- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 17.17 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 100.00 已上市流通A股(亿股) 14.00 总市值(亿元) 1,717.00 年内股价最高最低(元) 18.95/9.41 沪深300指数 3541 上证指数 2916 相关报告 1.《单瓦盈利持续提升，N型产品优势明显-晶科能源2022年中报点...》，2022.8.28 2.《出货高增份额提升，组件盈利能力持续改善-晶科能源2022年一...》，2022.4.29 3.《Q1业绩略超预期，单瓦盈利持续提升-晶科能源2021年报及2...》，2022.4.24 4.《老牌组件龙头迎业绩拐点，回A上市再次腾飞-晶科能源 深度报告》，2022.1.25 姚遥 分析师 SAC执业编号：S1130512080001 (8621)61357595 yaoy＠gjzq.com.cn 宇文甸 分析师 SAC执业编号：S1130522010005 yuwendian＠gjzq.com.cn 张嘉文 联系人 zhangjiawen＠gjzq.com.cn 单瓦盈利持续提升，TOPCon进入放量收获期 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 33,660 40,570 78,345 92,142 111,049 营业收入增长率 14.14% 20.53% 93.11% 17.61% 20.52% 归母净利润(百万元) 1,042 1,141 2,804 5,369 7,025 归母净利润增长率 -24.57% 9.59% 145.67% 91.47% 30.85% 摊薄每股收益(元) 0.130 0.143 0.280 0.537 0.703 每股经营性现金流净额 0.31 0.40 1.19 1.25 1.64 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.33% 8.42% 11.17% 18.95% 21.58% P/E 0.00 0.00 61.23 31.98 24.44 P/B 0.00 0.00 6.84 6.06 5.27 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  10月28日，公司发布2022年三季报，前三季度实现归母净利润16.76亿元，同比增长132.4%；其中Q3归母净利润7.71亿元，同比增长393.9%，环比增长53%，位于业绩预告中枢，符合预期。 经营分析  Q3受限电影响下出货维持增长，上调全年出货预期。前三季度公司实现出货约29.8GW，其中组件出货约 28.5GW，单三季度组件出货10.29GW（其中N型TOPCon出货约3GW），在四川基地受限电、地震等因素影响产出的背景下实现环比略增。综合考虑Q4国内电站拉货提速及硅料加速释放的供需两旺趋势，以及公司一体化产能持续爬坡，预计Q4出货13~15GW，上调全年出货预测至41.5~43.5GW（原35~40GW）。  TOPCon出货占比提升+一体化布局完善，盈利能力持续提升。测算公司Q3组件综合单位盈利0.075元/W，剔除汇兑损益及减值影响后环比仍显著提升。考虑限电对产量及成本的影响，公司单瓦盈利提升主要源于TOPCon出货占比提升、一体化比例提升降低成本，预计2022年底公司硅片、电池片和组件的设计产能分别达65/55/70GW，持续提升成本竞争力。  TOPCon布局全面领先，超额利润贡献进入收获期。公司在TOPCon技术研发及量产方面全面领先同业，1）效率：N型TOPCon 电池量产平均转换效率已超过25%，且效率仍在逐步提升，最新实验室效率已达到26.1%，预计23年底量产效率达到25.7%；2）成本：预计年底与PERC持平；3）规模：目前公司TOPCon 电池产能一期 16GW 已实现满产，二期 19GW 在建/爬坡中，预计年底形成35GW的N型电池产能。根据公司N型产品较PERC组件的功率增益幅度及国内外实际销售价格，随实证数据丰富，预计N型组件有望保持0.1元/W左右销售溢价，公司规划23年N型组件出货占比将达到60%，驱动公司在电池片供应偏紧环境下实现更丰厚的超额利润。 盈利调整与投资建议  根据我们对需求及公司组件盈利能力的最新判断，微调公司22年归母净利润至28.04亿元，上调23-24年归母净利润至53.69（+21%）、70.25（+19%），对应EPS分别为0.28、0.54、0.71元。维持“买入”评级。 风险提示  国际贸易环境恶化风险；新技术进展不及预期风险；人民币汇率波动风险。 02000400060008000100007.929.4911.0612.6314.215.7717.3418.91220 126220 426220 726221 026人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 晶科能源 沪深300 2022年10月29日 新能源与电力设备组 晶科能源 (688223.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 29,490 33,660 40,570 78,345 92,142 111,049 货币资金 13,542 16,029 18,409 24,762 22,266 26,493 增长率 14.1% 20.5% 93.1% 17.6% 20.5% 应收款项 9,223 7,428 12,273 17,505 20,387 24,571 主营业务成本 -23,616 -28,629 -35,135 -69,604 -79,371 -94,899 存货 5,351 8,363 13,250 20,557 23,442 28,028 %销售收入 80.1% 85.1% 86.6% 88.8% 86.1% 85.5% 其他流动资产 3,348 2,684 3,747 6,881 7,606 8,750 毛利 5,873 5,030 5,435 8,741 12,771 16,150 流动资产 31,463 34,503 47,679 69,705 73,701 87,841 %销售收入 19.9% 14.9% 13.4% 11.2% 13.9% 14.5% %总资产 69.7% 68.3% 65.4% 62.5% 58.5% 58.8% 营业税金及附加 -107 -99 -119 -196 -230 -278 长期投资 611 723 1,046 1,563 1,613 1,663 %销售收入 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 11,587 13,193 19,491 34,965 45,009 53,683 销售费用 -2,129 -895 -891 -1,778 -2,092 -2,521 %总资产 25.7% 26.1% 26.7% 31.4% 35.7% 35.9% %销售收入 7.2% 2.7% 2.2% 2.3% 2.3% 2.3% 无形资产 961 1,159 1,738 2,581 2,993 3,383 管理费用 -659 -841 -1,133 -2,115 -2,396 -2,776 非流动资产 13,678 16,032 25,192 41,763 52,365 61,620 %销售收入 2.2% 2.5% 2.8% 2.7% 2.6% 2.5% %总资产 30.3% 31.7% 34.6% 37.5% 41.5% 41.2% 研发费用 -680 -706 -716 -1,254 -1,474 -1,777 资产总计 45,141 50,535 72,871 111,468 126,066 149,461 %销售收入 2.3% 2.1% 1.8% 1.6% 1.6% 1.6% 短期借款 8,923 8,102 13,391 15,746 19,020 26,054 息税前利润（EBIT） 2,299 2,489 2,575 3,398 6,579 8,798 应付款项 15,191 16,716 23,864 42,079 47,984 57,371 %销售收入 7.8% 7.4% 6.3% 4.3% 7.1% 7.9% 其他流动负债 6,611 4,730 9,549 12,144 14,082 16,431 财务费用 -361 -940 -1,062 -453 -793 -1,115 流动负债 30,725 29,548 46,804 69,969 81,086 99,857 %销售收入 1.2% 2.8% 2.6% 0.6% 0.9% 1.0% 长期贷款 384 396 399 3,299 3,299 3,299 资产减值损失 -355 -279 -460 -546 -370 -319 其他长期负债 4,978 8,076 12,111 13,080 13,339 13,749 公允价值变动收益 18 165 71 50 50 50 负债 36,087 38,021 59,314 86,348 97,725 116,905 投资收益 -18 -30 227 -100 -100 -100 普通股股东权益 8,803 12,509 13,552 25,114 28,336 32,551 %税前利润 n.a n.a 16.7% n.a n.a n.a 其中：股本 4,206 8,000 8,000 10,000 10,000 10,000 营业利润 1,564 1,112 1,397 3,299 6,316 8,265 未分配利润 3,912 4,013 5,113 6,796 10,017 14,232 营业利润率 5.3% 3.3% 3.4% 4.2% 6.9% 7.4% 少数股东权益 252 5 5 5 5 5 营业外收支 10 69 -37 0 0 0 负债股东权益合计 45,141 50,535 72,871 111,468 126,066 149,461 税前利润 1,574 1,182 1,360 3,299 6,316 8,265 利润率 5.3% 3.5% 3.4% 4.2% 6.9% 7.4% 比率分析 所得税 -177 -139 -219 -495 -947 -1,240 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 11.3% 11.8% 16.1% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 1,397 1,043 1,141 2,804 5,369 7,025 每股收益 n.a 0.130 0.143 0.280 0.537 0.703 少数股东损益 16 1 0 0 0 0 每股净资产 n.a 1.564 1.694 2.511 2.834 3.255 归属于母公司的净利润 1,381 1,042 1,141 2,804 5,369 7,025 每股经营现金净流 n.a 0.313 0.404 1.189 1.255 1.644 净利率 4.7% 3.1% 2.8% 3.6% 5.8% 6.3% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.112 0.215 0.281 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 15.69% 8.33% 8.42% 11.17% 18.95% 21.58% 2019 2020 2021 2022E 2023E