2022年报点评：生物柴油销量稳步增长，经营稳健

维持“增持”评级。根据财报数据和公司最新项目投产进度，我们下调公司2023-2024、增加2025年预测净利润分别为5.66（-10%）、5.92（-21%）、6.90亿元，对应EPS分别为4.71、4.94、5.75元。我们重申，欧洲碳约束政策刺激生物柴油需求，行业将长期维持高景气度，作为生物柴油龙头，公司将充分受益，生物柴油产品业务量增价稳，业绩稳健增长可预期。 经营稳健，行业龙头地位稳固。1）2022年公司实现营业收入43.45亿元，同比增41%；归属净利润4.52亿元，同比增31%；疫情防控放开短暂影响公司2022Q4单季经营，预计2023年将改善，业绩符合预期。2）2022年公司生物柴油满产满销，产销量和出口量居前，生物柴油产量40.76万吨，同比增14%。销售量40.48万吨，同比增23%。3）公司通过优化运营策略，持续的工艺优化与技改，保证毛利水平与单吨产品净利稳定上升。 毛利率回升，费用率管控良好。1）2022年公司综合毛利率同比改善1.13pct至11.75%；公司整体净利润率同比略下降0.78pct至10.40%。2）财务费用率同比减少1.13pct至-1.76%，主要因利息收入及汇兑收益增长导致； 研发费用率同比增加0.53pct至4.62%；管理费用率同比增加0.32pct至5.44%；销售费用率0.61%，保持稳定，总体费用率管控良好。 在手项目积极推进。1）美山10万吨2022年底投产；2）20万吨烃基生物柴油和5万吨天然脂肪醇生产线项目，预计2023年第二、三季度开工。 风险提示：出口政策变动、国外生物柴油需求低于预期、原材料及或品价格剧烈波动、原材料收购低于预期、在建项目投产进度低于预期等。 1.生物柴油满产满销，2022年净利润同比增31% 经营稳健，业绩符合预期，行业龙头地位稳固。1）2022年公司实现营业收入43.45亿元，同比增41%；归属净利润4.52亿元，同比增31%； 疫情防控放开短暂影响公司2022Q4单季经营，预计2023年将改善，业绩符合预期。2）2022年公司生物柴油满产满销，产销量和出口量居前，生物柴油产量40.76万吨，同比增14%。销售量40.48万吨，同比增23%。 3）年内公司生物柴油产品价格持续上升，但也遭遇到原材料价格与人民币汇率大幅波动带来的巨大挑战，公司通过优化运营策略，持续的工艺优化与技改，提高高价值产品比例，保证毛利水平与单吨产品净利的稳定上升。 图1：公司生物柴油销售收入稳步增长 图2：公司生物柴油销售收量稳步增长 2.毛利率回升，费用率管控良好 毛利率回升。2022年公司综合毛利率同比改善1.13pct至11.75%，其中生物柴油毛利率同比增长2.71pct至10.49%；公司整体净利润率同比略下降0.78pct至10.40%。 汇兑损益导致财务费用大幅减少，研发费用率增加。1）财务费用率同比减少1.13pct至-1.76%，主要因利息收入及汇兑收益增长导致；2）研发费用率同比增加0.53pct至4.62%；主要是公司加大创新研发力度，储备技术项目与储备新产品数量增加所致；3）管理费用率同比增加0.32pct至5.44%，主要是由于公司规模扩大，员工人数上升，管理成本上升； 4）2022年公司销售费用率0.61%，保持稳定，随着生物柴油出口量上升，相关仓储费用及码头作业费随之上升；公司总体费用率管控良好。 图3：2022年公司毛利率回升 图4：财务费用率减少，研发费用率增加 3.储备项目积极推进，期待未来产能投放 在手项目积极推进。1）美山新建年产10万吨生物柴油生产线于2022年年底全面完成建设并投入试生产。2）20万吨/年烃基生物柴油生产线和5万吨/年天然脂肪醇生产线项目，已经取得建设用地产权证、建设工程规划许可证等，各项前期工作在有序推进中。目前正在进行项目用地的“三通一平”工作，预计会在2023年第二、三季度陆续开工建设。 公司积极研发烃基生物柴油和生物基材料的应用技术，为后续新产能顺利释放打下坚实基础。1）开发了针对烃基生物柴油的废弃油脂原料的预处理技术，有效解决了废弃油脂中磷、氯等微量杂质对加氢装置的长周期运行带来的不利影响，为烃基生物柴油示范建设提供有效的技术支撑。 2）形成并完善了合成树脂（改性醇酸树脂、丙烯酸树脂、环氧树脂和高端环氧树脂）、卤代新材料及锂电池电解液添加剂等新产品的技术储备，提升了公司与同行竞争的差异化优势。 4.盈利预测与估值 维持“增持”评级。根据财报数据和公司最新项目投产进度，我们下调公司2023-2024、增加2025年预测净利润分别为5.66（-10%）、5.92（-21%）、6.90亿元，对应EPS分别为4.71（原值5.26）、4.94（原值6.25）、5.75元。我们重申，欧洲碳约束政策刺激生物柴油需求，行业将长期维持高景气度，作为生物柴油龙头，公司将充分受益，生物柴油产品业务量增价稳，业绩稳健增长可预期。维持目标价119元，维持“增持”评级。 5.风险提示 出口政策变动、国外生物柴油需求低于预期、原材料及或品价格剧烈波动、原材料收购低于预期、在建项目投产进度低于预期等。