500亿元，CAGR34.19% 我们预计2025年全球电池托盘市场规模超500亿元，年复合增长率34.19%。根据中汽协以及Marklines的数据进行电池托盘市场空间测算，按照电池托盘需求量与新能源汽车产量相等计算，预计2025年中国电池托盘市场空间约378亿元，2022-2025年复合增速达36.85%；全球市场空间超500亿元，2022-2025年复合增速达34.19%，中国市场