基于底层资产质量和二级市场表现的视角：公募REITs配置价值解析

请仔细阅读报告尾页的免责声明 1 固定收益专题 2023年04月15日 公募REITs配置价值解析 ——基于底层资产质量和二级市场表现的视角 核心观点 不动产信托基金（REITs）通过搭建“公募基金-ABS-SPV”的三层交易结构，衔接资本市场资金和基建不动产项目，每年将不低于基金年度可分配金额90%的收益分配于投资者，在补充基建投资融资需求的同时，为市场提供获得基建不动产项目稳健收益的投资渠道，同时为政府投资基金、国有资本投资及PPP项目增加退出方式。 纵观全球市场，REITs崭露头角于20世纪60年代的美国，而后逐步在东亚发达经济体展开其“亚洲模式”。与亚洲REITs市场重仓房地产不同，中国REITs底层资产以基础设施为主，但随着保租房和消费类REITs的逐步扩容，可以预见国内REITs市场对房地产的开放程度或向可比亚洲市场靠拢。此外，中国REITs市值规模占全国商业不动产总体规模比重较可比经济体差距颇大，而中国商业不动产整体规模在世界范围内本身具有较大影响力，可见中国REITs市场具有向上追赶的充足空间和动能。 REITs配置价值分别来自基于底层资产运营质量的股息分派和二级市场价格表现。派息表现方面，已上市27支REITs对2022年的预测派息率位于4.11%-12.18%之间，平均预测派息率为6.28%，特许经营权类REITs派息率普遍高于产权类。底层资产基本面方面，目前REITs资产均采用收益法进行估值，平均增值率为114.04%。项目营收方面，保租房和能源基建板块业绩稳定；仓储物流和园区基建板块业绩存在分化；生态环保和交通基建类部分项目受疫情影响较大。 市场表现方面，REITs市场行情优于股债两市，当前行情处于横盘整理阶段，当前27支REITs上市首日涨幅均值为12.89%，截至2023年3月30日平均累计涨幅为15.49%，价格收益率可观。各板块中，仓储物流、生态环保和园区基建均表现较好；保租房板块在上市首日多数触发涨停板，受到市场追捧。 同时，我们提醒投资者谨慎识别REITs相关风险，包括基础设施项目可能面对极端运营风险，投资者应审慎看待基金估值、提高对宏观经济风险的警觉，基金管理人应在产品设计时充分考虑市场风险、提高极端情况处理能力。其次，REITs产品税收政策尚有不明确之处，项目公司可能面临税负较重、税收优惠实际适用情况不明确的风险。此外，解禁问题是一个未被投资者充分意识到的风险，REITs解禁可能带来流动性冲击，考虑目前REITs市场热情较此前应更趋理性，投资者应多加重视后市解禁问题所引致的短期行情的波动。 投资建议 保租房REITs的资产稀缺性受到市场追捧，租赁住房行业受国家政策加持，为政策之所向，当前保租房供需矛盾仍然突出，需求缺口对市场发展空间形成有效支撑，对保租房REITs产品未来业绩构成良好预期。生态环保类REITs具有专营属性和技术壁垒，股息分派兑现程度较高，二级市场表现中板块累计平均涨幅领跑各板块。 能源基建REITs业绩表现稳定，预测派息率居行业高位，绿色低碳题材备受政策呵护和市场关注。 风险提示 宏观经济基本面影响，价格波动风险，政策效果不及预期，数据披露不完全。 报告作者 作者姓名 燕楠 资格证书 S1710521120001 电子邮箱 yann806@easec.com.cn 联系人 杨逸飞 电子邮箱 yangyf729@easec.com.cn 相关研究 《【固收】如何看待经济转型中的天津市城投_20230324》2023.03.24 《【固收】如何看待经济转型中的天津市城投_20230323》2023.03.23 《【固收】后土地财政时代下，高技术产业有望承担重任_20221222》2022.12.22 《福建城投系列报告一：八闽大地城投概况》2022.05.18 《绿色债券迎来发展机遇》2021.07.27 专题研究· 固定收益 ·证券研究报告 请仔细阅读报告尾页的免责声明 2 固定收益 | 专题 正文目录 1. REITs交易结构与发展经验 .......................................................................................................................................... 3 1.1. 交易结构：社会资本对基建项目的衔接 ......................................................................................................... 3 1.2. 全球视野下的REITs市场：历史与经验 ........................................................................................................ 7 2. 公募REITs配置价值几何？ ........................................................................................................................................ 9 2.1. RETIs派息表现 ................................................................................................................................................. 9 2.2. RETIs底层资产基本面 ................................................................................................................................... 12 3. REITs市场表现复盘 .................................................................................................................................................... 18 3.1. 历史行情回看................................................................................................................................................... 18 3.2. REITs市场表现显示抗风险、抗波动属性 .................................................................................................... 20 4. REITs投资风险识别 .................................................................................................................................................... 21 4.1. 基础设施资产运营风险................................................................................................................................... 21 4.2. REITs税收政策尚待完善 ................................................................................................................................ 22 4.3. 解禁或引起流动性风险................................................................................................................................... 24 5. 投资建议 ...................................................................................................................................................................... 25 6. 风险提示 ...................................................................................................................................................................... 26 图表目录 图表1. 公募REITs交易结构 ...................................................................................................................................... 3 图表2. 公募REITs投资者参与途径 .......................................................................................................................... 4 图表3. 战略配售投资者类别 ....................................................................................................................................... 5 图表4. 网下发售投资者类别 ....................................................................................................................................... 5 图表5. REITs可供分配金额调整事项 ....................................................................................................................... 5 图表6. REITs上市条件 ............................................................................................................................................... 6 图表7. 中国REITs市场体量和比重均与主要经济体存在较大差距 ..................................