敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 基金大额增配政金债 ——债市技术面周报（3月第3周） 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 固收周报 报告日期： 2023-03-18 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 本周综述： [Table_Summary] ⚫ 杠杆率：回落至108.68% 3月13日-3月17日，杠杆率较上周持续回落。截至3月17日，杠杆率约为108.68%，较上周五减少0.94pct，较周一减少1.04pct。 ⚫ 流动性：本周质押式回购日均成交额5.9万亿元，日均隔夜占比87.66% 回购成交较上周走低。周五质押式回购成交额约为5.3万亿元，较前一周五减少13900亿元，较周一减少13734亿元。 ⚫ 资金面：大行资金放量减少 3月13日至3月17日，银行系资金融出收紧。大行3月17日资金融出2.96万亿元，较周一减少0.81万亿元；股份行与城农商行资金融出缩减，银行系净融出总体放缓。主要资金融入方为基金，理财类净融入收缩。近两周理财资金融入持续缩减，其他机构资金融入也有不同程度减少。 ⚫ 久期：中位数稳定在2.6年附近 本周（3月13日-3月17日），中长期债券型基金久期中位数震荡下行。周内久期中位数的平均值为2.68年，较上周五久期中位数基本不变；久期整体均值较上周有所回落。 ⚫ 收益曲线：息差与期限利差普遍回落，超长端最为明显 国债：短端、中长端普遍下行1bp，超长端下行1-3bp；中短端期限债券收益率分位点位于50%附近。国开债：短端下行3bp，下行幅度高于国债，中长端下行1-2bp，超长端下行2-3bp；短端分位点高位回落至69%。 ⚫ 期限利差：息差继续回落，国开债10Y-7Y期限利差持续倒挂 国债：1Y-DR001息差继续回落至8%分位点，1Y-DR007息差高位回落至75%分位点； 30Y-15Y期限利差降低2bp，其余期限无明显变化。国开债：1Y-DR001息差继续下降至14%分位点，1Y-DR007息差高位回落至80%分位点；10Y-7Y期限利差继续倒挂，其余期限无明显变化。 ⚫ 本周现券交易跟踪：非银增配，基金加大政金债净买入 3月13日-3月17日，现券交易主力买盘来自基金，净买入1360 亿元；主力卖盘来自银行系，12类机构中4类净卖出。非银机构普遍增持，其中基金主要增配政金债与信用债，期限分布在1-5年及7-10年；理财类增配存单与短融，货基继续净卖出存单。 ⚫ 风险提示 模型存在误差，流动性风险。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 11 证券研究报告 ⚫ 杠杆率：回落至108.68% 3月13日-3月17日，杠杆率周内持续回落。截至3月17日，杠杆率约为108.68%，较上周五减少0.94pct，较周一减少1.04pct。 图表1 银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 3月17日，银行间质押式回购余额约为9.2万亿元，较上周五减少1.01万亿元，较周一减少1.11万亿元。 图表2 银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 ⚫ 流动性：本周质押式回购日均成交额5.9万亿元，日均隔夜占比87.66% 回购成交较上周走低，3月17日质押式回购成交额为5.3万亿元。3月13日至3月17日，质押式回购日均成交额约为5.9万亿元，环比减少10909亿元；周五质押式回购成交额约为5.3万亿元，较前一周五减少13900亿元，较周一减少13734亿元。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 11 证券研究报告 图表3 银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 3月13日-3月17日，隔夜质押式回购成交额均值为5.2万亿元，环比减少10844亿元。隔夜成交占比均值为87.66%，环比减少1.86pct。 图表4 银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所，注释：低于50%以50%代替。 ⚫ 资金面：大行资金放量减少 3月13日至3月17日，银行系资金融出收紧。大行3月17日资金融出2.96万亿元，较周一减少0.81万亿元；股份行与城农商行资金融出周内缩减至0.21万亿元，银行系净融出总体放缓。 主要资金融入方为基金，理财类净融入收缩。近两周理财资金融入持续缩减，周五无净融入额；基金、券商、保险资金融入也有不同程度减少。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 11 证券研究报告 图表5 2023年以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 ⚫ 久期：中位数稳定在2.6年附近 本周（3月13日-3月17日），中长期债券型基金久期中位数震荡下行。周内久期中位数的平均值为2.68年，较上周五久期中位数基本不变；久期整体均值较上周有所回落。 图表6 中长期纯债型基金久期（2022年9月至今） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 注：样本剔除定开类与摊余成本发估值基金，及部分与转债指数相关性较大的基金，共889支。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 11 证券研究报告 ⚫ 收益曲线：各期限普遍回落，超长端最为明显 国债：短端、中长端普遍下行1bp，超长端下行1-3bp；中短端期限债券收益率分位点位于50%附近，超长端分位点降至15%附近。 国开债：短端下行3bp，下行幅度高于国债，中长端下行1-2bp，超长端下行2-3bp；短端分位点高位回落至69%，超长端分位点为8%。 图表7 近4周国债国开债收益率（单位：bp，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 ⚫ 期限利差：息差继续回落，国开债10Y-7Y期限利差持续倒挂 国债：1Y-DR001息差继续回落至8%分位点，1Y-DR007息差高位回落至75%分位点；15Y-10Y期限利差降低1bp，30Y-15Y期限利差降低2bp，其余期限无明显变化。 国开债：1Y-DR001息差继续下降至14%分位点，1Y-DR007息差高位回落至80%分位点；10Y-7Y期限利差继续倒挂，超长端利差降低1bp，其余期限无明显变化。 图表8 近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 国债1Y3Y5Y7Y10Y15Y30Y2月24日收益率2.292.562.742.872.913.063.303月3日收益率2.322.572.742.872.903.053.313月10日收益率2.262.522.702.842.863.023.273月17日收益率2.252.522.692.832.863.013.242月24日分位点62%56%60%53%59%25%30%3月3日分位点66%56%60%53%59%24%32%3月10日分位点57%48%49%40%49%18%20%3月17日分位点55%47%47%38%48%15%13%国开债1Y3Y5Y7Y10Y15Y30Y2月24日收益率2.472.802.923.053.083.273.383月3日收益率2.482.812.943.073.093.283.393月10日收益率2.532.742.863.043.033.243.363月17日收益率2.502.722.853.033.023.223.332月24日分位点67%60%47%37%41%14%14%3月3日分位点68%60%49%40%44%16%16%3月10日分位点73%51%40%32%29%8%10%3月17日分位点69%46%38%27%27%8%8%国债1Y-DR0011Y-DR0073Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y15Y-10Y30Y-15Y2月24日利差8631271713415243月3日利差10664241713315253月10日利差4550261714316253月17日利差041271614315232月24日分位点83%64%24%51%7%88%8%59%3月3日分位点89%93%18%49%8%80%10%72%3月10日分位点46%84%23%49%13%76%11%70%3月17日分位点8%75%27%41%14%80%7%51%国开债1Y-DR0011Y-DR0073Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y15Y-10Y30Y-15Y2月24日利差10355341213319113月3日利差12289331313219113月10日利差7272211218-121123月17日利差2460221318-120112月24日分位点84%77%14%1%14%53%11%20%3月3日分位点89%97%13%3%13%50%9%23%3月10日分位点61%89%1%2%39%23%18%28%3月17日分位点14%80%1%5%39%29%16%20% [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 11 证券研究报告 本周现券交易跟踪：非银增配，基金加大政金债净买入 3月13日-3月17日，现券交易主力买盘来自基金，净买入1360 亿元，主要配置政金债；主力卖盘来自银行系，其中股份行和城商行分别净卖出973亿元、1061亿元；12类机构中8类净买入。 本周非银机构普遍增持，其中基金主要增配政金债与信用债，期限分布在1-5年及7-10年；理财类增配存单与短融，货基继续净卖出存单。 图表9 3月13日至3月17日各机构现券买卖情况（单位：亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 注：国债和政金债剔除新券净买入，避免分销对真实交易的影响（下同）。 分券种：同业存单成交量明显回落 3月13日至3月17日，利率债整体成交1437亿元，成交量环比回落50亿元。 分机构来看： ⚫ 大行、城商行减少净卖出，股份行、农商行加大净卖出。 ⚫ 保险与基金大额增配利率债，分别净买入222、385亿元。 图表10 利率债分机构成交（单位：亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 机构分类国债政金债地方债中期票据短期/超短企业债同业存单ABS其他合计大行及政策性银行(19)(5)(273)27(225)21242(89)(457)股份制商业银行57(224)(267)(40)(379)(10)1440(164)(973)城市商业银行27(268)67(46)(130)(6)(6