请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2022年10月29日 纳思达（002180.SZ） 22Q3经营质量持续提升，自主打印领军迎信创加速点 事件：10月28日，公司发布2022年三季度报告，前三季度实现营业收入189.76亿元，同比增长12.08%，实现归属于上市公司股东的净利润15.52亿元，同比增长86.89%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润15.52亿元，同比增长254.26%。业绩符合市场预期。 产品拓展、耗材销售体现经营质量，信创大趋势下奔图或迎放量期。1）其中，2022年第三季度实现归属于上市公司股东的净利润4.86亿元，同比增长59.85%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.12亿元，同比增长191.65%。业绩总体符合前期预告，非经常性项目主要由衍生品等产生。2）奔图：2022年前三季度奔图营业收入为34.23亿元，同比增长21%，净利润为5.59亿元，同比增长3.58%，利润增速低于收入增速预计因前三季度信创产品销量大幅下滑，相关利润缺口由彩色打印机、原装耗材业务填补，若年底开启采购、后续盈利弹性可期。总体打印机销量同比增长40%（其中第三季度销量同比增长58%），Q3销量加速增长预计由全球市场加速拓展，今年预计出货量将超过350万台。原装耗材出货量同比增长60%（其中第三季度出货量同比增长86%），而上半年增速为48%，预计由打印机保有量迅速增长。后续高端打印机陆续量产，商业模式将实现快速升级。随着5月份珠海平沙激光打印机产业园区的正式启用以及9月份合肥激光打印机智造产业园的正式开工，奔图的产能会得到保证和提升，为未来几年高速增长打下基础。3）利盟：供应链恢复良好，前三季度营业收入为17.50亿美元，同比增长10%，利盟打印机销量同比增长27%（其中第三季度销量同比增长44%），销量大幅增长预计由代工订单驱动。息税折旧及摊销前利润（EBITDA）为1.91亿美元，同比下降11.5%，预计因打印机销售初期利润较低，但后续原装耗材盈利可观。今年7月，利盟完成了再融资(Refinance)，虽然增加了第三季度的一次性融资费用，但为利盟未来五年的经营发展提供了良好的流动性保障。4）集成电路业务：前三季度营业收入为15.23亿元，同比增长43%，净利润为6.71亿元，同比增长19.65%，芯片业务仍处于快速扩张期，人员招聘等费用较高。其中，非打印通用耗材芯片（工控与安全、汽车与新能源、消费电子）业务快速增长，营业收入约为3.9亿元，同比增长106%，体现公司稳健的经营风格。今年9月份，公司通过ISO 26262功能安全管理体系认证，标志着公司已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL-D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU的能力。5）打印机通用耗材业务：2022年前三季度，通用耗材业务实现营业收入约为45.82亿元，同比增长15%，净利润为1.98亿元，同比增长27.7%，体现行业竞争格局改善。6）我们认为2022年前三季度业绩保持高增表现，全年实现股权激励的业绩目标更确定，自主打印领军进入成长加速点。 费用端陆续改善，现金流、存货体现订单丰厚。1）2022年前三季度销售费用率为9.00%，同比-0.85pct，管理费用率为7.70%，同比-1.09pct，研发费用率为6.36%，同比+0.07pct，经营、管理持续优化，研发处于高投入期。财务费用率为-3.60%，同比-6.39pct，主要系汇率波动导致的汇兑收益增加导致，其中利息费用逐步降低。2）前三季度经营活动现金净流量为-0.91亿元，而去年同期为10.44亿元，另外三季度末存货为54.81亿元，较年初增加14.13亿元，预计因下游信创订单需要大量备货。 对标全球打印领军，“打印+耗材”模式盈利升级空间巨大。1）公司打印机实行“奔图+利盟”双品牌战略，形成全面产品线，并发挥技术、供应链、销售网络等方面的强协同作用，随着公司技术品牌竞争力提升，长期提升空间巨大。2）2021财年，惠普打印机业务中，耗材业务收入占比达62.76%。随着公司打印机市场份额提升，原装耗材业务将实现长期盈利模式升级。3）另外，公司在全球通用耗材市场份额居首，且专利布局不断加深，巩固其竞争壁垒。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期财报，预计公司2022-2024年营业总收入为275.01/327.71/387.41亿元，归母净利润为19.90/29.94/41.03亿元。维持“买入”评级。 风险提示：打印业务需求不及预期；汇率波动风险；商誉减值风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 19,585 22,792 27,501 32,771 38,741 增长率yoy（%） -15.9 16.4 20.7 19.2 18.2 归母净利润（百万元） 88 1,163 1,990 2,994 4,103 增长率yoy（%） -88.2 1222.7 71.1 50.5 37.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.06 0.82 1.41 2.11 2.90 净资产收益率（%） -1.2 8.7 13.0 16.5 18.5 P/E（倍） 820.9 62.1 36.3 24.1 17.6 P/B（倍） 8.9 5.1 4.5 3.8 3.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年10月28日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 半导体 前次评级 买入 10月28日收盘价(元) 54.87 总市值(百万元) 77,698.50 总股本(百万股) 1,416.05 其中自由流通股(%) 83.01 30日日均成交量(百万股) 10.68 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：yangran@gszq.com 相关研究 1、《纳思达（002180.SZ）：22Q3业绩预告超预期，自主打印领军进入成长加速点》2022-10-15 2、《纳思达（002180.SZ）：22H1业绩维持高增，自主打印领军迎加速点》2022-08-29 3、《纳思达（002180.SZ）：获国际大行银团贷款，自主打印领军进入成长加速点》2022-07-18 -48%-32%-16%0%16%32%48%64%2021-102022-022022-062022-10纳思达沪深300 2022年10月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 14013 19081 23133 26061 33876 营业收入 19585 22792 27501 32771 38741 现金 6375 9750 12977 13901 20563 营业成本 13235 15016 17886 20883 24174 应收票据及应收账款 2495 3033 3637 4311 5085 营业税金及附加 84 107 127 149 176 其他应收款 84 132 129 182 186 营业费用 2021 2135 2370 2607 2868 预付账款 279 252 389 375 528 管理费用 1888 1800 1890 1975 2054 存货 2835 4068 4155 5446 5668 研发费用 1247 1452 1742 2090 2508 其他流动资产 1943 1846 1846 1846 1846 财务费用 1595 613 546 499 486 非流动资产 24214 24504 22650 21668 20432 资产减值损失 -146 -128 -180 -199 -244 长期投资 13 144 277 410 544 其他收益 130 175 157 155 154 固定资产 2625 2423 2810 3114 3331 公允价值变动收益 23 199 111 155 133 无形资产 6193 5742 3392 2046 579 投资净收益 5 100 51 74 63 其他非流动资产 15383 16195 16171 16099 15977 资产处置收益 -12 41 14 28 21 资产总计 38226 43585 45782 47730 54308 营业利润 -478 2025 3451 5178 7089 流动负债 14483 13064 14905 14774 17831 营业外收入 3 6 3 3 4 短期借款 1555 1190 1190 1190 1190 营业外支出 10 26 23 18 19 应付票据及应付账款 3216 4309 4655 5811 6304 利润总额 -484 2006 3431 5163 7074 其他流动负债 9712 7565 9060 7773 10337 所得税 -334 409 700 1054 1443 非流动负债 11570 12145 9907 8016 6056 净利润 -150 1596 2731 4110 5631 长期借款 7040 7487 5248 3358 1398 少数股东损益 -238 433 741 1115 1528 其他非流动负债 4530 4658 4658 4658 4658 归属母公司净利润 88 1163 1990 2994 4103 负债合计 26053 25209 24811 22790 23887 EBITDA 1117 3409 4516 6273 8172 少数股东权益 4032 4083 4824 5939 7467 EPS（元） 0.06 0.82 1.41 2.11 2.90 股本 1075 1411 1416 1416 1416 资本公积 3804 8855 8855 8855 8855 主要财务比率 留存收益 3431 4332 6732 10343 15291 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 8141 14293 16147 19000 22954 成长能力 负债和股东权益 38226 43585 45782 47730 54308 营业收入(%) -15.9 16.4 20.7 19.2 18.2 营业利润(%) -140.8 523.8 70.4 50.0 36.9 归属于母公司净利润(%) -88.2 1222.7 71.1 50.5 37.0 获利能力 毛利率(%) 32.4 34.1 35.0 36.3 37.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 0.4 5.1 7.2 9.1 10.6 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) -1.2 8.7 13.0 16.5 18.5 经营活动现金流 2013 2857 6215 3517 9268 ROIC(%) -0.2 6.5 10.1 14.3 18.0 净利润 -150 1596 273