2023年半年报点评：业绩短期承压，看好人形机器人打开长期成长空间

证券研究报告·公司点评报告·自动化设备 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 绿的谐波（688017） 2023年半年报点评：业绩短期承压，看好人形机器人打开长期成长空间 2023年09月07日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 罗悦 执业证书：S0600522090004 luoyue@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 115.27 一年最低/最高价 90.88/186.51 市净率(倍) 9.84 流通A股市值(百万元) 19,442.84 总市值(百万元) 19,442.84 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.72 资产负债率(%,LF) 18.69 总股本(百万股) 168.67 流通A股(百万股) 168.67 相关研究 《绿的谐波(688017)：新品发布会亮点满满，谐波转台&液压等新品打开长期成长空间》 2023-06-05 《绿的谐波(688017)：2022年报&2023年一季报点评：短期业绩承压，加码研发&定增扩产看好长期成长性 》 2023-05-03 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 446 448 720 1,070 同比 1% 0.39% 61% 49% 归属母公司净利润（百万元） 155 142 232 329 同比 -18% -8% 63% 42% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.92 0.84 1.37 1.95 P/E（现价&最新股本摊薄） 125.19 136.52 83.90 59.04 [Table_Tag] 关键词：#业绩不及预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 3C电子、半导体等行业投资放缓背景下，公司业绩短暂承压： 2023H1公司实现营收1.72亿元，同比-29.5%；归母净利润0.51亿元，同比-44.7%；扣非归母净利润0.46亿元，同比-41.0%。其中Q2单季度实现营收0.83亿元，同比-44.5%，环比-6.2%；归母净利润0.26亿元，同比-52.9%，环比+5.4%；扣非归母净利润0.24亿元，同比-53.2%，环比+9.6%。 公司上半年营收及利润均出现一定下滑，主要原因系3C电子、半导体等行业需求仍然较为低迷，固定资产投资放缓，导致公司下游工业机器人等行业需求承压，并最终传导至公司谐波减速器的需求端。 ◼ 原材料价格上涨&产能爬坡拖累公司销售毛利率： 2023H1公司销售毛利率为42.3%，同比-8.6pct，我们判断销售毛利率下滑的主要原因系：公司正处于产能爬坡阶段，但收入受下游需求较为疲软影响，导致单位制造费用较高。Q2单季度销售毛利率为40.1%，同比-9.9pct，环比-4.2pct。 2023H1公司销售净利率为30.0%，同比-7.9pct，销售净利率下滑主要系受到销售毛利率的影响。2023H1公司期间费用率为10.5%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.3%/4.9%/12.4%/-9.1%，同比分别+1.3pct/+0.1pct/+3.6pct/-4.5pct，其中销售费用增加主要系2023年上半年销售展览费用增加；财务费用增加主要系货币利息收入增加所致。 ◼ 人形机器人打开长期成长空间，谐波减速器龙头未来可期： 谐波减速器负载小、精度高、结构紧凑，在人形机器人中主要应用于小臂、大臂、髋部等旋转关节，为目前人形机器人最优方案。根据特斯拉机器人产业化进程推断，2025年人形机器人有望量产，2030年销量预计达到100万台，2035年销量或将达到1000万台，有望为公司打开长期成长空间。我们预计2025/2030/2035年谐波减速器市场空间分别为15/86/777亿元。假设公司市占率维持20%不变，则2025/2030/2035年人形机器人将为公司带来0.4/2.6/23.3亿元的利润增量，谐波减速器龙头未来可期。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到短期行业竞争格局的恶化，我们预计公司2023-2025年的归母净利润为1.42（原值2.21）/2.32（原值3.32）/3.29（原值4.58）亿元，对应PE为137/84/59倍，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：下游需求不及预期、新品研发不及预期、原材料价格波动。 -50%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2022/9/72023/1/62023/5/72023/9/5绿的谐波沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 图1：2023H1公司实现营收1.72亿元，同比-29.5% 图2：2023H1公司实现归母净利润0.51亿元，同比 -44.7% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图3：2023H1公司销售毛利率/销售净利率分别为42.3%/30.0%，同比下降8.6/7.9pct 图4：2023H1公司期间费用率10.5%，同比+0.3pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：2023H1公司经营性现金流净额为0.32亿元 图6：2023H1公司研发支出0.21亿元，占营收比重12.4% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 4 绿的谐波三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,525 1,544 1,684 1,944 营业总收入 446 448 720 1,070 货币资金及交易性金融资产 1,033 1,114 1,042 1,028 营业成本(含金融类) 229 239 388 583 经营性应收款项 151 114 184 274 税金及附加 3 4 7 11 存货 249 205 323 482 销售费用 6 9 12 15 合同资产 0 0 0 0 管理费用 23 20 29 41 其他流动资产 92 111 134 159 研发费用 46 45 61 91 非流动资产 891 1,132 1,363 1,591 财务费用 (21) 4 4 7 长期股权投资 59 69 79 89 加:其他收益 14 9 13 16 固定资产及使用权资产 349 523 689 847 投资净收益 9 18 22 21 在建工程 141 172 200 233 公允价值变动 9 0 0 0 无形资产 20 20 20 20 减值损失 (22) 6 9 11 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 1 1 长期待摊费用 5 6 8 10 营业利润 169 160 262 373 其他非流动资产 317 343 368 393 营业外净收支 1 1 2 3 资产总计 2,415 2,676 3,047 3,535 利润总额 170 161 264 376 流动负债 337 453 594 762 减:所得税 14 19 33 46 短期借款及一年内到期的非流动负债 212 212 212 212 净利润 156 142 232 329 经营性应付款项 59 144 234 351 减:少数股东损益 1 0 0 0 合同负债 4 6 10 15 归属母公司净利润 155 142 232 329 其他流动负债 62 90 138 183 非流动负债 144 151 153 153 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.92 0.84 1.37 1.95 长期借款 99 99 99 99 应付债券 0 0 0 0 EBIT 131 130 222 330 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 173 177 280 398 其他非流动负债 45 52 54 54 负债合计 481 603 747 914 毛利率(%) 48.69 46.66 46.08 45.50 归属母公司股东权益 1,936 2,075 2,301 2,623 归母净利率(%) 34.84 31.82 32.19 30.78 少数股东权益 (2) (2) (2) (2) 所有者权益合计 1,935 2,073 2,300 2,621 收入增长率(%) 0.54 0.39 60.89 48.61 负债和股东权益 2,415 2,676 3,047 3,535 归母净利润增长率(%) (17.91) (8.30) 62.72 42.11 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 26 354 197 262 每股净资产(元) 11.48 12.31 13.65 15.56 投资活动现金流 (157) (371) (414) (473) 最新发行在外股份（百万股） 169 169 169 169 筹资活动现金流 216 (1) (4) (3) ROIC(%) 5.86 4.99 7.81 10.43 现金净增加额 87 (19) (221) (214) ROE-摊薄(%) 8.02 6.86 10.07 12.56 折旧和摊销 42 46 57 69 资产负债率(%) 19.90 22.55 24.52 25.86 资本开支 (87) (249) (248) (256) P/E（现价&最新股本摊薄） 125.19 136.52 83.90 59.04 营运资本变动 (185) 170 (90) (124) P/B（现价） 10.04 9.37 8.44 7.41 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个