2022年年报点评：直营业务快速增长，盈利能力有所改善

公司内销收入稳定增长，外销去库存周期终将结束，同时内销产品结构改善有望带来盈利能力恢复。我们维持23-24年并新增2025年盈利预测 ， 预计2023-2025年EPS为2.93/3.29/3.65元 ， 同比+15%/+12%/+11%。考虑到在销售端预期好转背景下，市场悲观情绪有所改善，兼具成长性和性价比的小家电板块估值中枢上修，我们给予公司2024年20xPE，小幅上调目标价至66元，“增持”评级。 业绩简述：2022年公司营收201.7亿元（-6.6%）；业绩20.68亿元（+6%）。其中，Q4营收51.89亿元，同比-12%；业绩7.6亿元（+8%）。 公司顺应DTC化大趋势，直营业务实现快速增长，收入及业绩符合预期。收入层面，2022H2公司内销同比约+4%，外销同比约-40%，外销受SEB主动去库存影响有所下滑，内销稳定增长。从销售模式角度看，公司顺应DTC化大趋势，直营业务实现快速增长。2022年公司直销收入23.27亿元（+27%），营收占比达11.5%（+3pct）。业绩层面，公司2022Q4和2022H2毛销差同比均+1pct，公司产品结构持续改善改善、直营零售占比提升及持续推进降本增效都降对毛利率产生正向贡献。 展望2023年，随着海外客户去库存周期结束，我们预计外销业务有望重回增长，内销洗碗机、集成灶等新品有望贡献一定收入增量，同时随着产品结构改善及新渠道持续增长，业绩有望持续修复。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧。 1.事件 公司2022年实现营业收入201.71亿元，同比-6.55%，归母净利润20.68亿元，同比+6.36%，扣非归母净利润18.88亿元，同比+1.6%；其中，2022Q4实现营业收入51.9亿元，同比-12.34%，归母净利润7.59亿元，同比+7.95%，扣非归母净利润6.13亿元，同比+19.6%。 2.收入：内销表现稳定，外销有所下滑 从内外销角度看，2022H2公司内销稳增，外销下滑幅度较大。2022年公司内销同比+5.02%；外销同比-29.09%,折算至 H2 ，公司内销同比约+4%，外销同比约-40%。内销业务得益于线上渠道转型战略成功落地、产品销售结构持续优化，营业收入较同期稳定增长；外销业务因主要客户SEB集团存货水平较高，为积极管理控制当地渠道存货水平，本年度其对公司的订单数量有一定下滑。 从销售模式角度看，顺应DTC化大趋势，直营业务实现快速增长。2022年公司直销收入23.27亿元，同比+27%，营收占比达11.5%（+3pct），分销收入126.5亿元，同比+2%，营收占比63%，出口代工收入51.9亿元，同比-29%，营收占比达26%。 品牌DTC化是未来渠道变革的核心趋势之一，其本质仍然还是与消费者沟通的强化，而电商平台的评价机制对于经营者是一个获得投资者反馈有利渠道，直营方式更易帮助契合获得消费者对于产品和服务的反馈。 2020年起公司逐步将天猫、京东平台官方旗舰店收回直营，延续至今公司直营保持较快速增长。我们认为，长期来讲，公司直营化建设不仅有利于更好地获得用户反馈，还可提升营销资源的投放效率，提升公司利润率水平。 3.毛销差同比持续提升，费用端表现相对稳定 毛销差同比提升，盈利能力持续恢复。2022年公司毛利率为25.79%，同比+2.79pct，净利率为10.24%，同比+1.25pct；其中2022Q4毛利率为26.07%，同比+10.65pct，净利率为14.6%，同比+2.72pct。2021年因会计准则变动所带来的一次性影响使Q4毛利率基数较低，排除会计准则变动的影响，公司2022Q4和2022H2毛销差同比均+1pct。 拆分内外销来看，外销毛利率大幅提升，内销毛利率有所下滑。2022年公司内销毛利率为28.3%（同比+1.2pct），外销毛利率18.5%，同比+3.6pct。 折算至 H2 ，公司2022H2内销毛利率为26.3%，同比+3.6%，环比H1下降4pct；外销毛利率为24.6%，同比+9pct，环比H1提升11pct。我们认为，公司2022 H2 整体毛利率提升主要是外销毛利率带动。此外，公司产品结构持续改善改善、直营零售占比提升及持续推进降本增效都降对毛利率产生正向贡献。同时，计入公司当期损益的政府补助同比+0.19亿元，对公司业绩带来正向贡献。 费用端表现相对稳定。公司2022年销售、管理、研发、财务费用率分别为10.69%、1.85%、2.06%、-0.48%，同比+1.84、0、-0.02、-0.45pct；其中22Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为10.15%、1.78%、2.5%、-0.29%，同比+9.37、+0.01、+0.07、-0.32pct。2022年销售费用率较同期有所上升，主要系公司为支持和实现内销营业规模的稳定增长，适当加大终端促销费用等营销资源投入。 4.货币资金较为充裕，现金回笼速度加快 2022年公司货币资金充裕，且现金回笼速度加快，经营活动现金流远高于净利润总额，应收票据和账款、应付票据及应付账款同比均有大幅度减少，为公司年底高分红奠定坚实基础。 公司2022年期末现金+交易性金融资产为39.94亿元，同比+11.6亿元，存货为24.95亿元，同比-6亿元，应收票据和账款合计为19.54亿元，同比-8.2亿元，主要系外销应收账款减少所致；应付票据及应付账款合计36.9亿元，同比-5.8亿元。公司2022年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为67.23、41.44和77.02天，同比+7.61、+0.2和+0.98天。 147333 公司现金流充裕且公司2022年经营活动产生的现金流量净额为31.6亿元，同比+11亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入231.63亿元，同比-0.2亿元，购买商品、接受劳务支付的现金159亿元，同比-19.5亿元； 其中2022Q4经营活动产生的现金流量净额为11.35亿元，同比-3.5亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入96.58亿元，同比-16.6亿元，购买商品、接受劳务支付的现金同比-20.8亿元。 公司2022年投资活动产生的现金流量净额为-4.72亿元，同比-8.1亿元，2022Q4投资活动产生的现金流量净额为-15.04亿元，同比-10.6亿元。 本期投资活动现金流出中投资于理财产品和三个月以上定期存款的现金支出增加所致。公司2022年筹资活动产生的现金流量净额为-27.66亿元，同比-11.7亿元，2022Q4筹资活动产生的现金流量净额为-10.16亿元，同比-8.8亿元，主要系本期筹资活动现金流出中分红支出增加所致。 5.现金红利派发超预期 公司拟向全体股东每10股派现金红利30.30元（含税），股息率为5.3%，合计派发现金股利24.40亿元，占归属于母公司股东的净利润比例为118%，不送红股、也不进行资本公积金转增股本。 此外，本年度公司以其他方式（如回购股份）现金分红金额1.63亿元，合计现金分红总额26.02亿元，对应现金分红占归属于母公司股东的净利润比例为126%。 6.投资建议 公司内销收入稳定增长，外销去库存周期终将结束，同时内销产品结构改善有望带来盈利能力恢复。我们维持23-24年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年EPS为2.93/3.29/3.65元，同比+15%/+12%/+11%。 考虑到在销售端预期好转背景下，市场悲观情绪有所改善，兼具成长性和性价比的小家电板块估值中枢上修，我们给予公司2024年20xPE，小幅上调目标价至66元，“增持”评级。 7.风险提示 原材料价格波动风险。家电行业的原材料一般有PP、ABS、AS等塑料类材料；不锈钢、镀铝板等五金材料；温控器、IC集成块、熔断器等核心零部件；电线、电机等其它配件。直接材料成本占主营业务成本的比例较高，原材料价格波动对成本造成一定程度的影响。 行业竞争加剧风险。家电行业市场空间大，若有不正当、不规范竞争，可能为当前市场中的企业带来的市场竞争风险。