全渠道拓展稳步推进，2023高增可期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年02月27日 证 券研究报告•2022年 业绩快报点评 买入 （ 维持） 当前价： 123.95元 盐津铺子（002847） 食 品饮料 目标价： ——元（6个月） 全渠道拓展稳步推进，2023高增可期 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 联系人：夏霁 电话：021-58351959 邮箱：xiaji@sw sc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.29 流通A股(亿股) 1.15 52周内股价区间(元) 56.8-123.95 总市值(亿元) 159.51 总资产(亿元) 20.82 每股净资产(元) 6.75 相关研究 [Table_Report] 1. 盐津铺子（002847）：Q3持续高增，产品、渠道优化显著 (2022-10-27) 2. 盐津铺子（002847）：盈利能力恢复，Q3延续高增 (2022-08-16) 3. 盐津铺子（002847）：转型效果进一步体现，Q2业绩高弹性 (2022-07-15) 4. 盐津铺子（002847）：Q4持续改善，转型升级效果显现 (2022-04-01) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年业绩快报，全年实现营业收入28.9亿元（+26.8%），实现归母净利润3亿元（+99.9%）；其中2022Q4实现营业收入9.2亿元（+41.3%），实现归母净利润8265万元（+12.5%），接近业绩预告上限，顺利达成股权激励考核目标。  产品聚焦+全渠道布局，尽享改革成效。1、分品类看，公司聚焦辣卤零食、深海零食、烘焙、薯片、蒟蒻、果干六大核心品类，产品品类齐全，休闲（咸味）零食第一曲线稳中有升，休闲烘焙点心第二曲线快速大幅增长。产品全规格发展，除优势散装外，发力定量装、量贩装等规格，适应各类渠道及消费场景。2、分渠道看，公司全渠道覆盖，渠道结构持续优化。公司与大型连锁商超合作关系紧密，并由大型连锁商超带动地区经销商发展，全面覆盖线下渠道；同时积极拥抱电商、CVS、零食专卖店、校园店等，形成全渠道覆盖。  成本端承压，盈利能力恢复高位。1、毛利率方面，鹌鹑蛋、鸡蛋、大豆、油脂类、全脂奶粉等部分原辅材料价格上涨，部分产品生产成本增加。公司提高供应链效率，整合上下游延伸打造全产业链，致力于实现低成本之上的高品质+高性价比，毛利率有望进一步提高。2、持续加大研发投入，研发费用率2.6%，同比增加0.1pp。3、公司整体盈利能力恢复至较高水平，转型效果进一步显现。  Q4延续高增，产品、渠道双轮驱动。2021年公司提出“多品牌、多品类、全渠道、全产业链、（未来）全球化”的中长期发展战略，由渠道驱动增长转型为产品、渠道双轮驱动。转型一年多以来效果显著，公司产品及渠道持续优化，整体表现略超预期。  盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为3.0亿元、4.6亿元、5.7亿元，EPS分别为2.34元、3.56元、4.40元，对应动态PE分别为53倍、35倍、28倍，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展不及预期；新品开拓不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2281.50 2893.52 3500.76 4185.11 增长率 16.47% 26.83% 20.99% 19.55% 归属母公司净利润（百万元） 150.74 301.27 458.07 566.52 增长率 -37.65% 99.86% 52.05% 23.68% 每股收益EPS（元） 1.17 2.34 3.56 4.40 净资产收益率ROE 17.47% 26.99% 32.18% 31.67% PE 106 53 35 28 PB 18.05 14.19 10.94 8.71 数据来源：Wind，西南证券 -23%-0%23%46%69%92%22/222/422/622/822/1022/1223/2盐津铺子 沪深300 2696 盐 津铺子（002847）2022年 业绩快报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2281.50 2893.52 3500.76 4185.11 净利润 154.36 308.39 469.08 580.14 营业成本 1466.80 1736.11 1995.44 2364.59 折旧与摊销 129.34 81.42 85.33 88.35 营业税金及附加 20.29 31.83 38.51 46.04 财务费用 20.96 31.63 25.08 25.11 销售费用 505.41 600.41 724.66 866.32 资产减值损失 -0.68 0.00 0.00 0.00 管理费用 118.98 144.68 182.04 221.81 经营营运资本变动 170.13 -170.37 -57.01 -32.24 财务费用 20.96 31.63 25.08 25.11 其他 3.78 -0.10 0.38 0.50 资产减值损失 -0.68 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 477.89 250.97 522.86 661.86 投资收益 0.96 0.00 0.00 0.00 资本支出 -116.79 -50.00 -50.00 -50.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -205.52 5.26 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 -1.10 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -322.31 -44.74 -50.00 -50.00 营业利润 169.79 347.77 535.04 661.25 短期借款 56.02 -240.08 -138.34 0.00 其他非经营损益 -2.64 -2.92 -2.00 -2.00 长期借款 -128.14 0.00 0.00 0.00 利润总额 167.14 344.85 533.04 659.25 股权融资 -71.63 0.00 0.00 0.00 所得税 12.78 41.38 63.97 79.11 支付股利 -127.02 -67.83 -135.57 -206.13 净利润 154.36 303.47 469.08 580.14 其他 65.72 -32.85 -25.08 -25.11 少数股东损益 3.62 7.12 11.01 13.62 筹 资活动现金流净额 -205.04 -340.76 -298.99 -231.24 归属母公司股东净利润 150.74 301.27 458.07 566.52 现金流量净额 -49.47 -134.53 173.87 380.61 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 134.53 0.00 173.87 554.48 成长能力 应收和预付款项 267.27 325.10 386.26 459.11 销售收入增长率 16.47% 26.83% 20.99% 19.55% 存货 259.13 520.83 598.63 709.38 营业利润增长率 -38.95% 104.83% 53.85% 23.59% 其他流动资产 23.85 23.59 28.54 34.11 净利润增长率 -36.25% 96.59% 54.57% 23.68% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 -15.75% 43.97% 40.07% 20.03% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1063.70 1036.64 1005.67 971.68 毛利率 35.71% 40.00% 43.00% 43.50% 无形资产和开发支出 195.41 191.28 187.14 183.00 三费率 28.29% 26.84% 26.62% 26.60% 其他非流动资产 137.92 137.70 137.48 137.25 净利率 6.77% 10.49% 13.40% 13.86% 资产总计 2081.82 2235.14 2517.58 3049.03 ROE 17.47% 26.99% 32.18% 31.67% 短期借款 528.42 288.34 150.00 150.00 ROA 7.41% 13.58% 18.63% 19.03% 应付和预收款项 330.02 500.17 541.90 634.50 ROIC 15.20% 27.61% 38.22% 46.56% 长期借款 2.00 2.00 2.00 2.00 EBITDA/销售收入 14.03% 15.93% 18.44% 18.51% 其他负债 337.76 320.46 366.01 430.85 营运能力 负债合计 1198.21 1110.97 1059.91 1217.35 总资产周转率 1.11 1.34 1.47 1.50 股本 129.36 128.69 128.69 128.69 固定资产周转率 2.36 2.86 3.49 4.29 资本公积 368.49 369.16 369.16 369.16 应收账款周转率 12.88 13.00 12.87 12.79 留存收益 531.79 765.23 1087.72 1448.12 存货周转率 4.80 4.45 3.56 3.62 归属母公司股东权益 873.05 1106.49 1428.98 1789.38 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 108.58% — — — 少数股东权益 10.56 17.68 28.69 42.31 资本结构 股东权益合计 883.61 1124.17 1457.67 1831.68 资产负债率 57.56% 49.70% 42.10% 39.93% 负债和股东权益合计 2081.82 2235.14 2517.58 3049.03 带息债务/总负债 44.27% 26.13% 14.34% 12.49% 流动比率 0.58 0.80 1.14 1.46 业绩和估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 速动比率 0.36 0.32 0.56 0.87 EBITDA 320.08 460.82 645.45 774.70 股利支付率 84.26% 22.52% 29.60% 36.39% PE 105.82 52.95 34.82 28.16 每股指标 PB 18.05 14.19 10.94 8.71 每股收益 1.17 2.34 3.56 4.40 PS 6.99 5.51 4.56 3.81 每股净资产 6.87 8.74 11.33 14.23 EV/EBITDA 50.91 34.95 24.47 19.90 每股经营现金 3.71 1.95 4.06 5.14 股息率 0.80% 0.43% 0.85% 1.29% 每股股利 0.99 0.53 1.05 1.60 数据来源：Win