万兴科技(300624) /软件开发 /公司点评 /2023.03.23 请阅读最后一页的重要声明！ AIGC商业化落地先锋，SaaS化转型成效显著 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-03-23 收盘价(元) 71.79 流通股本(亿股) 1.13 每股净资产(元) 6.48 总股本(亿股) 1.30 最近12月市场表现 分析师 杨烨 SAC证书编号：S0160522050001 yangye01@ctsec.com 相关报告 ❖ 聚焦C端数字创意工作软件，SaaS化转型进入尾声：公司聚焦数字创意软件，推出面向C端的视频创意、绘图创意、文档创意、实用工具类产品，同时促进产品向SaaS化、在线化、内容服务、云服务等方面发展。公司2019年开启订阅制转型，截至2021年底，公司所有产品月活跃用户数已近亿，并且持续快速增长，订阅收入占总收入近60%，其中续费收入已占总收入的24.3%，SaaS转型初见成效。公司持续加强云平台建设，引进全链路用户旅程体验管理系统，并自研用户订阅管理平台，当前订阅制转型已近尾声，后续收入端有望放量。 ❖ 产品矩阵扩张，收入结构多元化：2021年以来公司陆续迭代Filmora、PDFelement等产品，并发布Anireel、万兴录演等多个新品，其中万兴录演可以通过提供形象模板，帮助创作者快速、便捷制作个性化虚拟人形象，满足教培、企业、自媒体的创作需求。同时公司在Filmstock资源素材库收入方面实现突破，2021年收入超千万美元，2022年上半年资源素材收入（订单）同比增长90%。2022年7月上线国内正版素材资源商城万兴喵库，为国内视频创作者提供海量、正版、优质、个性化的创意素材服务。2022年上半年，视频创意类、跨端数据管理软件、绘图创意类、数字文档类收入占比分别为59.8%、23.0%、9.5%、7.4%，收入结构逐步多元化。 ❖ 前瞻投入AI技术研发，客户粘性增强，费用率有望下降：公司注重产品与技术的持续创新，前期积极布局AI技术投入，引进优秀研发技术人才，强化视频创意算法能力、AI基础能力、虚拟数字人及虚拟场景建设与应用，2019年至2022年上半年，公司研发费用分别为1.56亿元、2.19亿元、3.28亿元、1.63亿元，研发费用率为22.11%、22.39%、31.88%、30.17%。我们认为，公司前期着力视频AI技术投入，目前边际研发投入压力有望降低；从应收账款币种来看，相比2020年的美元、欧元、港币、日元，2021年新增了英镑、瑞士法郎、加币、澳元、菲律宾比索等，全球化布局进一步深入，万兴品牌力持续提升，后续销售费用率有望下行（2021年谷歌搜索引擎广告宣传费占销售费用71%，同比下降11pcts），未来利润弹性可期。 ❖ 接入GPT-4与文心一言，实现产品赋能：近日，万兴科技还于国内首批开通Azure OpenAI商用服务权限，当前公司商用账号已开通GPT-4的API接口，后续将进行产品更新接入与测试；公司产品万兴喵影、Wondershare Filmora已集成AIGC能力，率先在业内推出文生图功能，实现了视频创作领域图片素材的在线智能生成；近期公司旗下亿图软件正式成为百度文心一言首批生态合作伙伴，亿图脑图协同版已开启AIGC功能内测，输入一句话即可一键生成头脑风暴、演讲大纲、SWOT分析、活动策划、生活计划等脑图。公司积极对接AI大模型，结合自身在创意工作软件的know-how进行优化，有望为产品融合赋能，进一步提升客户粘性。 ❖ 投资建议：公司深耕C端工作软件，引领“创作者经济”，随着SaaS化转型进入尾声，AIGC技术变革带来产品升级，有望迎来新一轮增长。我们预测公司2022-2024年实现收入11.30、15.20、19.04亿元，实现归母净利润0.43、1.55、2.54亿元，对应当前PE估值分别为218x、60x、37x，PS估值为8.3、6.1、4.9，给予“增持”评级。 -39%-15%9%33%57%81%万兴科技沪深300上证指数软件开发 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 ❖ 风险提示：新产品推广不及预期；SaaS化订阅制实施不及预期；创意软件行业竞争格局恶化。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 976 1029 1130 1520 1904 收入增长率(%) 38.81 5.39 9.83 34.43 25.32 归母净利润(百万元) 125 28 43 155 254 净利润增长率(%) 45.19 -77.77 53.45 262.19 64.30 EPS(元/股) 0.97 0.22 0.33 1.19 1.96 PE 57.10 250.50 218.25 60.26 36.68 ROE(%) 14.69 3.17 4.64 14.38 19.11 PB 8.44 8.14 10.12 8.67 7.01 数据来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 976.48 1029.16 1130.34 1519.53 1904.32 成长性 减:营业成本 50.28 46.48 48.45 65.77 78.37 营业收入增长率 38.8% 5.4% 9.8% 34.4% 25.3% 营业税费 5.50 2.74 4.86 6.38 7.08 营业利润增长率 70.4% -66.5% 5.7% 292.2% 73.5% 销售费用 440.82 482.41 531.26 668.59 818.86 净利润增长率 45.2% -77.8% 53.5% 262.2% 64.3% 管理费用 142.06 146.45 160.51 197.54 228.52 EBITDA增长率 78.8% -48.3% -17.4% 208.6% 70.8% 研发费用 218.61 328.11 350.40 422.43 485.60 EBIT增长率 98.5% -70.2% 26.5% 265.1% 76.1% 财务费用 0.24 10.18 14.50 -2.19 -8.34 NOPLAT增长率 99.2% -68.2% 21.0% 268.1% 77.8% 资产减值损失 -3.03 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 18.3% 51.9% 3.9% 15.0% 22.9% 加:公允价值变动收益 -0.95 4.55 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 18.3% 6.2% 5.5% 21.2% 30.6% 投资和汇兑收益 16.90 12.33 16.20 19.33 24.68 利润率 营业利润 143.45 48.08 50.83 199.34 345.91 毛利率 94.9% 95.5% 95.7% 95.7% 95.9% 加:营业外净收支 -3.45 -0.16 0.00 0.00 0.00 营业利润率 14.7% 4.7% 4.5% 13.1% 18.2% 利润总额 140.00 47.92 50.83 199.34 345.91 净利润率 13.7% 4.8% 4.4% 12.9% 18.1% 减:所得税 5.97 -1.09 1.12 2.78 1.53 EBITDA/营业收入 14.7% 7.2% 5.4% 12.5% 17.0% 净利润 125.24 27.85 42.73 154.76 254.27 EBIT/营业收入 13.1% 3.7% 4.3% 11.6% 16.2% 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 121.74 459.86 406.22 611.26 964.37 固定资产周转天数 54 51 44 32 24 交易性金融资产 368.06 201.52 201.52 201.52 201.52 流动营业资本周转天数 96 28 62 46 37 应收帐款 23.71 34.92 0.00 0.00 0.00 流动资产周转天数 205 257 198 196 224 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 7 10 0 0 0 预付帐款 14.79 13.00 0.00 0.00 0.00 存货周转天数 32 1 0 0 0 存货 0.36 0.00 0.00 0.00 0.00 总资产周转天数 363 456 471 359 338 其他流动资产 4.88 4.65 4.65 4.65 4.65 投资资本周转天数 310 446 422 361 354 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 14.7% 3.2% 4.6% 14.4% 19.1% 长期股权投资 47.99 70.61 70.61 70.61 70.61 ROA 11.8% 1.8% 3.0% 9.6% 13.0% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 14.8% 3.1% 3.6% 11.5% 16.7% 固定资产 143.87 143.23 137.04 131.56 125.82 费用率 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用率 45.1% 46.9% 47.0% 44.0% 43.0% 无形资产 2.06 37.44 34.44 31.44 28.44 管理费用率 14.5% 14.2% 14.2% 13.0% 12.0% 其他非流动资产 98.16 160.04 160.04 160.04 160.04 财务费用率 0.0% 1.0% 1.3% -0.1% -0.4% 资产总额 1064.41 1540.89 1418.89 1615.44 1959.82 三费/营业收入 59.7% 62.1% 62.5% 56.9% 54.6% 短期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 偿债能力 应付帐款 2.59 4.64 0.00 0.00 0.00 资产负债率 22.2% 42.9% 34.6% 30.4% 25.0% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 28.5% 75.2% 52.9% 43.7% 33.4% 其他流动负债 1.54 0.95 0.95 0.95 0.95 流动比率 3.21 3.92 41.68 55.64 79.67 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 3.10 3.82 41.37 55.32 79.36 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 1682.76 3.51 2.67 17.57 30.94 负债总额 236.05 661.44 490.91 490.91 490.91 分红指标 少数股东权益 -24.11 -0.27 6.72 48.51 138.62 DPS(元) 0.20 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 129.95 129.96 129.90 129.90 129.90 分红比率