2022年年报点评：疫情之下核心主业承压，不改晨光长期成长本色

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 晨光股份（603899.SH）2022年年报点评 疫情之下核心主业承压，不改晨光长期成长本色 2023年04月01日 ➢ 事件：公司发布22年年报：公司实现营收/归母净利润/扣非净利润199.96/12.82/11.56亿元，同比13.6%/-15.5%/-14.4%。22Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润62.67/3.47/3.13亿元，同比14.9%/-13.4%/-12.3%。 ➢ 科力普增长潜力兑现，整体收入符合预期。22年传统核心业务（不含晨光科技,未考虑内部抵减，下同）/晨光科技/科力普/零售大店分别实现收入75.3/6.50/109.3/8.84亿元，同比变动-8.8%/24.0%/40.7%/-16.1%。22Q3疫情好转，核心业务收入为22.75亿元，一度同比转正（+3.1%）；22Q4疫情多发，核心业务再次走低，但线上业务增速加快。22Q4核心业务/晨光科技/科力普/零售大店分别实现收入18.84/1.94/39.96/1.92亿元，同比变动-14.8%/48%/41.1%/-31.4%。投资并购项目方面，安硕全年亏损5701万元，减亏26.2%；贝克曼稳健发展，全年实现收入1.4亿元，同增16.7%。 ➢ 多因素扰动，利润承压。22年公司毛利率19.4%，同降3.8pct,主因高毛利产品占比减少&成本端大宗商品价格波动幅度较大；分业务看，书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/科力普毛利率为39.6%/32.4%/26.3%/44.6%/8.4%，同比变动-1.0/-0.7/-1.6/-0.2/-1.0pct。高毛利率的书写工具销量同减26.3%，22年占总收入比重同降5.1pct至10.9%；就科力普而言，伴随规模效应逐步显现，净利率同增0.3pct至3.4%。费用率方面，疫情期间公司持续控制费用投放，费用率下降约1.8pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为6.8%/4.0%/0.9%/-0.21%，同比变动-1.15/-0.26/-0.15/-0.25pct，财务费用为负主因汇兑收入。 ➢ 线下消费复苏叠加去年同期低基数，核心业务有望于Q2重回快速增长区间。23Q1核心业务仍受疫情影响，部分地区延迟开学抑制小学汛放量，九木杂物社恢复良好；Q2往后随着零售回暖，叠加22年低基数，我们预计核心&零售大店恢复快速增长可期。科力普成立10周年已成数字化集采行业引领者，业务板块由办公物资拓展到MRO工艺品、营销礼品、员工福利的同时签约进展喜人，成功入围江苏省政采、华能、中核在内的多家核心用户，23年高增延续可期。 ➢ 中长期来看，晨光成长本色不改。品类方面，公司积极拓展传统文具以外的文创、文化产品；双减背景下儿童美术、晨光体育等素质教育产品受益。渠道方面，公司聚焦重点终端质量提升，并积极推动直供模式以提升管理效率&利润率；公司通过晨光联盟APP直链终端店主，精细化、针对性上货。新业态沫沫班长首次以联营企业身份出现在年报中，该业务聚焦较低学龄消费群体，卡位亲子资源丰富的特色商圈，沫沫班长多采用联营加盟模式，若该业务模式跑通快速开店或带来较大业绩增量。预计23-25年归母净利润为17.9/21.3/25.3亿元，对应估值为26/21/18X，首次覆盖，给予 “推荐”评级。 ➢ 风险提示：终端动销不及预期; 新业务拓展不及预期; 双减政策持续影响。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 19,996 24,906 29,823 35,698 增长率（%） 13.6 24.6 19.7 19.7 归属母公司股东净利润（百万元） 1,282 1,785 2,130 2,531 增长率（%） -15.5 39.2 19.4 18.8 每股收益（元） 1.38 1.93 2.30 2.73 PE 35 26 21 18 PB 6.6 5.7 4.8 4.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年3月31日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 49.10元 [Table_Author] 分析师 徐皓亮 执业证书： S0100522110001 邮箱： xuhaoliang@mszq.com 晨光股份(603899)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 19,996 24,906 29,823 35,698 成长能力（%） 营业成本 16,124 19,941 23,899 28,666 营业收入增长率 13.57 24.55 19.74 19.70 营业税金及附加 76 100 119 143 EBIT增长率 -11.54 42.76 19.12 18.81 销售费用 1,358 1,619 1,909 2,249 净利润增长率 -15.51 39.16 19.37 18.81 管理费用 794 946 1,133 1,357 盈利能力（%） 研发费用 184 224 268 321 毛利率 19.36 19.94 19.86 19.70 EBIT 1,537 2,194 2,613 3,105 净利润率 6.41 7.17 7.14 7.09 财务费用 -41 -27 -49 -70 总资产收益率ROA 9.85 11.74 11.89 11.93 资产减值损失 -19 -22 -26 -31 净资产收益率ROE 18.72 22.22 22.41 22.48 投资收益 0 0 0 0 偿债能力 营业利润 1,608 2,199 2,636 3,143 流动比率 1.85 1.93 2.00 2.05 营业外收支 56 57 57 57 速动比率 1.52 1.54 1.61 1.66 利润总额 1,665 2,256 2,693 3,200 现金比率 0.62 0.83 0.93 1.01 所得税 310 397 474 564 资产负债率（%） 44.31 44.00 43.80 43.77 净利润 1,355 1,859 2,219 2,637 经营效率 归属于母公司净利润 1,282 1,785 2,130 2,531 应收账款周转天数 53.97 38.00 38.00 38.00 EBITDA 2,072 2,751 3,388 3,842 存货周转天数 36.79 40.00 40.00 40.00 总资产周转率 1.64 1.77 1.80 1.82 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 3,363 5,223 6,999 9,009 每股收益 1.38 1.93 2.30 2.73 应收账款及票据 2,994 2,679 3,187 3,814 每股净资产 7.39 8.67 10.26 12.15 预付款项 83 179 215 258 每股经营现金流 1.46 3.20 3.34 3.76 存货 1,625 2,163 2,593 3,110 每股股利 0.00 0.71 0.84 1.00 其他流动资产 1,932 1,931 1,975 2,029 估值分析 流动资产合计 9,998 12,177 14,968 18,221 PE 35 26 21 18 长期股权投资 40 45 47 49 PB 6.6 5.7 4.8 4.0 固定资产 1,744 1,774 1,784 1,758 EV/EBITDA 20.59 14.84 11.52 9.65 无形资产 418 416 414 412 股息收益率（%） 0.00 1.44 1.72 2.04 非流动资产合计 3,025 3,020 2,956 2,996 资产合计 13,023 15,196 17,924 21,217 短期借款 189 189 189 189 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 3,999 4,097 4,911 5,890 净利润 1,355 1,859 2,219 2,637 其他流动负债 1,226 2,039 2,389 2,809 折旧和摊销 536 557 775 737 流动负债合计 5,414 6,325 7,489 8,889 营运资金变动 -517 590 120 127 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,352 2,966 3,096 3,489 其他长期负债 357 362 362 398 资本开支 -162 -490 -652 -718 非流动负债合计 357 362 362 398 投资 -5 0 0 0 负债合计 5,770 6,687 7,850 9,287 投资活动现金流 -151 -495 -653 -720 股本 927 927 927 927 股权募资 2 0 0 0 少数股东权益 403 477 566 671 债务募资 13 5 0 37 股东权益合计 7,252 8,509 10,074 11,929 筹资活动现金流 -922 -610 -668 -759 负债和股东权益合计 13,023 15,196 17,924 21,217 现金净流量 289 1,860 1,775 2,010 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 晨光股份(603899)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌