请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：21.85元/股 分析师：王芳 执业证书编号： S0740521120002 Email： wangfang02@zts.com.cn 研究助理：张琼 Email：zhangqiong@zts.com.cn S0740122030020 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 3,420 流通股本(百万股) 3,008 市价(元) 21.85 市值(百万元) 74,736 流通市值(百万元) 65,728 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 57,743 78,221 93,889 112,127 128,225 增长率yoy% 64% 35% 20% 19% 14% 净利润（百万元） 2,848 4,275 4,419 5,542 6,946 增长率yoy% 122% 50% 3% 25% 25% 每股收益（元） 0.83 1.25 1.29 1.62 2.03 每股现金流量 2.25 2.51 2.42 -1.27 5.94 净资产收益率 14% 15% 14% 15% 16% P/E 26.2 17.5 16.9 13.5 10.8 P/B 3.8 2.7 2.4 2.1 1.8 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄 投资要点  事件：10.27日公司发布三季报。1）前三季度实现收入741.5亿元，同比+40.5%；归母净利润38.4亿元，同比+15.2%；扣非归母净利润34.9亿元，同比+15.5%。2）22Q3实现收入305.5亿元，同比+35.8%，环比+30.0%；归母净利润17.6亿元，同比+10%，环比+49.5%；扣非归母净利润14.7亿元，同比-8.6%，环比+29.5%。3）预计2022年实现归母净利润40.6-47.0亿元（中值43.8亿元），同比-5%~10%；扣非归母净利润36.4-40.2亿元（中值38.3亿元），同比-5%~5%。按预告中值测算，22Q4实现归母净利润5.4亿元，同比-42.5%；实现扣非归母净利润3.5亿元，同比-57.3%。  Q3业绩符合预告，智能硬件维持高增。此前公司预告22Q3归母净利润为17.5-22.5亿元，扣非归母净利润为14.6-17.6亿元，实际业绩符合预告。其中，22Q3受益VR、智能游戏机主机等智能硬件产品保持较好增长态势，智能硬件业务收入约为187.4亿元，同比+70%；智能声学整机业务收入75.5亿元，同比+12.6%；精密零组件业务收入38.3亿元，同比-9.6%。盈利能力方面，22Q3毛利率为13.4%，环比+1.1pct；净利率为5.8%，环比+0.7pct。其中由于处置参股公司股权取得约2.5亿投资收益。  需求阶段性疲软，创新驱动未来成长。受疫情反复和全球宏观环境复杂化影响，终端需求呈疲软态势，VR/AR、智能游戏机等新兴硬件产品亦受此冲击，因此公司展望四季度业绩同比有较大幅度下滑。中长期来看，22年创维PANCAKE 1系列、Pico 4、Quest Pro相继上市，23年有苹果MR、索尼PS VR2，VR新品迭出将持续催化板块。此外，伴随Pancake光学方案、Mini LED背光显示、6DoF、眼动追踪等创新硬件和功能的搭载，VR/AR仍具备强大的创新驱动力，未来增长空间将持续打开。  VR/AR长期趋势明确，龙头厂商具备确定性成长。公司基本覆盖全球主流VR/AR头显品牌客户，包括Meta、索尼、HTC和Pico等，全面的品牌覆盖度加上在AR/VR上持续的研发投入和技术创新，保持公司行业领先优势。随着品牌厂商在VR应用领域拓展方面进行不断尝试，消费级AR产品逐步成熟落地，具备充分技术沉淀和多品牌覆盖的龙头厂商，具备更强的确定性成长。  投资建议：考虑到下游需求阶段性疲软，我们下调此前盈利预测，预计2022-24年归母净利润为44/55/69亿元（对应前值为53/65/79亿元），对应PE为17/14/11倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：VR/AR出货量不及预期，下游需求受疫情影响，研报使用的信息更新不及时风险。 Q3业绩符合预告，看好VR/AR长期成长 歌尔股份（002241.SZ）/电子 证券研究报告/公司点评 2022年10月30日 [Table_Industry] -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-10歌尔股份 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 盈利预测表 [Table_Finance2] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 10,049 28,167 33,638 38,467 营业收入 78,221 93,889 112,127 128,225 应收票据 50 0 0 0 营业成本 67,168 81,589 97,348 110,914 应收账款 11,899 13,531 15,263 17,070 税金及附加 222 282 336 385 预付账款 98 1,224 1,460 1,664 销售费用 445 516 594 539 存货 12,082 13,624 30,139 22,575 管理费用 1,952 2,253 2,523 2,859 合同资产 0 0 0 0 研发费用 4,170 4,788 5,606 6,283 其他流动资产 984 1,076 1,261 1,425 财务费用 167 177 340 360 流动资产合计 35,162 57,621 81,762 81,201 信用减值损失 -30 -15 -15 -15 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -241 -60 -55 -50 长期股权投资 437 437 437 437 公允价值变动收益 -49 46 52 17 固定资产 18,123 16,193 14,572 13,220 投资收益 469 149 252 290 在建工程 2,127 2,227 2,227 2,127 其他收益 467 467 467 467 无形资产 2,763 3,226 3,629 3,962 营业利润 4,683 4,839 6,048 7,562 其他非流动资产 2,466 2,500 2,531 2,561 营业外收入 23 22 23 23 非流动资产合计 25,917 24,584 23,397 22,308 营业外支出 100 100 100 100 资产合计 61,079 82,205 105,159 103,509 利润总额 4,606 4,761 5,971 7,485 短期借款 4,285 16,053 27,942 14,313 所得税 299 309 387 486 应付票据 2,743 2,415 3,187 3,889 净利润 4,307 4,452 5,584 6,999 应付账款 18,530 24,477 29,497 33,940 少数股东损益 32 33 42 53 预收款项 0 173 135 98 归属母公司净利润 4,275 4,419 5,542 6,946 合同负债 2,211 1,690 2,018 2,308 NOPLAT 4,463 4,618 5,902 7,336 其他应付款 80 80 80 80 EPS（按最新股本摊薄） 1.25 1.29 1.62 2.03 一年内到期的非流动负债 501 501 501 501 其他流动负债 1,453 1,621 1,772 1,959 主要财务比率 流动负债合计 29,803 47,010 65,133 57,088 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 2,204 2,254 2,184 2,264 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 35.5% 20.0% 19.4% 14.4% 其他非流动负债 1,140 1,140 1,140 1,140 EBIT增长率 28.6% 3.5% 27.8% 24.3% 非流动负债合计 3,345 3,395 3,325 3,405 归母公司净利润增长率 50.1% 3.4% 25.4% 25.3% 负债合计 33,148 50,405 68,458 60,492 获利能力 归属母公司所有者权益 27,328 31,164 36,022 42,285 毛利率 14.1% 13.1% 13.2% 13.5% 少数股东权益 604 637 679 732 净利率 5.5% 4.7% 5.0% 5.5% 所有者权益合计 27,931 31,801 36,701 43,017 ROE 15.3% 13.9% 15.1% 16.1% 负债和股东权益 61,079 82,205 105,159 103,509 ROIC 14.6% 10.2% 9.7% 13.6% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 42.5% 43.4% 54.3% 61.3% 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 29.1% 62.7% 86.6% 42.4% 经营活动现金流 8,598 8,290 -4,355 20,325 流动比率 1.2 1.2 1.3 1.4 现金收益 7,270 7,287 8,386 9,658 速动比率 0.8 0.9 0.8 1.0 存货影响 -2,912 -1,541 -16,515 7,564 营运能力 经营性应收影响 -1,466 -2,648 -1,913 -1,960 总资产周转率 1.3 1.1 1.1 1.2 经营性应付影响 3,970 5,792 5,755 5,107 应收账款周转天数 50 49 46 45 其他影响 1,736 -599 -67 -44 应付账款周转天数 91 95 100 103 投资活动现金流 -6,768 -1,130 -970 -903 存货周转天数 57 57 81 86 资本支出 -6,325 -1,291 -1,244 -1,180 每股指标（元） 股权投资 -100 0 0 0 每股收益 1.25 1.29 1.62 2.03 其他长期资产变化 -343 161 274 277 每股经营现金流 2.52 2.43 -1.27 5.95 融资活动现金流 387 10,958 10,796 -14,593 每股净资产 8.00 9.12 10.54 12.38 借款增加 -1,985 11,818 11,820 -13,550 估值比率 股利及利息支付 -675 -1,536 -2,084 -2,432 P/E 17 17 13 11 股东融资 2,179 0 0 0 P/B 3 2 2 2 其他影响 868 676 1,060 1,389 EV/EBITDA 226 226 195 169 来源：Wind，中泰证券研