证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 钧达股份（002865） 2022年业绩预告点评：单瓦盈利持续改善，看好23年新技术加速提升！ 2023年01月20日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 183.90 一年最低/最高价 53.85/267.23 市净率(倍) 36.66 流通A股市值(百万元) 25,405.65 总市值(百万元) 26,026.31 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.02 资产负债率(%,LF) 91.22 总股本(百万股) 141.52 流通A股(百万股) 138.15 相关研究 《钧达股份(002865)：转型光伏盈利向好，N型扩产迅速前景广阔》 2022-11-27 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2,863 11,673 22,676 23,844 同比 234% 308% 94% 5% 归属母公司净利润（百万元） -179 758 2,500 3,304 同比 -1419% 524% 230% 32% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） -1.26 5.36 17.67 23.35 P/E（现价&最新股本摊薄） -145.69 34.33 10.41 7.88 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 #产能扩张 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2022年度业绩预告，公司预计实现归母净利润6.8-7.8亿元，同增481%-537%，扣非归母净利润4.6-5.6亿元，同增354%-410%，差额主要系公司于2022年6月剥离汽车资产，并计入非经常性收益2.15亿元所致。2022Q4公司预计实现归母净利润2.70-3.70亿元，同增374%-476%，环增96%-169%，扣非归母净利润2.64-3.64亿元，同增368%-469%，环增94%-168%。实际经营业绩符合预期。 ◼ 大尺寸供需紧张，盈利持续改善。公司预计2022年电池出货10.72GW，同增88%，PERC/TOPCon电池分别出货8.85/1.87GW，PERC同增约55%，其中2022Q4电池出货3.81GW，PERC/TOPCon分别出货2.37/1.44GW， Q4由于组件厂去库存导致TOPCon出货略低于预期；考虑计提费用回冲我们测算整体电池单瓦盈利0.12元左右，环比提升约4分，其中PERC/TOPCon分别为0.11/0.13元/W左右，整体贡献4-5亿元利润，受益于原材料降价+大尺寸供给紧缺，单瓦盈利持续提升。展望2023Q1，公司目前已满产满销，我们预计公司电池出货4.4GW+，单瓦盈利环比持平。2023年我们预计电池出货30-31GW，同增280%+，看好盈利继续提升：①受益上游原材料价格快速下降，电池供应相对较紧，利润留存能力强；②我们预计2023年公司TOPCon电池出货20-21GW，同比10倍左右增长，出货占比约65-70%，享新技术溢价，贡献盈利弹性，推动电池量利双升！ ◼ TOPCon产能加速推进，激光SE导入助力效率提升！公司目前TOPCon有滁州一期8GW在产，我们预计二期10GW于2023Q1投产，Q2满产，淮安一期13GW于2023Q2投产，Q3满产，后续淮安二期13GW将于2023年开工建设，后续产能推进迅速！公司目前TOPCon电池量产效率可达25%左右，我们预计2023年激光SE技术导入后将会有0.2-0.3%的效率提升，叠加技术进步降低银耗，未来成本有望持平于PERC，进一步贡献利润增量！ ◼ 盈利预测与投资评级：基于公司2022年底费用计提，我们下调2022年公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为7.6/25.0/33.0亿元，（前值为9.4/25.0/33.0亿元），同比+524%/+230%/+32%，基于公司TOPCon电池龙头地位，我们给予公司2023年16倍PE，对应目标价282.7元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。 -27%10%47%84%121%158%195%232%269%306%2022/1/202022/5/212022/9/192023/1/18钧达股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 钧达股份三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,682 12,264 22,924 25,887 营业总收入 2,863 11,673 22,676 23,844 货币资金及交易性金融资产 491 6,592 13,552 15,570 营业成本(含金融类) 2,521 10,181 18,523 18,627 经营性应收款项 605 3,226 5,507 6,175 税金及附加 15 41 73 72 存货 438 2,294 3,652 3,885 销售费用 20 26 57 60 合同资产 0 0 0 0 管理费用 132 155 295 303 其他流动资产 148 152 213 257 研发费用 123 303 567 596 非流动资产 4,333 4,725 5,476 5,745 财务费用 45 101 205 250 长期股权投资 44 0 0 0 加:其他收益 4 84 79 83 固定资产及使用权资产 2,418 3,036 3,619 3,711 投资净收益 -8 198 7 10 在建工程 237 196 186 173 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 300 394 521 631 减值损失 -103 -128 -142 -194 商誉 863 863 863 863 资产处置收益 -2 -5 7 7 长期待摊费用 283 13 9 4 营业利润 -101 1,016 2,908 3,843 其他非流动资产 188 222 277 362 营业外净收支 0 -1 -1 -1 资产总计 6,015 16,989 28,400 31,631 利润总额 -101 1,014 2,907 3,842 流动负债 3,018 8,871 17,083 16,610 减:所得税 33 145 407 538 短期借款及一年内到期的非流动负债 559 382 382 382 净利润 -134 869 2,500 3,304 经营性应付款项 1,417 5,696 10,387 10,433 减:少数股东损益 44 111 0 0 合同负债 93 561 854 943 归属母公司净利润 -179 758 2,500 3,304 其他流动负债 949 2,233 5,460 4,852 非流动负债 1,393 2,831 3,531 3,931 每股收益-最新股本摊薄(元) -1.26 5.36 17.67 23.35 长期借款 130 1,630 2,330 2,730 应付债券 62 0 0 0 EBIT 41 967 3,162 4,187 租赁负债 1 1 1 1 EBITDA 197 1,903 4,438 5,657 其他非流动负债 1,199 1,199 1,199 1,199 负债合计 4,411 11,702 20,613 20,540 毛利率(%) 11.97 12.78 18.31 21.88 归属母公司股东权益 1,002 4,573 7,073 10,377 归母净利率(%) -6.24 6.50 11.03 13.86 少数股东权益 602 714 714 714 所有者权益合计 1,604 5,287 7,787 11,091 收入增长率(%) 233.54 307.66 94.26 5.15 负债和股东权益 6,015 16,989 28,400 31,631 归母净利润增长率(%) -1,418.69 524.44 229.75 32.15 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 581 3,274 8,447 3,546 每股净资产(元) 7.22 1.55 2.40 3.53 投资活动现金流 -562 -1,157 -2,048 -1,752 最新发行在外股份（百万股） 142 142 142 142 筹资活动现金流 -112 3,984 561 223 ROIC(%) 2.91 17.16 30.55 29.15 现金净增加额 -93 6,101 6,960 2,017 ROE-摊薄(%) -17.83 16.58 35.35 31.84 折旧和摊销 156 936 1,276 1,471 资产负债率(%) 43.59 73.33 68.88 72.58 资本开支 -152 -1,349 -1,984 -1,661 P/E（现价&最新股本摊薄） -145.69 34.33 10.41 7.88 营运资本变动 344 179 1,240 -927 P/B（现价） 25.48 118.40 76.48 52.11 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于