单瓦盈利持续提升，N型产品优势明显

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 15.93 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 100.00 已上市流通A股(亿股) 14.00 总市值(亿元) 1,593.00 年内股价最高最低(元) 18.95/9.41 沪深300指数 4108 上证指数 3236 相关报告 1.《出货高增份额提升，组件盈利能力持续改善-晶科能源2022年一...》，2022.4.29 2.《Q1业绩略超预期，单瓦盈利持续提升-晶科能源2021年报及2...》，2022.4.24 3.《老牌组件龙头迎业绩拐点，回A上市再次腾飞-晶科能源 深 度 报 告 》，2022.1.25 姚遥 分析师 SAC执业编号：S1130512080001 (8621)61357595 yaoy＠gjzq.com.cn 宇文甸 分析师 SAC执业编号：S1130522010005 yuwendian＠gjzq.com.cn 单瓦盈利持续提升，N型产品优势明显 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 33,660 40,570 62,978 75,490 94,194 营业收入增长率 14.14% 20.53% 55.23% 19.87% 24.78% 归母净利润(百万元) 1,042 1,141 2,813 4,445 5,924 归母净利润增长率 -24.57% 9.59% 146.48% 57.99% 33.29% 摊薄每股收益(元) 0.13 0.14 0.28 0.44 0.59 每股经营性现金流净额 0.28 0.35 0.22 0.35 0.86 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.33% 8.42% 9.90% 14.30% 17.10% P/E 0.00 0.00 56.62 35.84 26.89 P/B 0.00 0.00 5.61 5.12 4.60 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  8月26日，公司发布2022年半年度报告。公司上半年实现334.07亿元，同比增长112.44%；扣非归母净利润8.03亿元，同比增长299.20%。其中Q2单季度实现营收187.26亿元，同比138.55%，环比增长27.55%；扣非归母净利润5.03亿元，同比增长111.34%，环比增长67.67%。  公司同时公告多晶硅采购长单，计划2023-2030年向新特能源采购33.6万吨多晶硅。 经营分析  2022年出货目标达成一半，盈利能力持续改善：上半年实现光伏组件约 18.21GW；预计Q3组件出货9-10GW，保证全年达成35-40GW的出货目标。根据测算，Q2组件扣非单瓦盈利0.049元/W，环比提升0.012元/W，另外Q2计提资产减值4.5亿元，其中固定资产减值预计在1亿元以上，剔除减值影响后预计Q2单瓦盈利环比改善0.02元/W左右。  分销占比提升至50 %，中国、欧洲市场占比达到53%：上半年公司全球组件出货市场中，欧洲、中国、亚太及新兴市场分别占27 %、26 %、20 %、19%，北美市场受到美国贸易政策的影响，占比仅有8%。同时公司出货结构不断优化，分销出货占比约 50%，大尺寸产品出货占比超 80%。  N型TOPCon技术行业领先，前瞻性大规模产能布局有望带来超额盈利：公司在TOPCon技术路线方面研发及量产处于行业领先，当前成本方面基本与PERC持平，效率方面N型TOPCon 电池量产平均转换效率已超过 24.8%，且效率仍在逐步提升。根据公司规划，公司预计在年底形成35GW的N型电池产能，规模位居行业首位。根据年内国央企组件招标结果显示， N 型组件在价格上较常规组件有单瓦0.1元/W的溢价，公司规划全年N型组件出货规模达到10GW，前瞻性布局有望拿到较多超额盈利。 投资建议  维持公司 2022-2024年归母净利润预测 28.1、44.5、59.2亿元，对应 EPS 分别为 0.28、0.44、0.59 元，维持“买入”评级。 风险提示  光伏需求不及预期；原材料价格上涨超预期；竞争加剧风险；疫情超预期恶化；国际贸易风险。 02000400060008000100008.469.9511.4412.9314.4215.9117.418.89220 126220 426220 726人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 晶科能源 沪深300 买入 2022年08月28日 新能源与汽车研究中心 晶科能源 (688223.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 29,490 33,660 40,570 62,978 75,490 94,194 货币资金 13,542 16,029 18,409 19,214 17,989 22,410 增长率 14.1% 20.5% 55.2% 19.9% 24.8% 应收款项 9,223 7,428 12,273 17,401 20,641 25,755 主营业务成本 -23,616 -28,629 -35,135 -53,670 -63,147 -78,425 存货 5,351 8,363 13,250 17,292 20,262 25,113 %销售收入 80.1% 85.1% 86.6% 85.2% 83.6% 83.3% 其他流动资产 3,348 2,684 3,747 4,341 4,967 5,829 毛利 5,873 5,030 5,435 9,308 12,343 15,769 流动资产 31,463 34,503 47,679 58,247 63,859 79,107 %销售收入 19.9% 14.9% 13.4% 14.8% 16.4% 16.7% %总资产 69.7% 68.3% 65.4% 63.4% 61.7% 63.2% 营业税金及附加 -107 -99 -119 -170 -204 -254 长期投资 611 723 1,046 1,251 1,456 1,661 %销售收入 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 11,587 13,193 19,491 26,415 31,759 37,533 销售费用 -2,129 -895 -891 -1,386 -1,661 -2,072 %总资产 25.7% 26.1% 26.7% 28.8% 30.7% 30.0% %销售收入 7.2% 2.7% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 无形资产 961 1,159 1,738 2,126 2,457 2,781 管理费用 -659 -841 -1,133 -1,763 -2,114 -2,637 非流动资产 13,678 16,032 25,192 33,561 39,635 46,122 %销售收入 2.2% 2.5% 2.8% 2.8% 2.8% 2.8% %总资产 30.3% 31.7% 34.6% 36.6% 38.3% 36.8% 研发费用 -680 -706 -716 -1,134 -1,359 -1,695 资产总计 45,141 50,535 72,871 91,808 103,495 125,229 %销售收入 2.3% 2.1% 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% 短期借款 8,923 8,102 13,391 11,729 19,304 29,386 息税前利润（EBIT） 2,299 2,489 2,575 4,855 7,006 9,109 应付款项 15,191 16,716 23,864 27,284 27,562 33,447 %销售收入 7.8% 7.4% 6.3% 7.7% 9.3% 9.7% 其他流动负债 6,611 4,730 9,549 11,604 12,641 14,569 财务费用 -361 -940 -1,062 -972 -1,189 -1,591 流动负债 30,725 29,548 46,804 50,617 59,508 77,402 %销售收入 1.2% 2.8% 2.6% 1.5% 1.6% 1.7% 长期贷款 384 396 399 399 399 399 资产减值损失 0 0 0 -483 -475 -414 其他长期负债 4,978 8,076 12,111 12,366 12,494 12,779 公允价值变动收益 18 165 71 50 50 50 负债 36,087 38,021 59,314 63,382 72,401 90,580 投资收益 -18 -30 227 0 0 0 普通股股东权益 8,803 12,509 13,552 28,420 31,087 34,641 %税前利润 n.a n.a 16.7% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 4,206 8,000 8,000 10,000 10,000 10,000 营业利润 1,564 1,112 1,397 3,350 5,292 7,054 未分配利润 3,912 4,013 5,113 6,801 9,468 13,023 营业利润率 5.3% 3.3% 3.4% 5.3% 7.0% 7.5% 少数股东权益 252 5 5 6 7 8 营业外收支 10 69 -37 0 0 0 负债股东权益合计 45,141 50,535 72,871 91,808 103,495 125,229 税前利润 1,574 1,182 1,360 3,350 5,292 7,054 利润率 5.3% 3.5% 3.4% 5.3% 7.0% 7.5% 比率分析 所得税 -177 -139 -219 -536 -847 -1,129 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 11.3% 11.8% 16.1% 16.0% 16.0% 16.0% 每股指标 净利润 1,397 1,043 1,141 2,814 4,446 5,925 每股收益 #DIV/0! 0.13 0.14 0.28 0.44 0.59 少数股东损益 16 1 0 1 1 1 每股净资产 #DIV/0! 1.56 1.69 2.84 3.11 3.46 归属于母公司的净利润 1,381 1,042 1,141 2,813 4,445 5,924 每股经营现金净流 #DIV/0! 0.28 0.35 0.22 0.35 0.86 净利率 4.7% 3.1% 2.8% 4.5% 5.9% 6.3% 每股股利 0.000 0.00 0.00 0.11 0.18 0.24 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 15.69% 8.33% 8.42% 9.90% 14.30% 17.10% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 3.06% 2.06% 1.57% 3.06% 4.29% 4.73% 净利润 1,397 1,043 1,141 2,814 4,446 5,925 投入资本收益率 11.01% 10.35% 7.85% 10.00% 11.53% 11.83% 少数股东损益 16 1 0 1 1 1 增长率 非现金支出 1,057 1,422 1,854 2,706 3,2