业绩符合预期，出货量及单瓦盈利环比持续提升

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]天合光能(600438)投资评级买入上次评级买入[Table_Author]武浩电力设备与新能源行业首席分析师执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711邮箱：wuhao@cindasc.com黄楷电力设备新能源行业分析师执业编号：S1500522080001邮箱：huangkai@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031[Table_Title]业绩符合预期，出货量及单瓦盈利环比持续提升[Table_ReportDate]2023年08月30日[Table_Summ事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入493.84亿元，同比增长38.21%；实现归母净利润35.40亿元，同比增长178.88%，实现扣非后归母净利润为37.12亿元，同比增长222.60%。2023Q2公司实现营业收入280.65亿元，同比增长37.18%，环比增长31.64%；实现归母净利润17.72亿元，同比增长144.05%，环比增长0.24%；实现扣非后归母净利润为19.82亿元，同比增长200.46%，环比增长14.59%。点评：组件出货、盈利环比持续提升，TOPCON放量在即。截至2023年6月底，公司累计组件出货150GW，2023年上半年公司组件出货约27GW，其中我们预计2023Q2公司组件出货14GW，确认销售12GW，单瓦盈利近0.12元/W，环比Q1均有所提升。同时，公司积极布局N型电池领域，当前最高量产线平均效率已达25.8%，至尊N型700W+组件已实现量产。公司预计2023年底硅片、电池片、组件产能分别可达50GW、75GW、95GW，其中N型i-TOPCON电池片产能将达40GW。持续提高光伏系统整体解决方案能力。2023H1年公司支架业务实现出货3.3GW，2023Q2支架出货2GW，全年出货目标8GW以上。分布式系统业务2023H1年实现出货4.5GW，2023Q2实现出货2.5GW，全年目标10GW以上。同时公司不断丰富分布式光伏应用场景，户用场景下，开创性发布了“富家光伏花园”，在工商业领域，推出全新天能瓦3.0PRO光伏屋面维护系统推动建筑能源转型。储能业务不断开拓，一体化产业布局规模迅速扩大。2023H1公司储能系统交付实现大幅增长，全年出货目标3-4GWh。在产能制造端，公司深入布局垂直一体化产业，公司预计2023年底储能电池、直流电池舱及交直流产品组合达到12GWh产能，2024Q2末达到25GWh产能。盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别是1121.95、1340.41、1660.37亿元，同比增长31.9%、19.5%、23.9%；归母净利润分别是75.69、94.10、123.68亿元，同比增长105.7%、24.3%和31.4%。当前股价对应2023-2025年PE分别为10.23、8.23、6.26倍，维持“买入”评级。风险因素：光伏需求不及预期、技术路线变化风险、宏观环境变化、政策风险等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com2[Table_Profit]重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入(百万元)44,48085,052112,195134,041166,037增长率YoY%51.2%91.2%31.9%19.5%23.9%归属母公司净利润(百万元)1,8043,6807,5699,41012,368增长率YoY%46.8%104.0%105.7%24.3%31.4%毛利率%14.1%13.4%18.2%18.7%18.8%净资产收益率ROE%10.5%14.0%22.4%22.3%23.2%EPS(摊薄)(元)0.831.693.484.335.69市盈率P/E(倍)42.9021.0310.238.236.26市净率P/B(倍)4.522.942.301.831.45[Table_ReportClosing]资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月29日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3[Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产41,86161,06576,09696,613129,433营业总收入44,48085,052112,195134,041166,037货币资金10,69019,14319,98524,37540,120营业成本38,19173,63391,754108,945134,891应收票据2,2972,2923,9414,9956,074营业税金及附加137262449536664应收账款8,17013,21017,75519,12826,693销售费用1,4082,3994,2634,6915,645预付账款2,1021,4643,6704,3585,396管理费用1,4832,2094,0394,5575,479存货12,75418,71524,31435,61142,575研发费用9251,2212,3562,5473,155其他5,8496,2416,4328,1468,575财务费用289272385647856非流动资产21,67928,91134,74835,12134,730减值损失合计-279-1,363-1,800-1,300-1,000长期股权投资2,0483,6493,6493,6493,649投资净收益5286101,890677617固定资产13,36112,30216,55116,86317,129其他-36-226-132-49-51无形资产8942,6322,6322,6322,632营业利润2,2614,0788,90711,44514,912其他5,37610,32711,91611,97711,320营业外收支13-93-15-15-15资产总计63,54089,976110,844131,735164,163利润总额2,2743,9848,89211,43014,897流动负债35,04954,95068,43280,853102,150所得税4243321,3232,0202,529短期借款6,6479,71814,71819,71824,718净利润1,8503,6537,5699,41012,368应付票据11,36518,08122,69925,72134,231少数股东损益46-27000应付账款7,34412,03314,47316,99921,969归属母公司净利润1,8043,6807,5699,41012,368其他9,69315,11716,54118,41521,232EBITDA3,6166,99212,36516,24220,143非流动负债10,3276,2316,2316,2316,231EPS（当年）（元）0.871.723.484.335.69长期借款3,0063,5723,5723,5723,572其他7,3212,6592,6592,6592,659现金流量表单位:百万元负债合计45,37661,18174,66387,084108,381会计年度2021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益1,0522,4572,4572,4572,457经营活动现金流1,0989,2374,9225,21616,702归母股东权益17,11226,33933,72542,19453,326净利润1,8503,6537,5699,41012,368负债和股东权益63,54089,976110,844131,735164,163折旧摊销1,2942,2082,6633,1273,591财务费用5614306729471,222重要财务指标单位:百万元投资损失-963-610-1,890-677-617会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变动-2,0802,074-6,207-9,156-1,128营业总收入44,48085,052112,195134,041166,037其它4371,4832,1151,5651,265同比（%）51.2%91.2%31.9%19.5%23.9%投资活动现金流-6,852-8,966-8,225-3,938-3,498归属母公司净利润1,8043,6807,5699,41012,368资本支出-6,427-8,076-10,115-4,615-4,115同比（%）46.8%104.0%105.7%24.3%31.4%长期投资-1,028-166000毛利率（%）14.1%13.4%18.2%18.7%18.8%其他603-7231,890677617ROE%10.5%14.0%22.4%22.3%23.2%筹资活动现金流8,7146,1734,1453,1122,541EPS(摊薄)(元)0.831.693.484.335.69吸收投资4812,19657400P/E42.9021.0310.238.236.26借款19,91919,2955,0005,0005,000P/B4.522.942.301.831.45支付利息或股息-871-940-1,429-1,888-2,459EV/EBITDA46.8719.526.454.953.45现金流净增加额2,3717,0548424,39015,745 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com4研究团队简介武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，伦敦卡斯商学院金融硕士，3年行业研究经验，2022年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责电力设备及储能行业研究。陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。李宇霆，团队成员，澳洲国立大学经济学硕士，上海财经大学学士，2023年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com5分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整