东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 航天电器 002025.SZ Q1营收实现正增长，订单增速快，Q2有望继续改善 事件：公司发布2020年一季报，2020Q1营收18.00亿，同比下滑16.52%，归母净利润1.64亿，同比下滑29.71%。 核心观点  Q1营收实现正增长，归母净利略降。公司Q1营收同比增长13.16%，主要是（1）去年3月新设广东公司，今年Q1全部并表。（2）2月中复工后，3月份全面恢复生产，受疫情影响有限。毛利率40.94%，低于去年同期43.66%。毛利率下滑主要是（1）军民品结构变化：广东公司Q1并表，广东公司低毛利的民品占比高（2）原材料等涨价。费用端基本平稳，略有上升，其中，研发费用率提升了0.89pct。受毛利率和三费率影响，公司归母净利同比微降6.13%  公司订单饱满，存货同比增加。Q1存货余额为5.44亿元，较年初增长9.60%。公司今年持续加大市场营销力度，5G通讯、航天、航空、电子等领域订单增长，据贵阳日报披露Q1订单同比增长27.61%。Q1应收账款净额为20.39亿元，较年初增长33.20%，除订单增长外，主要是受新冠肺炎疫情等影响，公司货款回笼略低于上年同期。此外，公司为保障及时向客户交付产品，增加相关产品生产所需的物料储备，外购材料、外协加工等支付的现金较上年同期增加。公司订单饱满，随着生产全面恢复生产，给Q2和全年营收和业绩增长奠定了基础。  军品高景气+5G拉动和国产替代提供利润增量，公司未来有望继续保持快速增长。军品：军工行业和国防信息化持续高景气，公司作为军品连接器龙头，覆盖全部子领域，在航天和导弹领域市占率高，在信息化建设+实战演练背景下充分受益。民品：受5G拉动，国内外通信业务增速很快。5G建设连接器用量激增+中高端产品进口替代，公司新品用量大、附加值高，进一步扩大民品收入和利润体量。 财务预测与投资建议  我们维持公司20~22年每股收益分别为1.10、1.34、1.63元，参考可比公司，给予公司的为20年的30倍市盈率，对应目标价为33.60元，维持买入评级。 风险提示 军工订单和收入确认进度不及预期 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2020年04月24日） 26.43元 目标价格 33.6元 52周最高价/最低价 29.91/22.68元 总股本/流通A股（万股） 42,900/42,890 A股市值（百万元） 11,338 国家/地区 中国 行业 军工 报告发布日期 2020年04月27日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.05 10.31 4.88 0.08 相对表现 3.16 5.57 10.05 5.86 沪深300 -1.11 4.74 -5.17 -5.78 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 证券分析师 罗楠 021-63325888-4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 联系人 冯函 021-63325888-2900 fenghan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,834 3,534 4,302 5,117 6,082 同比增长(%) 8.5% 24.7% 21.7% 18.9% 18.9% 营业利润(百万元) 431 498 596 722 873 同比增长(%) 13.4% 15.7% 19.6% 21.2% 20.9% 归属母公司净利润(百万元) 359 402 472 577 698 同比增长(%) 15.3% 12.1% 17.3% 22.2% 21.1% 每股收益（元） 0.84 0.94 1.10 1.34 1.63 毛利率(%) 36.8% 34.9% 35.0% 35.2% 35.2% 净利率(%) 12.7% 11.4% 11.0% 11.3% 11.5% 净资产收益率(%) 14.2% 14.1% 14.7% 15.9% 16.7% 市盈率 31.6 28.2 24.0 19.7 16.2 市净率 4.2 3.7 3.4 2.9 2.5 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 军民品占比和研发费用等影响当期利润，长期发展后劲十足： 2020-04-14 业绩符合预期，研发费用投入大，看好公司未来三年发展： 2020-03-02 研发费用增长导致利润端低于预期，必需的研发投入为后续发展奠定扎实基础： 2019-10-22 航天电器季报点评 —— Q1营收实现正增长，订单增速快，Q2有望继续改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：航天电器可比公司估值表 公司 代码 最新价格 每股收益（元） 市盈率 2020/4/24 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 中航光电 002179 34.76 0.97 1.18 1.41 35.73 29.35 24.58 立讯精密 002475 41.24 0.88 1.25 1.64 47.00 32.89 25.12 得润电子 002055 11.58 -1.22 0.77 1.07 -9.52 15.09 10.78 航天电子 600879 6.82 0.17 0.19 0.22 40.47 36.30 30.97 中航电子 600372 13.63 0.32 0.36 0.42 43.13 37.75 32.49 永贵电器 300351 7.96 -0.93 0.39 0.39 -8.52 20.36 20.36 调整后平均 27.70 29.73 25.26 数据来源：Wind，东方证券研究所 9YdYrUvXgZiZlX8ZMBmMnM8OcM8OpNpPpNnNfQoOsOfQnPtM7NmNrOwMnMvMNZqQqR 航天电器季报点评 —— Q1营收实现正增长，订单增速快，Q2有望继续改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 800 939 1,204 1,433 1,703 营业收入 2,834 3,534 4,302 5,117 6,082 应收账款 1,449 1,531 1,936 2,149 2,737 营业成本 1,791 2,300 2,795 3,318 3,941 预付账款 63 71 86 77 91 营业税金及附加 9 10 13 15 18 存货 370 497 559 664 788 营业费用 104 96 114 132 153 其他 1,261 1,743 2,141 2,248 2,751 管理费用 536 655 788 929 1,096 流动资产合计 3,943 4,781 5,926 6,570 8,070 财务费用 (17) (10) 2 1 (3) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 14 21 33 38 43 固定资产 552 596 540 487 433 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 10 9 18 23 26 投资净收益 0 1 2 2 2 无形资产 111 107 97 86 75 其他 33 37 37 37 37 其他 105 101 114 129 144 营业利润 431 498 596 722 873 非流动资产合计 778 813 768 724 678 营业外收入 16 9 10 10 10 资产总计 4,722 5,594 6,694 7,294 8,748 营业外支出 1 2 2 2 2 短期借款 0 0 395 39 348 利润总额 445 505 604 730 881 应付账款 807 1,050 1,258 1,493 1,773 所得税 41 47 60 69 84 其他 613 747 897 1,032 1,192 净利润 404 459 543 660 797 流动负债合计 1,420 1,797 2,550 2,564 3,314 少数股东损益 45 56 71 84 99 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 359 402 472 577 698 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.84 0.94 1.10 1.34 1.63 其他 116 119 44 44 44 非流动负债合计 116 119 44 44 44 主要财务比率 负债合计 1,536 1,917 2,594 2,609 3,358 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 495 646 717 801 900 成长能力 股本 429 429 429 429 429 营业收入 8.5% 24.7% 21.7% 18.9% 18.9% 资本公积 482 482 482 482 482 营业利润 13.4% 15.7% 19.6% 21.2% 20.9% 留存收益 1,726 2,064 2,472 2,973 3,579 归属于母公司净利润 15.3% 12.1% 17.3% 22.2% 21.1% 其他 54 57 0 0 0 获利能力 股东权益合计 3,186 3,677 4,100 4,685 5,389 毛利率 36.8% 34.9% 35.0% 35.2% 35.2% 负债和股东权益总计 4,722 5,594 6,694 7,294 8,748 净利率 12.7% 11.4% 11.0% 11.3% 11.5% ROE 14.2% 14.1% 14.7% 15.9% 16.7% 现金流量表 ROIC 12.5% 12.9% 13.2% 14.2% 15.0% 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 404 459 543 660 797 资产负债率 32.5% 34.3% 38.8% 35.8% 38.4% 折旧摊销 90 101 84 85 87 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%