克服疫情营收实现正增长，消费复苏有望拉动PLA需求上行

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1化学原料海正生材（688203.SH）增持-B(维持)克服疫情营收实现正增长，消费复苏有望拉动PLA需求上行2023年3月14日公司研究/公司快报公司上市以来股价表现市场数据：2023年3月14日收盘价（元）：16.24年内最高/最低（元）：23.78/13.41流通A股/总股本（亿）：0.48/2.03流通A股市值（亿）：7.84总市值（亿）：32.91基础数据：2022年12月31日基本每股收益：0.28摊薄每股收益：0.28每股净资产(元)：7.16净资产收益率：3.24资料来源：最闻分析师：叶中正执业登记编码：S0760522010001邮箱：yezhongzheng@sxzq.com研究助理：冀泳洁博士电话：0351-8686985邮箱：jiyongjie@sxzq.com王锐邮箱：wangrui1@sxzq.com事件描述公司发布2022年年度报告，2022年实现营业收入6.05亿元，同比增长3.49%；实现归母净利润4703万元，同比增长33.33%；实现扣非归母净利润0.33亿元，同比下滑1.87%。单看2022年第四季度，2022Q4实现营业收入1.27亿元，同比下滑19.06%；实现归母净利润499万元，同比下滑24.48%；实现扣非归母净利润500万元，同比下滑24.38%。事件点评疫情影响下营收持续正增长，聚乳酸销量同比上涨。受2022年疫情影响，下游消费需求降低，公司2022年营收同比增长3.49%，营收增幅不大。2022年纯聚乳酸产量2.59万吨，同比增长6.26%，其中，纯聚乳酸销量1.69万吨，同比增加21%；复合改性聚乳酸销量1.25万吨，同比增加8%。2022公司聚乳酸在吸管、膜袋类等市场占有率提升，带动了纯树脂的销量增长。2022年公司实现境内营收4.97亿元，同比增加7.36%；境外营收1.01亿元，同比下滑13.68%，主要是因为一次性餐具、日用品等应用领域受国外销售市场影下滑、欧洲对降解材料政策不明朗等因素影响，导致出口需求下滑。聚乳酸产品价格下行，扣非净利小幅下滑。2022年公司纯聚乳酸价格为2.1万元/吨，同比下滑10%；复合改性聚乳酸价格为1.9万元/吨，同比下滑12%。2022年公司实现扣非净利润0.33亿元，同比下滑1.87%。在疫情和外部环境影响下，聚乳酸下游渗透不及预期，产品价格下行。叠加上游原材料玉米价格上涨，公司利润端受到压制，扣非净利小幅下滑。先发优势深厚，募投15万吨项目打开业绩增长点。目前，全球已完整掌握“乳酸-丙交酯-聚乳酸”并已实现稳定量产的企业只有NatureWorks、TCP、丰原生物和海正生材，公司是国内率先突破丙交酯并且实现PLA量产的企业，拥有显著的先发优势。公司目前拥有设计产能4.5万吨，另外拥有2万吨产能处于试车状态，IPO募投年产15万吨聚乳酸项目预计2024年下半年建成投产。在双碳和“限塑令”的大背景下，下游消费复苏有望拉动PLA需求上行。根据公司招股说明书，2022-2026年客户意向采购量达到3.96、6.29、9.09、12.04、13.68万吨，基本能覆盖公司新增产能。投资建议预计公司2023-2025分别实现营收7.85、12.17、18.14亿元，同比增长29.7%、55.0%、49.1%；实现归母净利润0.64、0.90、1.39亿元，同比增长35.1%、41.6%、54.5%，对应EPS分别为0.31、0.44、0.69元，对应公司2023年3月14日收盘价16.24元，2023-2025年PE分别为53.0、37.4、24.2倍， 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2维持“增持-B”评级。风险提示原材料上涨的风险、产能扩张不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、公司业务拓展受下游需求影响较大的风险、政策执行力度不及预期的风险。财务数据与估值：会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)5856057851,2171,814YoY(%)122.73.529.755.049.1净利润(百万元)35476490139YoY(%)16.133.335.0641.6054.45毛利率(%)15.113.415.015.015.0EPS(摊薄/元)0.170.230.310.440.69ROE(%)5.43.24.25.78.2P/E(倍)95.471.553.037.424.2P/B(倍)5.12.32.22.12.0净利率(%)6.07.88.17.47.7资料来源：最闻，山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产4491102588360404营业收入58560578512171814现金249938417169166营业成本49752466710341542应收票据及应收账款51191819营业税金及附加345913预付账款9212922营业费用45469存货121136131145180管理费用2226243745其他流动资产6615181917研发费用1419243451非流动资产734825131916781906财务费用9-9-10-4-3长期投资00000资产减值损失-0-1-0-1-1固定资产40042885612371617公允价值变动收益0-1-0-0-0无形资产797992111121投资净收益0-1000其他非流动资产255319370329168营业利润385271100155资产总计11831928190720382310营业外收入00000流动负债360307281377568营业外支出00000短期借款17040000利润总额385371101155应付票据及应付账款119146203308474所得税3681116其他流动负债71121776993税后利润35476490139非流动负债1691681016326少数股东损益-0-0000长期借款16312785420归属母公司净利润35476490139其他非流动负债641162126EBITDA8684127209315负债合计529476382441593少数股东权益00000主要财务比率股本152203203203203会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积5091209120912091209成长能力留存收益-74084147244营业收入(%)122.73.529.755.049.1归属母公司股东权益6541452152515971716营业利润(%)7.335.836.041.554.4负债和股东权益11831928190720382310归属于母公司净利润(%)16.133.335.141.654.4获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)15.113.415.015.015.0会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净利率(%)6.07.88.17.47.7经营活动现金流71136184275442ROE(%)5.43.24.25.78.2净利润35476490139ROIC(%)4.42.23.35.27.8折旧摊销364266113162偿债能力财务费用9-9-10-4-3资产负债率(%)44.724.720.021.625.7投资损失-01000流动比率1.23.62.11.00.7营运资金变动-14476476143速动比率0.83.11.50.50.3其他经营现金流58000营运能力投资活动现金流-352-105-560-473-391总资产周转率0.50.40.40.60.8筹资活动现金流-67634-146-51-54应收账款周转率145.975.175.090.0100.0应付账款周转率4.44.03.84.03.9每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)0.170.230.310.440.69P/E95.471.553.037.424.2每股经营现金流(最新摊薄)0.350.670.911.362.18P/B5.12.32.22.12.0每股净资产(最新摊薄)3.237.167.417.788.40EV/EBITDA40.332.224.215.710.3资料来源：最闻、山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4分析师承诺：本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明：以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）评级体系：——公司评级买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。——行业评级领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。——风险评级A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5免责声明：山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司