IPO专题：新股精要—国内吻合器领先生产商东星医疗

热度延续2022.11.13 公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内领先的外科手术医疗器械代理商，是明基三丰在大陆地区合作时间最长、代理销售金额最大的代理商，同时围绕外科手术医疗器械逐渐丰富产品线，与明基三丰合资成立三丰东星，从事手术无影灯、电动手术床等医疗设备的研发和生产。此外，公司通过收购威克医疗和孜航精密，实现吻合器 新股精要—国内重金属污染防治综合解决方案龙头赛恩斯2022.11.10 次新宝典：本批美埃科技值得跟踪（2022年11月第1周）2022.11.09 产品的全产业链布局，相关产品与国际一线品牌进行有效竞争。（2）市场回暖次新领跑，怡和嘉业首日涨公司本次公开发行股票数量为2504.3334万股，发行后总股本为 证券研究报告 幅亮眼2022.11.06 10017.3334万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例不低于25%。公司募投项目拟投入募集资金总额6.13亿元，预计项目建成后将实现公司生产技术工艺的升级迭代，扩大公司生产制造规模，同时增强公司的研发创新能力，拓展公司市场空间。 新股精要—空间设计与软装陈设行业的头部企业矩阵股份2022.11.03 主营业务分析：公司从初期代理销售国内外知名品牌的外科手术器械起步，逐渐发展为以吻合器及其组件为代表，覆盖多品类手术设备和医疗耗材的平台型集团化公司，营业收入呈持续增长态势，2019-2021年营收和净利润复合增速分别为22.90%和52.55%。产品操作稳定性和质量要求较高的腔镜吻合器占比提升带动公司毛利率保持50%以上较高水平且呈现上升趋势，规模效应下公司期间费用率略有下降。 行业发展及竞争格局：吻合器在我国外科手术中的使用率不断提升，推动我国吻合器市场保持快速增长。根据招股书相关统计数据，2019年我国吻合器市场规模达到94.79亿元，较2015年增长近一倍，预计2024年我国吻合器市场规模将达到190.58亿元。国际龙头厂商在吻合器市场中占据优势地位，其中开放式吻合器市场竞争激烈，腔镜吻合器市场呈现外资垄断。 可比公司估值情况：公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至2022年11月11日）静态市盈率为34.81倍。根据招股意向书披露，选择天臣医疗（688013.SH）、戴维医疗（300314.SZ）、维力医疗（603309.SH）作为可比公司。截至2022年11月11日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为50.74倍，对应2022年Wind一致预测平均PE为38.87倍。 风险提示：1）“带量采购”导致产品终端价格下降的风险；2）代理经营权变动风险。 1.东星医疗：国内吻合器领先生产商 公司是国内领先的外科手术医疗器械代理商，与上游明基三丰、迈瑞等品牌厂商建立稳定合作关系，围绕外科手术医疗器械逐渐丰富产品线。 公司从事国内外知名品牌的医疗器械代理业务超过二十年，与上游明基三丰、迈瑞、碧迪、百合等品牌厂商和下游医疗机构均建立了稳定的合作关系，成为明基三丰在大陆地区合作时间最长、代理销售金额最大的代理商，业务合作关系紧密。与此同时，公司围绕外科手术医疗器械逐渐丰富产品线，与明基三丰合资成立三丰东星，从事手术无影灯、电动手术床等医疗设备的研发和生产，不断拓展和延伸产品线。合作研发的同时，公司注重自主研发能力的提升，在产品应用过程中不断优化和升级。公司的医疗器械产品主要根据外科医生等终端使用者的反馈进行改进，并顺应外科手术的发展，研发适配新产品。其中，公司的核心技术“腔镜切割吻合器技术”曾入选“常州市科技支撑计划（社会发展科技支撑）”，并获得科技型中小企业技术创新基金支持。 公司通过收购威克医疗和孜航精密，实现吻合器产品的全产业链布局，相关产品与国际一线品牌进行有效竞争。公司在进行外科手术医疗器械代理的同时，集中资源在技术含量较高、由海外厂商占据主要市场份额的腔镜吻合器领域进行技术研发突破，是国内较早成熟应用“不等高钉”技术的吻合器厂商，并作为生产企业第一起草单位参与国家腔镜吻合器及组件相关行业标准的起草。公司通过兼并收购威克医疗和孜航精密两家专精特新“小巨人”企业打造完整的吻合器产业链布局，具备了从吻合器产品设计、模具开发、零部件生产，到吻合器组装的全产业链产品开发能力，并在腔镜吻合器、电动吻合器等中高端领域进行研发生产，电动吻合器及其零配件已处于产品检验注册阶段。凭借质量及价格优势，公司与强生、美敦力等国际一线品牌进行有效竞争，提升了国产品牌的市场占有率。在国内市场，公司产品应用于复旦大学附属华山医院、上海交通大学医学院附属仁济医院等知名三甲医院，同时先后获得美国FDA、巴西ANVISA、韩国KFDA等多国认证，部分产品获得ISO13485认证和CE认证，产品出口至欧洲、南美洲、中东地区、非洲等国际市场，国内外渠道布局完善。 2.主营业务分析及前五大客户 公司专注于以吻合器为代表的外科手术医疗器械的研发、生产与销售，营业收入呈持续增长态势，2019-2021年营收和净利润复合增速分别为22.90%和52.55%。公司从初期代理销售国内外知名品牌的外科手术器械起步，逐渐发展为以吻合器及其组件为代表，覆盖多品类手术设备和医疗耗材的平台型集团化公司。1）自产业务：公司的自产业务主要包括吻合器、吻合器零配件，以及手术灯、手术床和吊塔吊桥等医疗设备类产品，其他收入为自产设备配件、模具销售收入。2019-2021年和2022年1-6月，公司自产业务收入分别为20096.86万元、27917.05万元、35588.35万元和17633.79万元，是公司收入的主要来源，自产业务营收占比提升至80%以上。2）代理业务：公司代理业务主要包括手术灯、手术床、呼吸机等医疗设备和低值医疗耗材业务收入，以及少量代理设备配件、安装维修收入。2019-2021年和2022年1-6月，公司代理业务收入分别为9463.42万元、7574.06万元、8668.84万元和3488.93万元，随着公司自产业务收入的增长，代理业务的收入占比逐年下降。 公司营业收入逐年增长，分别为29560.28万元、37442.78万元和44649.77万元，2020年和2021年分别同比增长26.67%和19.25%。2020年，公司完成对孜航精密的收购后新增吻合器零配件业务收入，整体营业收入增长幅度较大；2021年，公司主要产品吻合器市场需求上升，吻合器和吻合器零部件产品销售收入增加，整体营收有所提升。公司主营业务收入主要来源于吻合器类产品及零配件，包括腔镜吻合器和开放式吻合器。 2019-2021年和2022年1-6月，公司吻合器产品收入占比较高，占各期主营业务收入的比例分别为55.81%、39.39%、46.55%和43.94%。2020年上半年，医院的外科手术因新冠疫情推迟或取消，影响公司吻合器等产品的销量，尤其是开放式吻合器产品受到的影响较大；下半年随着疫情得到控制，吻合器产品的销售情况逐渐恢复，但海外市场的收入下降幅度较大，公司吻合器类产品2020年全年销售收入较上年下降15.26%。 2021年，公司吻合器产品的市场推广取得成效，终端医院的产品需求增加，同时海外市场的需求恢复增长，使得公司吻合器产品的销量同比增长。2022年1-6月，公司吻合器类产品销售情况与上年相比较为稳定。 图1：2019-2021年公司营收稳步增长 图2：吻合器类产品为公司主要收入来源 公司毛利率保持50%以上的较高水平且呈现上升趋势，规模效应影响下公司期间费用率略有下降。2019-2021年，公司综合毛利率分别为53.26%、55.49%和57.38，呈现上升趋势。由于腔镜类吻合器主要应用于胸腹腔类手术、微创外科手术等，产品操作的稳定性和质量要求较开放式吻合器更高，且国内腔镜吻合器市场以外资品牌为主，国产品牌中具备腔镜吻合器生产能力的厂商相对较少，因此腔镜类产品的毛利率相对较高，2019-2021年公司腔镜类产品的毛利率分别为71.70%、78.79%、81.83%和78.77%。2020年，公司毛利率相对较高的腔镜吻合器收入占比提高，带动综合毛利率整体上行；2021年，毛利率相对较高的吻合器和吻合器零配件业务收入占比进一步提高，公司毛利率继续上升。2019-2021年，公司期间费用合计占营业收入的比重分别为33.24%、29.96%和29.04%。 公司销售费用和管理费用的占比较高。2020年，公司销售费用较上年减少23.15%，主要系新冠疫情期间市场推广相关活动开展受阻，会务费、差旅费支出减少所致；公司管理费用逐年增加，主要系公司收购孜航精密后管理人员薪酬增加所致，但在规模效应影响下，公司期间费用率仍呈现下降趋势。 图3：公司毛利率保持50%以上的较高水平 图4：规模效应影响下公司期间费用率略有下降 表1:公司2021年前五大客户 场规模达190.58亿元。近年来，随着现代微创手术治疗技术的普及与发展，对微创手术医疗器械的需求也随之扩大，吻合器可提高手术效率和质量、缩短康复时间、减轻患者痛苦，吻合器市场发展态势持续向好。 根据招股书披露，2019年全球吻合器市场规模为90.18亿美元，预计到2024年全球吻合器市场规模将达到115.09亿美元，年复合增长率约为5%。吻合器在我国外科手术中的使用率也不断提升，推动我国吻合器市场保持快速增长。根据《国务院办公厅关于推进分级诊疗制度建设的指导意见》，国家推行分级治疗，鼓励一般疾病的手术尽量在县级医院层面得到解决，促使吻合器市场在基层放量。根据招股书相关统计数据，2019年我国吻合器市场规模达到94.79亿元，较2015年增长近一倍，2015年至2019年的年复合增长率约为18%，预计2024年我国吻合器市场规模将达到190.58亿元，较全球吻合器市场同期年复合增长率高10个百分点。 3.2.吻合器市场中国际龙头占据主导地位 国际龙头厂商在吻合器市场中占据优势地位，开放式吻合器市场竞争激烈，腔镜吻合器市场呈现外资垄断。由于具备较强的技术壁垒，全球主要医疗器械厂商凭借在细分领域的技术优势抢占市场份额。中高端医疗器材附加值较高，长期以来主要市场份额常年由国外各大跨国公司占领，而国内医疗器械厂商在国际竞争中处于相对劣势地位。从吻合器细分市场来看，1）开放式吻合器：开放式吻合器市场格局相对稳定，进口和国产价格趋近，市场竞争激烈。进口品牌强生和美敦力旗下的柯惠由于技术成熟、进入中国市场早，在国内市场占据主要市场份额；国内吻合器厂商经过多年发展，在开放式吻合器领域逐渐提高市场占有率，与进口品牌各占据市场一半的份额。2）腔镜吻合器：不同于进口与国产各占一席之地的开放式吻合器市场，腔镜吻合器由于技术门槛高等因素，目前呈现外资垄断的局面，大部分市场被进口的强生与柯惠垄断，分别占据市场份额的60%和25%。国内生产企业相对较少，主要集中在少数几家头部企业，国产品牌仅有15%的市场占有率。在价格上，进口品牌占据高端价格，国产则主打中低端价格市场，随着近年国内腔镜吻合器生产技术逐渐成熟，国内政策对国产品牌的支持，腔镜吻合器的进口替代趋势明显。对于国产品牌，腔镜吻合器市场仍是一片蓝海。 3.3.公司在国内医疗器械领域处于领先地位 公司是国内知名的医疗器械代理商，同时集中资源在腔镜吻合器领域进行技术研发突破，相关产品在国内居于领先地位。公司从事国内外知名品牌的医疗器械代理业务超过二十年，与上游明基三丰、迈瑞、碧迪、百合等品牌厂商和下游医疗机构均建立了良好、稳定的合作关系。公司作为明基三丰在大陆地区合作时间最长、代理销售金额最大的代理商，业务合作关系紧密，双方合资成立三丰东星，从事手术无影灯、电动手术床等医疗设备的研发和生产。除了代理之外，公司集中资源在技术含量较高、由海外厂商占据主要市场份额的腔镜吻合器领域进行技术研发突破，是国内较早成熟应用“不等高钉”技术的吻合器厂商，并作为生产企业第一起草单位参与国家腔镜吻合器及组件相关行业标准的起草，生产和技术能力与强生、美敦力等国际一线品牌形成