低基数下实现高增，持续聚焦三大品类

事件：公司2022Q1-3实现收入16.82亿元，同比增长23.71%；实现归母净利润1.54亿元，同比增长14.70%；实现扣非后归母净利润1.40亿元，同比增长23.61%。其中2022Q3实现收入4.98亿元，同比增长53.77%；实现归母净利润0.27亿元，同比增长268.18%；实现扣非后归母净利润0.23亿元，去年同期亏损。 低基数下Q3收入高增，持续聚焦三大品类。2022Q3公司实现调味品收入4.93亿元，同比增长53.51%，实现高速增长主要系去年Q3受华东疫情及社区团购影响基数偏低，对比2020Q3调味品收入同比增长3.32%。分品类看，2022Q3醋系列实现收入2.93亿元，同比增长82.60%，对比2020Q3增长-6.43%，受疫情反复影响仍未完全恢复至2020年收入水平。酒系列实现收入1.18亿元，同比增长52.77%，对比2020Q3增长22.21%，展现出良好的成长性。酱系列实现收入0.51亿元，同比增长35.60%，主要系复合调味料等新品表现良好。其他调味品收入为0.31亿元，同比下降32.16%，公司持续聚焦醋、酒、酱三大品类。分地区看，2022Q3公司华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入2.57、0.83、0.79、0.43、0.30亿元，同比分别增长81.04%、50.12%、11.97%、70.59%、9.53%，基本恢复至2020Q3的收入水平。2022Q3公司经销商对比Q2末减少4家，主要系进行经销商优化。 成本端仍有压力，收入回升费用摊薄明显。2022Q3公司毛利率为33.91%，环比提升0.70个pct，同比下降明显，主要系原材料价格上涨及产品结构变化所致，毛利率较低的复调等产品收入占比提升。2022Q3销售、管理、研发、财务费用率同比分别-6.23、-3.29、-2.96、-0.76个pct至17.28%、5.54%、3.91%、-0.07%。受益于收入大幅回升，费用摊薄效应明显，同时公司在广告费用投放上更加精细化。综合来看，2022Q2公司净利率同比提升3.19个pct至5.05%。 盈利预测：公司内部改革持续深化，销售端成果逐步显现。三季度低基数下实现快速增长，恢复至2020同期水平。公司持续聚焦醋、酒、酱三大品类，复合调味料等新品表现良好，打开中长期成长空间。根据公司三季报，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为22.52、25.69、29.06亿元，归母净利润分别为1.88、2.40、2.96亿元（前值为2.01、3.00、3.67亿元），EPS分别0.19、0.24、0.30元，对应PE为54倍、42倍、34倍。我们预计2022-2024年公司调味品业务收入分别为22.10、25.31、28.71亿元，维持“买入”评级。 风险提示事件：新冠疫情扩散风险；食品安全风险；渠道开拓不达预期；原材料成本上涨风险 图表1：恒顺醋业三大财务报表预测（单位：百万元）