本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 城投随笔系列 大兴调查研究之风背景下的贵州 2023年04月17日 ➢ 了解一下贵州省发展研究中心 贵州省人民政府发展研究中心是省委、省政府的决策咨询机构，是从事综合性政策研究和决策咨询工作的省人民政府直属参公管理事业单位。 研究中心成立以来，致力于对贵州经济社会发展中的重大问题进行研究，同时还与国务院发展研究中心、国务院研究室以及各省、自治区、直辖市发展研究中心协作攻关，共同研究全国性的重大课题。 尽管发展研究中心名为研究中心、不是直接的执政部门，对于其表述我们还是不能仅简单地从研究角度理解。调研组的表述一方面反映出当前债务化解的困难，另一方面或亦能反映一些政策动向。 省发展研究中心的职能中包含与国务院发展研究中心协作攻关、共同研究全国性的重大课题，其近期调研反馈中提到的，“将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议”，引发了市场的广泛探讨。 ➢ 贵州债务问题的现状 从调研组的表述可以看到，当前贵州债务遇到的难题不小：“债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决”。 第一，贵州总量债务水平较高，且受制于区域发展禀赋，债务投入之下当前财力仍偏弱；第二，结构上，下辖诸多地市债务压力较大，尤其高成本的融资较多，债务短期化现象以及利息覆盖压力愈发增大；第三，贵州的非标逾期等信用负面事件仍然频发，定融发行也止不住；第四，债券仍然存在非市场化发行，离均值回归仍有一段路要走。 为此，近两年贵州自上而下结合自下而上，开启了化债缓释之路，市场一直在高度关注，也多在思考贵州的特殊性，进一步来看是否有普适性？ ➢ 资产债务端同时发力 首先，聚焦债务端来看，仍有边际利好可以期待： 此前，在国发2号文和财预114号文加持之下，遵义道桥的银行贷款进行了全面的重组安排，期限结构优化的同时大幅降低了利息成本。 而往后看，考虑到当前的债务压力，贵州其他区域的主体不排除有针对银行贷款进一步做重组优化的可能性，但范围和力度上或不一定像遵义道桥这样全面重组，针对局部主体的局部债务进行重组的概率较高，毕竟也要考虑到金融机构的可持续发展以及道德风险。 但关于债券，进行重组的概率比较低，考虑到债券的发行滚续机制以及背后的参与机构，可能更多还是以续发的形式，不排除其中会涉及对成本的协调调整，但方式会更偏市场化。 另外，聚焦资产端，这是最终化解债务问题、形成闭环的重要环节：关注到，近期贵州省在产业合作和金融机构合作两方面都有较多的战略合作协议签署。金融机构支持结合产业的高质量发展，中长期上不断形成正向循环，才能从根本上化解贵州的债务难题。 ➢ 风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.利率专题：债市不言轻易下车-2023/04/16 2.城投、产业利差跟踪周报20230416：城投、产业利差连续两周整体下行-2023/04/16 3.可转债周报20230416：又到重视转债信用风险的时候-2023/04/16 4.信用一二级市场跟踪周报20230416：发行明显增加，收益率和信用利差普遍收窄-2023/04/16 5.品种利差跟踪周报20230416：收益率普遍下行，短久期信用利差收窄-2023/04/16 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 了解一下贵州省发展研究中心 ................................................................................................................................... 3 2 贵州债务问题的现状 ................................................................................................................................................. 5 3 资产债务端同时发力 ................................................................................................................................................. 8 4 小结 ...................................................................................................................................................................... 11 5 风险提示 ............................................................................................................................................................... 13 插图目录 .................................................................................................................................................................. 14 表格目录 .................................................................................................................................................................. 14 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 2023.4.11，贵州省政府发展研究中心财税金融研究处先后赴贵阳贵安、遵义、毕节、六盘水等地开展了化解贵州地方政府债务情况专题调研： “调研发现，债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。下一步，调研组将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议。” 相关表述引发市场高度关注：其中一方面体现出当前贵州债务化解问题的形势不容乐观，另一方面表述中提到“将进一步根据实际情况向国研中心争取智力支持”。 对此，有哪些关注点和期待？ 1 了解一下贵州省发展研究中心 首先，我们来了解一下贵州省发展研究中心： 贵州省人民政府发展研究中心是省委、省政府的决策咨询机构，是从事综合性政策研究和决策咨询工作的省人民政府直属参公管理事业单位：主要承担省委、省政府交办的各项工作任务，对全省经济社会发展中的长远性、战略性、综合性问题进行研究，提出对策，为省委、省政府决策提供科学依据，是省委、省政府的参谋、咨询和智囊机构。 其主要职能有以下几点： 1、参与研究拟订全省经济社会发展战略及发展规划；完成省人民政府交办的重要文稿和领导讲话稿的起草工作；参与起草《政府工作报告》。 2、根据省人民政府领导同志要求，组织或协同有关方面起草、修改省人民政府有关重要文稿。 3、围绕省委、省人民政府的工作重点开展调查研究，提出政策建议；围绕全省经济社会发展和改革开放中全局性、综合性、战略性、长期性问题开展超前研究和跟踪研究，为制定全省中长期发展规划和区域发展政策提出方案和建议。 4、参与部门、地区发展战略、规划、政策的研究和论证，并提出建议。 5、承办省人民政府和国务院发展研究中心、国务院研究室交办的其他事项： 研究中心成立以来，致力于对贵州经济社会发展中的重大问题进行研究，同时还与国务院发展研究中心、国务院研究室以及各省、自治区、直辖市发展研究中心协作攻关，共同研究全国性的重大课题，为各地、州、市、县、各部门以及企业编制经济社会发展规划和发展战略研究。 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 其机构设置主要囊括：办公室、宏观经济研究处、产业发展研究处、农业农村研究处、社会发展研究处、对外经济研究处、区域经济研究处、财税金融研究处。 图1：贵州省发展研究中心机构设置 资料来源：政府官网，民生证券研究院整理 可以看到，省发展研究中心是省政府下直属事业单位，是为省委省政府提供政策建议的智囊团，调研组的相关表述值得我们审视其重要性。尽管发展研究中心名为研究中心、不是直接的执政部门，但对于其表述我们还是不能仅从研究角度理解。调研组的表述一方面反映出当前债务化解的困难，另一方面或亦能反映一些政策动向。 省发展研究中心的职能中包含与国务院发展研究中心协作攻关、共同研究全国性的重大课题，其近期调研反馈中提到的，“将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议”，引发了市场的广泛探讨。 有哪些期待和可能性？我们进一步来看看贵州债务问题的现状。 宏观经济研究处机关后勤、人事、党建等工作贵州“三农”重大问题、巩固拓展脱贫攻坚成果、乡村振兴、农业农村现代化、城乡统筹发展等相关研究省领导有关重要讲话和省政府有关重要文稿的起草产业发展研究处办公室（人事处、机关党办）农业农村研究处社会发展研究处对外经济研究处区域经济研究处财税金融研究处贵州经济发展重大问题、西部大开发综合改革等有关重要改革创新研究贵州现代产业体系、新型工业化、数字经济、企业发展、民营经济、科技创新等相关研究与国务院发展研究中心等单位的纵横向联合研究贵州民生问题、旅游产业化、生态文明建设、人才发展、社会治理等相关研究内陆开放型经济、现代物流业、贸易发展、对外合作、营商环境等相关研究贵州区域经济、新型城镇化、城市建设与发展、县域经济等相关研究工作财税政策、投融资体制、金融创新发展、国有资本运营等相关研究工作 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 2 贵州债务问题的现状 从调研组的表述可以看到，当前贵州债务遇到的难题不小：“债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决”。 第一，贵州总量债务水平较高，且受制于区域发展禀赋，债务投入之下当前财力仍偏弱； 图2：2020-2022年全国各省经济、财政、债务指标（亿元） 资料来源：wind, 企业预警通，民生证券研究院 注：城投有息债务截至2022年中报。 负债率=地方政府债务余额/GDP； 债务率=地方政府债务余额/（一般公共预算支出+政府性基金支出）； 广义债务率=（城投有息债务余额+地方政府债务余额）/（一般公共预算支出+政府性基金支出）； 综合财力对债券的覆盖倍数=（一般公共预算支出+政府性基金支出）/城投债余额，下同。 第二，结构上，下辖诸多地市债务压力较大，尤