分子龙头蓄势深耕全球市场

圣湘生物是聚焦分子赛道国内领军企业，围绕分子诊断，形成PCR、POCT移动分子诊断系统、高通量测序等产品矩阵，积累了优质的客户资源。随着国内外常规诊疗活动逐步复苏，检测需求提升有望带动公司非新冠产品推广，驱动疫情后增长。 体外诊断赛道高成长，新冠后国产替代有望加速 根据Kalorama数据，2022年，全球非新冠分子诊断市场约为295.0亿美元，其中常规核酸试剂在2022-2027年CAGR为8.0%；国内分子诊断市场为182.0亿元，2021-2024年CAGR为27.0%。通过新冠核酸试剂的销售，部分国产分子品牌市场份额已经陆续超过进口，而非新冠试剂，仍以罗氏、雅培等进口品牌占主导。通过核酸检测能力建设，分子诊断设备在基层医疗机构普及，疫情后，常规非新冠检测项目需求复苏，存量设备作为检测平台，从新冠检测无缝切换到非新冠检测，有望推动行业持续发展。 公司分子产品矩阵丰富，海外市场加速拓展 公司长期耕耘分子诊断，形成病毒性肝炎、血液筛查、呼吸道感染等检测菜单，独有的POCT移动分子诊断方案兼容不同场景，拓展基层分子诊断应用；公司通过产业投资、股权收购进行分子赛道全方位布局，打造圣湘分子整体解决方案，并在发明专利、行业标准、海外认证中形成壁垒，并通过“5+10”海外战略区及重点国家规划，进一步扩大公司的海外业务和全球影响力。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年收入分别为60.44/24.49/30.37亿元，增速分别为33.88%/-59.48%/24.03%，归母净利润分别为21.97/9.74/12.50亿元，增速分别为-2.03%/-55.69%/28.37%，EPS分别为3.73/1.65/2.12元/股。 DCF绝对估值法测得公司每股价值53.18元，可比公司平均PE为18倍，鉴于公司分子仪器装机量提升，常规战略产品疫后复苏带动分子试剂销售，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年27倍PE，目标价44.55元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：疫情产品收入占比过高；新产品推广不及预期；海外推广风险。 投资聚焦 分子诊断赛道优质：预计2022年全球非新冠分子诊断市场为295.0亿美元，其中全球常规核酸试剂在2022-2027年CAGR为8.0%，国内分子诊断市场为182.0亿元，2021-2024年CAGR为27.0%，高于医疗器械平均增速。新冠核酸检测的普及，加快国产品牌追赶进口的步伐。 公司基层检测布局成型：疫情期间，分子诊断设备在国内外医疗机构大规模装机，使得PCR在基层实现普及，疫情放缓后，病毒性肝炎、呼吸道感染等常规检测需求复苏，检测类型和数量的提升，使得存量分子设备利用效率及单机产出进一步提高。 公司围绕分子业务全方位布局：公司经过接近15年的沉淀，形成生殖道感染、病毒性肝炎、呼吸道感染等检测菜单，2020年推出的iPonatic定位POCT移动分子诊断，能突破分子实验室限制，兼容不同使用场景。公司通过产业投资、股权收购进行分子赛道全方位布局，打造圣湘分子整体解决方案。 公司海外推广提高打开成长空间：通过抗疫产品，公司积累海外优质销售渠道； 战略产品先后获得海外市场认证，产品力获得肯定；通过“5+10”海外战略区及重点国家规划，有望进一步扩大公司的海外收入。 不同于市场的观点 1、市场认为圣湘的新冠核酸产品收入过高，营收不可持续。我们认为公司通过新冠核酸产品积累现金，并反哺研发、营销，持续加强战略产品投入，继21年完成战略产品股权激励目标后，22年有望继续达标。随着疫情后门诊量持续恢复，常规诊疗活动带来检测需求提升，通过新冠核酸检测试剂推广的仪器，有望进一步提高检测产出。 2、市场认为新冠透支分子诊断行业驱动力，高速增长将趋缓。我们认为新冠普及分子诊断产品的应用，带来更多的临床应用场景。参照部分海外国家，在疫情后，呼吸道感染等常规产品增长明显，需求长期存在。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年收入分别为60.44/24.49/30.37亿元，增速分别为33.88%/-59.48%/24.03%，归母净利润分别为21.97/9.74/12.50亿元，增速分别为-2.03%/-55.69%/28.37%，EPS分别为3.73/1.65/2.12元/股。DCF绝对估值法测得公司每股价值53.18元，可比公司平均PE为18倍，鉴于公司分子仪器装机量提升，常规战略产品疫后复苏带动分子试剂销售，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年27倍PE，目标价44.55元，首次覆盖，给予“买入”评级。 1.聚集分子赛道国内领军企业 圣湘生物成立于2008年4月，2020年8月28日在科创版上市。公司作为体外诊断整体解决方案提供商，聚焦“分子诊断”赛道，目前业务覆盖体外诊断试剂、仪器、基因检测服务、第三方医学检验服务等。凭借自主开发的“高精度磁珠法”、“一步法”、“全自动统一样本处理”等国际领先核心技术，公司覆盖传染病、妇幼健康、血液筛查等菜单，超过300余种产品，推动基因技术向多场景应用转变。 图表1：公司主要产品及服务 1.1围绕分子业务长期布局 公司董事长戴立忠博士为公司实控人，除直接控股32.29%外，持有湖南圣维投资管理有限公司86.96%股权。圣维鼎立和圣维华宁为员工持股平台。公司目前有境外子公司共5家，包括印尼、菲律宾、英国等，另外通过入股方式，与代理公司英国QuantuMDx Group Limited形成深度合作。 图表2：2022年Q3公司股权架构图 2021年6月，圣湘通过股权转让、认缴新增注册资本入股真迈生物，后者为国内少数实现测序仪自研自产，并获得注册证得厂家，GenoCare 1600是全球首款获批单分子测序平台，双方的战略合作，在基因测序、PCR检测等分子诊断或将形成合力。 2022年6月，公司参与鹍远生物B+轮战略投资，鹍远生物是甲基化检测技术的引领者和推动者，是我国癌症早筛领域的头部企业之一。双方将在癌症早期诊断领域深度合作。 另外公司还投资了英国QuantuMDx Group Limited、大圣宠医、First light Diagnostics等，分别侧重于分子多联、宠物医疗和药敏领域，围绕分子赛道进行全方位布局，打造圣湘分子整体解决方案。 1.2营收亮眼持续高增长 2018-2021年，公司营收从3.03亿元增长至45.15亿元，CAGR为146.08%； 归母净利润从0.07亿元增长至22.43亿元，CAGR为584.30%。凭借上市后，新冠产品在国内外的热销，公司收入和利润大幅增长，抗疫早期相对较高的售价，以及随着规模效应提升对成本的控制，利润端的增幅高于收入端。 2022年前三季度，公司实现营业收入40.68亿元，同比增长24.52%；归母净利润15.98亿元，同比减少9.04%。新冠核酸订单由外销转为内销为主后，通过连集采的调控，价格持续下探，对业绩有所影响。 图表3：2018-2022Q1-3营收及增速（百万元，增速右轴） 图表4：2018-2022Q1-3归母净利润及增速（百万元，增速右轴） 公司产品主要包含试剂、仪器、检测服务三大类。其中试剂产品收入占比最高，2021年达到了75.2%，是公司主要的收入来源。公司所销售的核酸检测仪器与自产试剂具有较好的匹配性，仪器销量的增长可带动公司试剂销量的增长，加速提升产品市场占有率。检测服务作为公司业务补充，在整体收入占比较小。 2018-2021年，毛利率较高的试剂产品收入占比从65.6%提升至75.2%，公司整体毛利率也从58.5%提升至71.7%。 图表5：2018-2021年公司各类别产品收入占比 图表6：2018-2021公司主要产品毛利率 1.3全球抗疫不掩战略业务发展 2021年，公司新冠核酸试剂收入为30.54亿元，整体收入占比为67.6%，相较2020年的71.3%虽然有所下降，但仍占比较高，2022年前三季度新冠核酸试剂占比也超过60.0%。随着国内防疫政策的持续优化，核酸检测频率和范围有所调整，整体检测需求降低，对公司新冠核酸试剂营收可能造成干扰。 图表7：“新十条”及部分城市核酸检测政策更新 受新冠疫情刺激，公司2020、2021年仪器收入分别为6.5、8.5亿元，同比增长率达到30.4%和75.0%，仪器总发货量分别为6,122和10,696台。公司针对国际市场开拓提出“爆品战略”，预计未来3-5年内在全球铺设3万台iPonatic仪器，目前已取得较好的市场进展与反馈，积累了良好的客户口碑，为后续试剂上量奠定基础。 图表8：2017-2021年仪器收入及增速（万元） 图表9：2020-2021年仪器发货量（台） 相较此前的开放式系统，可匹配其他品牌试剂，iPonatic是封闭式系统，仅可匹配公司自产试剂。2021年，公司变更注册了4通道的iPonatic核酸检测分析仪，搭载了公司核心的一步法核酸免提取技术，可将分子诊断的检测效率由以往的“小时级”提升到“分钟级”，同时具有高度的便携性和适应性，摆脱了分子诊断检测实验场地及复杂仪器的限制。 相较2019年，公司抓住了新冠核酸检测的机会，在2020-2022Q3期间，积累经营活动现金流，并转化为研发投入，同期研发投入金额，连续翻倍增长。主要用于国际产品开发及注册准入，截至22年上半年，公司新获批产品注册准入600余项； 另外加强战略产线研发投入。 图表10：2017-2022Q1-3经营活动现金净流量(百万元) 图表11：2017-2022Q1-3研发投入金额（百万元） 针对非新冠核酸检测产品的推广，公司于21年10月通过了股票激励计划，首批激励对象共151名员工。对应21-24年拆分激励目标如下图，其中21年完成7.5亿元，超过当期目标值，已如期兑现，预计22年至少完成当期触发值。 图表12：2021-2024年股权激励目标拆分 2.高成长分子赛道或孕育体外诊断新巨头 Evaluate MedTech数据显示，2022年全球医疗器械市场约5,318亿美元，体外诊断是最大细分，占比15%。占比最大的体外诊断中，分子诊断占比13%，仅次于实验室核心业务免疫、生化等。 图表13：2022年医疗器械及体外诊断细分市场 人类有数万个基因，储存在DNA分子中，以A、T、C、G四种碱基形式存在，配对形成碱基对，通过测量血液或其他人体组分，分析其中的基因信息，判断疾病情况或增加对人体信息的了解，常用的基因检测技术有FISH、PCR、基因测序、基因芯片等。 图表14：基因检测技术 PCR技术是分子诊断中最为成熟，临床应用广泛，通过新冠疫情，被各级医疗机构采用。国内分子诊断主要由PCR主导，分子杂交因发展较早，也有对应适用场景。 图表15：基因检测技术细分市场 2.1新冠加速国产分子替代进程 根据Kalorama数据，2022年，全球分子诊断市场约为407.2亿美元，其中新冠分子诊断为112.2亿美元，随着疫情的常态化，此部分市场容量逐步减小；非新冠分子诊断整体为295.0亿美元，预计到2027年非新冠分子诊断保持1.9%复合增长率，核酸试剂（含呼吸道、HIV、肝炎等测试项目）、临床测序和消费级基因有望分别保持8.0%、5.0%和17.0%的复合增长率。 全球范围内的分子领跑者，仍以进口品牌为主，罗氏、赛沛（丹纳赫）和豪洛捷分列前三。 图表16:2022-2027E全球分子诊断市场规模(亿美元) 图表17:2021年全球分子诊断竞争格局 2022年中国分子诊断市场为182.0亿元，受新冠检测试剂影响，2020年市场容量显著增加，持续消化高基数后，2021-2024复合增长率27.0%仍然高于国际平均水平。通过新冠核酸试剂的销售，国产分子品牌在国内的市场份额已经陆续超过进口，达安基因、华大基因、科华分列前三，而非新冠试剂，仍以罗氏、雅培等进口品牌占主导。 图表18:2015