证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 稳健医疗（300888）2021年半年报点评 强推（维持） 核心渠道收入表现亮眼，高基数下短期业绩承压不改长期成长空间 目标价：111.6元 当前价：83.88元 事项：  公司发布2021年中报，2021年上半年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润40.60/7.61/6.27亿元，YoY-2.87%/-26.27%/-38.68%，相比19年同期+92.83%/230.99%/181.70%。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润17.91/2.80/1.72亿元，同比-33.58%/-60.69%/-75.58%。 评论：  医疗业务受去年疫情高基数和运力紧张拖累略有下滑，医院和电商渠道增速亮眼。医疗业务上半年收入约为21.27亿元，收入与去年同期相比下降15.28%，较2019年同期上升245%，单Q2收入7.5亿元，同比下滑56%，分渠道看，国内医院/国内药店/电商/直销/境外收入分别为5.97/2.21/3.53/0.17/9.47亿元，YoY+52%/1%/248%/-98%/-12%，分产品看，传统耗材/高端敷料/手术耗材/防护产品/消毒清洁分别收入2.56/0.44/2.28/14.63/1.36亿元，YoY+6%/6%/ 121%/-26%/2%，1）运费紧张+需求趋稳，防疫物资大幅下滑：受疫情稳定防护产品供给增加影响，预计防疫产品价格大幅下滑，防疫物资占比较大的直销渠道和境外渠道收入大幅下滑，价格恢复理性，医用耗材业务/境外收入毛利率下滑6.5pct/7.9pct；2）电商和医院渠道增速亮眼：公司上半年公司通过主题活动/联合培训/泛娱乐综艺等形式加强互联网和医院渠道营销，提升医院渠道覆盖率，推动手术耗材产品获得医院认可收入大幅增长121%。  私域流量表现亮眼，日用消费业务增长稳健。日用消费品收入17.90亿元，YoY20.64%，较2019同期34.92%，单Q2收入9.7亿元，YoY+8%，分渠道看，电商/门店/商超/大客户收入为11.03/5.43/1.06/0.39亿元，YoY+11%/42%/ 76%/-20%，分产品看，棉柔巾/卫生巾/婴童用品和服饰/成人服饰/其他产品收入为4.09/2.65/3.87/2.75/4.56亿元，YoY+10%/55%/47%/53%/-10%。：1）私域流量表现亮眼，复购率显著增加：上半年线上公域流量渠道/私域流量渠道收入分别为8.69/2.33亿元，YoY+6%/+35%，私域流量渠道老用户购买率同比增加24.9%；2）线下渠道加速拓展，店效显著提升：公司目前共有302家门店，上半年净开店26家，通过门店直播引流形象升级，提升场景化陈列等手段，老店坪效（半年）约为0.47万元，同比提升28%，头部店铺可达1.8万元。  现金流承压，费用率大幅增加。上半年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为20.3%/7.7%/-0.3%，YoY+4.6pct/+4.2pct/-0.3pct，销售费用增加主要系营销费用投放的增加和租赁准则的修改，管理费用主要系股权激励费用增加。经营性现金流同比减少22.8亿元，主要系防护产品的信用政策调整和税费增加。  医疗&消费双轮驱动，质地优秀且增长空间广阔，维持“强推”评级。公司医疗+消费协同驱动，质地优秀且增长空间广阔，我们维持盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为17.16/22.25/27.12亿元，EPS分别为4.02/5.22/6.36元/股，对应当前股价PE分别为22/17/14倍。使用分部估值法和可比公司估值，我们维持目标价至111.6元/股，对应2021年28倍估值，维持“强推”评级。  风险提示：医疗渠道拓展及品牌化不及预期；消费品线下门店发展不及预期。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 12,534 10,663 13,093 15,706 同比增速(%) 174.0% -14.9% 22.8% 20.0% 归母净利润(百万) 3,811 1,716 2,225 2,712 同比增速(%) 597.5% -55.0% 29.6% 21.9% 每股盈利(元) 8.93 4.02 5.22 6.36 市盈率(倍) 9 21 16 13 市净率(倍) 3 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年8月20日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 42,649 已上市流通股(万股) 4,753 总市值(亿元) 357.74 流通市值(亿元) 39.87 资产负债率(%) 19.7 每股净资产(元) 3.4 12个月内最高/最低价 217.58/81.5 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《稳健医疗（300888）2021年一季报点评：医疗&消费双轮驱动，增长势头持续强劲》 2021-04-29 《稳健医疗（300888）全面解码“稳健”系列五：线上布局：持续放量和盈利的中流砥柱》 2021-05-21 《稳健医疗（300888）2021年中期业绩预告点评：日用消费增长稳健，渠道扩张可期，看好长期业绩增长》 2021-07-25 -33%-18%-3%12%21/0421/062021-04-30～2021-08-20沪深300稳健医疗华创证券研究所 公司研究 棉纺 2021年08月22日 稳健医疗（300888）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 分季度收入拆分 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 YoY 2020Q4 YoY 2021Q1 YoY 2021Q2 YoY 收入 9.7 15.0 14.8 27.0 52.8 445% 30.8 105% 22.7 53% 17.9 -34% 医用耗材 2.7 3.2 8.2 16.9 44.2 1525% 17.6 441% 13.8 67% 7.5 -56% 境外 1.4 2.5 1.2 9.6 34.2 2365% 14.0 454% 6.0 405% 5.8 -39.4% 境内 1.3 0.7 7.1 7.2 9.9 648% 3.6 395% 7.8 11% 1.7 -76.9% 健康生活消费品 6.6 10.2 5.8 9.0 8.3 26% 12.0 18% 8.2 40% 9.7 8% 全棉时代 6.7 10.1 5.7 8.9 8.3 24% 11.9 17% 8.1 41% 9.6 7.4% 线下 1.3 4.2 1.4 3.3 1.0 -22% 3.7 -13% 2.3 61% 3.1 -4.1% 电商 5.4 4.2 3.6 6.3 7.2 35% 6.0 42% 4.8 32% 6.3 -0.8% 津梁生活 0.1 0.2 0.1 0.1 0.1 -30% 0.1 -20% 0.1 -7% 0.1 50% 全棉水刺无纺布 0.6 0.9 0.7 0.9 0.6 -1% 0.2 -74% 0.6 -17% 0.4 -50% 资料来源：公司公告，华创证券，加下划线为预测值 图表 2 分产品收入（百万元） 业务类型 产品类型 2019H1 2020 H1 YoY 2021H1 YoY 相较19同期 医用耗材 传统伤口护理与包扎产品 287.80 241.42 -16.12% 255.73 5.93% -11.14% 高端伤口敷料产品 41.23 41.13 -0.24% 43.74 6.34% 6.09% 手术室感染控制产品 115.22 103.33 -10.32% 228.05 120.70% 97.92% 防护产品 83.31 1990.59 2289.46% 1463.19 -26.49% 1656.39% 消毒清洁产品 87.95 133.59 51.89% 135.85 1.70% 54.46% 小计 615.51 2510.05 307.80% 2126.56 -15.28% 245.50% 健康生活消费品 棉柔巾 398.90 370.05 -7.23% 408.85 10.49% 2.50% 卫生巾 132.93 170.85 28.52% 264.55 54.84% 99.01% 湿巾 100.32 96.28 -4.03% 90.20 -6.31% -10.09% 其他无纺消费品 93.83 300.22 219.96% 226.94 -24.41% 141.86% 婴童用品 126.78 117.34 -7.44% 179.99 53.39% 41.97% 婴童服饰 156.84 146.13 -6.83% 206.90 41.59% 31.92% 成人服饰 175.19 178.97 2.16% 274.52 53.38% 56.70% 其他纺织消费品 142.15 104.22 -26.68% 138.39 32.79% -2.64% 小计 1326.95 1484.06 11.84% 1790.34 20.64% 34.92% 全棉水刺无纺布 全棉水刺无纺布 136.86 152.36 11.33% 98.35 -35.45% -28.13% 小计 136.86 152.36 11.33% 98.35 -35.45% -28.13% 合计数 2079.31 4146.48 99.42% 4015.25 -3.16% 93.10% 资料来源：公司公告，华创证券 nMrMsRnQpMtMsMnPvNoRrNbRdN8OsQpPoMpOiNoOxPkPnPpM6MrRuNvPpNoPxNmOpM 稳健医疗（300888）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 3 分渠道收入（百万元） 业务类型 渠道类型 2019H1 2020H1 YoY 2021H1 YoY 相较2019同期 医用耗材 国内医院 9,112.46 39,267.22 331% 59,701.88 52.04% 555.17% 国内药店 9,309.80 21,083.19 126% 21,248.24 0.78% 128.24% 电子商务 1,261.90 10,128.90 703% 35,272.19 248.23% 2695.16% 国内直销 2,511.44 72,488.42 2786% 1,719.83 -97.63% -31.52% 境外销售 39,355.57 108,037.64 175% 94,714.23 -12.33% 140.67% 小计 61,551.17 251,005.37 308% 212,656.37 -15.28% 245.50% 健康生活消费品 电子商务 71,641.20 99,304.17 39% 110,278.98 11.05% 53.93% 天猫、京东等第三方电商平台渠道 69,275.40 82,002.85 18% 86,924.58 6.00% 25.48% 官网、小程序和APP等自有平台渠道 2,365.80 17,301.32 631% 23,354.40 34.99% 887.17% 线下门店 52,528.79 38,223.85 -27% 54,263.42 41.96% 3.31% 商超渠道 5,030.07 6,045.82 20% 10