该研报维持对公司的"增持"评级，并对公司的2023年、2024年和新增的2025年的每股收益(EPS)进行了小幅下调，调整后的数值分别为1.41元、1.63元和1.81元，目标价设定为28.38元。
收入端整体稳健，2022年实现营收112.23亿元，同比增长7.8%。四季度单季收入32.89亿元，同比增长4.0%，而归母净利润为2.61亿元，同比增长135.9%。公司在第四季度计提了1.62亿元的减值准备，其中主要涉及与地产客户相关的应收账款和工抵房款，总计约9,000万元，这表明公司已释放了潜在的减值风险。
公司的业务战略聚焦于"多品牌、全品类、全渠道"，通过收购司米品牌，形成了包括米兰纳、索菲亚、司米和华鹤在内的品牌矩阵，旨在提升客单值和市场份额。2022年，索菲亚实现了95.09亿元的营收，工厂端的客单价增长了28%。米兰纳的营收增长了242.6%，达到3.20亿元，显示其在快速扩张阶段的良好势头。司米的营收为10.40亿元，衣柜上样门店占比超过20%，经销商改革正在稳步推进。华鹤的营收为1.69亿元，全品类门店占比接近一半。
在销售渠道方面，公司侧重于整装渠道的发展，该渠道的收入增长了115.1%，占总营收的10%左右。公司预计，随着直营和经销整装渠道的持续增长，未来整装渠道将继续保持高增长态势。然而，大宗渠道的收入有所下降，减少了4.9%，尽管公司正在努力优化客户结构。
研报还提到了两个主要的风险因素：一是房地产竣工活动的波动可能影响公司的业绩；二是原材料价格的大幅波动可能对公司成本构成压力。
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维持增持评级。由于疫情影响终端门店蓄客及后续工厂端订单，小幅下调2023年-2024年、新增2025年EPS至1.41（-0.18）/1.63（-0.17）/1.81元。维持目标价至28.38元，维持增持评级。
事件：收入端表现稳健。2022年公司实现营收112.23亿元（yoy+7.8%），归母净利润10.64亿元（yoy+768.3%），收入端表现稳健。
22Q4单季度实现营收32.89亿元（yoy+4.0%），归母净利润2.61亿元（yoy+135.9%）。公司计提减值1.62亿元，其中与地产客户相关的应收账款减值、工抵房款减值合计约9,000万元，减值风险已释放。
公司落地“多品牌、全品类、全渠道”战略。完成司米的股权收购后，公司形成了米兰纳、索菲亚、司米/华鹤的逐级高端的品牌矩阵，落地多品牌全品类打法，客单值提升成为以主品牌索菲亚为代表的各品牌增长的重要驱动力。2022年索菲亚营收95.09亿元，工厂端客单价增长28%；米兰纳营收3.20亿元（yoy+242.6%），仍处于快速拓店期；
司米营收10.40亿元，衣柜上样门店占比超20%，经销商改革稳步推行；华鹤营收1.69亿元（yoy+14.1%），全品类门店数占比接近半数。
整装渠道高增，大宗渠道承压。分渠道看，经销渠道收入92.25亿元（yoy+10.3%），其中整装渠道增长115.1%，约占总营收10%，公司直营、经销整装渠道均取得快速增长，预计未来仍延续高增；大宗渠道收入15.25亿元（yoy-4.9%），公司持续推动客户结构实现优化。
风险提示：地产竣工波动风险；原材料价格大幅波动风险
