本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 8月19日，公司发布2021年半年报，报告期内公司实现营业收入23.81亿元，同比+3.76%；实现归母净利润2.64亿元，同比+11.04%；基本EPS为0.65元。 一、 二、分析与判断  二季度受团购冲击收入稍有下滑，品牌深耕奠定长远发展基石 21H1公司实现营收23.81亿元，同比+3.76%，折合21Q2单季度实现营收10.02亿元，同比-12.70%。二季度业绩下滑主因社区团购冲击商超客流，同时公司不准备以激烈价格竞争进驻团购市场，公司更加追求有粘性、可持久、有利润的高质量增长。对于社区团购，我们认为短期内其对传统渠道的压力仍存，但长期看团购高度依赖平台补贴，发展态势有待时间检验，而龙头厂商在产品、渠道等多方面的深耕打磨才是长远发展基石。分产品看，瓜子/坚果/其他品类分别实现收入16.13/4.61/3.06亿元，分别同比-4.29%/+50.52%/+1.25%。坚果品类作为公司成熟第二增长曲线，持续创造业绩增量，坚果品类的高速成长来自于益生菌每日坚果、坚果麦片等新品放量，从终端表现来看均具备大单品潜质。瓜子品类小幅下滑，短期渠道因素冲击明显。分地区看，南方/北方/东方/电商/海外分别实现收入8.36/4.42/5.39/2.33/2.62亿元，分别同比-8.14%/+9.74%/+9.19%/-12.41%/+30.39%。电商方面，疫情促使渠道去中心化，公司也在主流电商平台之外积极布局直播、社媒、团购渠道。海外市场方面，公司产品已出口到北美、欧洲、东南亚等50余个国家和地区，未来也将持续开拓海外市场，结合各国口味偏好推出对应特色产品。  全年毛利率有望维持稳定态势，盈利能力仍将保持 净利率：21H1公司净利率13.79%，同比+0.93ppt，单Q2净利率13.06%，同比+0.30ppt。 毛利率：21H1公司调整后毛利率为30.53%，同比+1.11ppt，单Q2毛利率30.32%，同比+0.50ppt。今年葵花种植面积基本稳定，预计全年葵花籽采购价格将趋于平稳；海外受疫情影响需求稍有抑制，坚果进口价格稍有下滑，但海运成本相对上升，全年瓜子及坚果毛利率均有望维持平稳态势。 期间费用率：21H1期间费用率为14.89%，同比-2.22ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.22%/5.31%/0.81%/-0.45%，分别同比-2.57ppt/-0.22ppt/+0.34ppt/ +0.22ppt。销售费用率大幅下滑主因会计准则变更运输费用移至成本端列示所致，调整后销售费用率+0.24ppt，各费用投放基本与收入同步。  三条产品曲线轨迹清晰，百万终端拓展在即 公司三条产品曲线轨迹已基本清晰，第一曲线瓜子品类作为公司传统产品，在全国袋装瓜子占据约50%市占率，红袋蓝袋各自成长逻辑明确，未来将沿着红袋品质提升、蓝袋持续口味创新、葵珍高端线产品升级的路线继续发展，保持基本盘稳固向好发展。第二曲线坚果作为最高增速品类，将重点打造每日坚果，沿着风味化创新路线持续扩充每日坚果产品矩阵，同时积极开拓坚果麦片、坚果乳等衍生产品，共同完善坚果版图。第三曲线休闲零食作为积极培育品类，已打造“喀吱脆”等大单品，未来将着力拓展产品系列，也积极寻求外延并购。公司于2020年确立未来三年达成百亿（含税）目标，其中瓜子/坚果/零食将分别实现60/30/10亿元（含税），在公司百亿目标指引下，收入端三年复合增速为18%，增添未来业绩高增确定性。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 41.46元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-8-19 近12个月最高/最低（元） 70.3/36.3 总股本（百万股） 507 流通股本（百万股） 507 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 210 流通市值（亿元) 210 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： yujie@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.洽洽食品（002557.SZ）深度报告：产品曲线清晰、成长路径稳健,估值底部反转可期 2.产品创新+渠道拓张，低位估值静待破局 [Table_Title] 洽洽食品（002557） 公司研究/点评报告 Q2业绩短期承压，业绩目标指引长期成长空间 —洽洽食品（002557.SZ）2021年半年报点评 点评报告/食品饮料 2021年08月20日 -43%-23%-3%17%37%20/820/1121/221/5洽洽食品沪深300 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 洽洽食品（002557） 目前公司在全国拥有40万以上终端，2020年确立三年百万终端目标，可预期渠道端量增速度将大幅加快。公司二季度上线试运营数字系统，实现对终端业务员访销、终端维护等毛细监管，大幅提高公司对终端把控力。  组织变革+股权激励，激发内部组织活力 21H1公司进行事业部改革，细分20余个品类BU经营单元及国葵、坚果两大销售铁军，将生产决策权充分下放，品类BU负责人具备从采购到定价全渠道全链条经营自主权。此次改革将促进组织、激励、部门协同等多方面提升。公司自2015年起持续进行员工持股计划，6月发布第六期持股计划，长效激励将有效激发团队积极性，推动跨部门协作，助力公司达成长期目标。 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现收入61.05/68.75/76.93亿元，同比+15.4%/+12.6%/+11.9%；实现归母净利润9.20/10.56/12.15亿元，同比+14.3%/+14.8%/+15.1%，EPS分别为1.81/2.08/2.40元，对应PE分别为23X/20X/17X。目前休闲食品板块2021年预期估值约为29倍（Wind一致预期，算数平均法），公司估值显著低于休闲零食板块平均水平，在产品创新及渠道拓张背景下，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 上游成本大幅波动、小黄袋推广不及预期、食品安全风险等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,289 6,105 6,875 7,693 增长率（%） 9.3% 15.4% 12.6% 11.9% 归属母公司股东净利润（百万元） 805 920 1,056 1,215 增长率（%） 33.4% 14.3% 14.8% 15.1% 每股收益（元） 1.60 1.81 2.08 2.40 PE（现价） 26.0 22.8 19.9 17.3 PB 5.0 4.1 3.4 2.8 资料来源：公司公告、民生证券研究院 oPtQtNtPmNqPvNyRoPyRtP9P9RaQnPnNsQqRkPnNwOkPmOoO9PnNxOvPmPtRxNoPsR 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 洽洽食品（002557） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 5,289 6,105 6,875 7,693 成长能力 营业成本 3,603 4,127 4,644 5,165 营业收入增长率 9.3% 15.4% 12.6% 11.9% 营业税金及附加 46 53 60 67 EBIT增长率 36.8% 19.9% 15.3% 16.3% 销售费用 516 570 626 692 净利润增长率 33.4% 14.3% 14.8% 15.1% 管理费用 243 293 309 333 盈利能力 研发费用 36 49 69 77 毛利率 31.9% 32.4% 32.4% 32.9% EBIT 845 1,013 1,168 1,359 净利润率 15.2% 15.1% 15.4% 15.8% 财务费用 (25) (6) (18) (25) 总资产收益率ROA 11.5% 11.2% 11.2% 11.3% 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 19.1% 17.9% 17.1% 16.4% 投资收益 42 53 49 49 偿债能力 营业利润 923 1,079 1,241 1,440 流动比率 3.5 3.6 4.0 4.5 营业外收支 74 0 0 0 速动比率 2.3 2.6 2.9 3.4 利润总额 997 1,144 1,311 1,509 现金比率 2.0 2.3 2.6 3.1 所得税 192 220 253 291 资产负债率 0.4 0.4 0.3 0.3 净利润 805 924 1,058 1,218 经营效率 归属于母公司净利润 805 920 1,056 1,215 应收账款周转天数 15.0 15.2 15.1 15.1 EBITDA 981 1,144 1,302 1,495 存货周转天数 153.7 148.8 149.8 150.1 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.8 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 1267 2460 3237 4570 每股收益 1.6 1.8 2.1 2.4 应收账款及票据 218 264 296 329 每股净资产 8.3 10.1 12.2 14.6 预付款项 32 42 49 52 每股经营现金流 1.2 2.3 1.5 2.6 存货 1687 1725 2141 2167 每股股利 0.8 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 210 210 210 210 估值分析 流动资产合计 5091 6381 7610 9012 PE 26.0 22.8 19.9 17.3 长期股权投资 26 79 128 178 PB 5.0 4.1 3.4 2.8 固定资产 1117 1143 1169 1189