请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2021年01月02日 中国长城（000066.SZ） 飞腾芯片超预期放量，信创全线领军迎加速点 三十余年深厚技术积累，铸就国有信息创新领军。公司前身成立于1987年，创始团队来自国家电子工业部计算机局，具有计算机领域三十余年的深厚技术积累，曾研发出中国第一台具有自主知识产权的高级中文微型计算机长城0520CH。公司实控人为中国电子信息产业集团，国有背景与高管资深业内积累保证了公司的技术壁垒。 产品线布局立体，PK产业生态正逐步完善。1）公司具备硬件/固件/软件/系统级定制开发等从底层芯片到顶层应用级解决方案的全系列技术能力，形成‚芯—端—云‛完整生态链，其产品线横跨芯片、各类整机/终端、云安全基座及合作解决方案。2）PK生态逐渐完善，拥有众多生态合作伙伴，与中国软件、百度、金蝶、科大讯飞、奔图等多家行业龙头企业展开应用方面的生态合作，并已经和腾讯云、金山云、科大讯飞、奇安信、用友等头部企业形成了互认证解决方案。 飞腾芯片正式进入放量期，国产替代大趋势来临将核心受益。1）飞腾公司是国内稀缺的ARM芯片独立厂商，上市公司持有飞腾31.5%股份。ARM芯片功耗低、成本低，在移动端市占率高达95%，近年国际ICT巨头纷纷发布基于ARM的产品试水市场，并不断完善其生态。苹果于2020年6月发布的自研ARM芯片M1，叠加苹果AppStore自带的丰富生态，标志着传统x86体系开始受到冲击。根据官方报道，飞腾2019年进入增长快车道，2020年芯片交付量由2019年的20万片大幅增长至150万片，增长率达到650%，收入亦呈现爆发式增长，从2019年的2.1亿元上升至2020年的13亿元。2）信创近年来上升为国家战略，且已进入落地阶段。在此大趋势下，公司作为信创核心领军厂商将大幅受益。根据人社部、IDC数据估算，仅就党政市场CPU国产替代长期空间超过200亿元。 首次覆盖，给予‚买入‛评级。预计2020-2022年中国长城收入为124.83、148.87、177.48亿元，归母净利润为11.51、14.22、17.51亿元。首次覆盖给予公司‚买入‛评级。 风险提示：技术研发不及预期的风险；CPU国产替代不及预期的风险；国际局势导致的技术授权风险；关键假设可能存在误差的风险。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 10,009 10,844 12,483 14,887 17,748 增长率yoy（%） 5.3 8.3 15.1 19.3 19.2 归母净利润（百万元） 987 1,115 1,151 1,422 1,751 增长率yoy（%） 69.9 13.0 3.3 23.5 23.2 EPS最新摊薄（元/股） 0.34 0.38 0.39 0.49 0.60 净资产收益率（%） 15.9 13.5 12.7 13.6 14.6 P/E（倍） 56.3 49.9 48.3 39.1 31.8 P/B（倍） 8.9 6.7 6.0 5.3 4.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（首次） 股票信息 行业 计算机设备 最新收盘价 18.99 总市值(百万元) 55,606.18 总股本(百万股) 2,928.18 其中自由流通股(%) 99.99 30日日均成交量(百万股) 56.59 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：y angran@gszq.com 相关研究 2021年01月02日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 9462 14027 14494 19766 20423 营业收入 10009 10844 12483 14887 17748 现金 3376 3979 5644 6327 7543 营业成本 7815 8169 9332 11088 13171 应收票据及应收账款 3722 4530 4969 6360 7147 营业税金及附加 73 74 76 106 121 其他应收款 64 91 87 125 128 营业费用 377 491 559 654 792 预付账款 219 1211 435 1529 812 管理费用 606 587 599 623 661 存货 1984 3642 2785 4852 4219 研发费用 645 849 1061 1274 1465 其他流动资产 96 573 573 573 573 财务费用 43 108 31 8 34 非流动资产 6541 7643 7930 8386 9284 资产减值损失 95 -76 66 71 82 长期投资 309 648 1007 1371 1756 其他收益 162 600 300 450 600 固定资产 1920 2782 2819 2999 3319 公允价值变动收益 0 279 300 200 100 无形资产 538 504 378 227 216 投资净收益 813 9 30 34 55 其他非流动资产 3773 3710 3726 3789 3992 资产处臵收益 -2 0 0 0 0 资产总计 16002 21671 22424 28153 29707 营业利润 1328 1347 1388 1747 2177 流动负债 7171 9612 9874 14662 14843 营业外收入 4 15 88 29 34 短期借款 2023 3955 3955 6705 6670 营业外支出 11 11 11 11 11 应付票据及应付账款 2714 3564 3607 4913 5207 利润总额 1321 1350 1464 1764 2200 其他流动负债 2434 2094 2313 3044 2966 所得税 264 184 246 269 353 非流动负债 2181 3408 2936 2525 2232 净利润 1056 1166 1218 1495 1847 长期借款 1244 2207 1735 1324 1031 少数股东损益 69 51 66 73 96 其他非流动负债 937 1201 1201 1201 1201 归属母公司净利润 987 1115 1151 1422 1751 负债合计 9352 13020 12810 17188 17075 EBITDA 1653 1851 1999 2380 2889 少数股东权益 410 355 421 495 591 EPS（元/股） 0.34 0.38 0.39 0.49 0.60 股本 2936 2928 2928 2928 2928 资本公积 556 601 601 601 601 主要财务比率 留存收益 2666 4400 5410 6587 8083 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 6240 8296 9192 10470 12041 成长能力 负债和股东权益 16002 21671 22424 28153 29707 营业收入（%） 5.3 8.3 15.1 19.3 19.2 营业利润（%） 67.6 1.5 3.0 25.9 24.6 归属母公司净利润（%） 69.9 13.0 3.3 23.5 23.2 获利能力 毛利率（%） 21.9 24.7 25.2 25.5 25.8 现金流量表（百万元） 净利率（%） 9.9 10.3 9.2 9.6 9.9 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 15.9 13.5 12.7 13.6 14.6 经营活动现金流 45 109 2323 -868 2915 ROIC（%） 10.2 9.1 8.4 8.4 9.7 净利润 1056 1166 1218 1495 1847 偿债能力 折旧摊销 229 235 375 421 453 资产负债率（%） 58.4 60.1 57.1 61.1 57.5 财务费用 43 108 31 8 34 净负债比率（%） 23.3 34.7 13.5 27.0 11.5 投资损失 -813 -9 -30 -34 -55 流动比率 1.3 1.5 1.5 1.3 1.4 营运资金变动 -613 -1388 1029 -2559 736 速动比率 1.0 0.9 1.1 0.9 1.0 其他经营现金流 142 -3 -300 -200 -100 营运能力 投资活动现金流 -490 -1098 -332 -643 -1196 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 825 744 -73 92 513 应收账款周转率 3.0 2.6 2.6 2.6 2.6 长期投资 266 -461 -360 -338 -385 应付账款周转率 3.2 2.6 2.6 2.6 2.6 其他投资现金流 601 -814 -764 -890 -1068 每股指标（元） 筹资活动现金流 688 1591 -326 -556 -469 每股收益（最新摊薄） 0.34 0.38 0.39 0.49 0.60 短期借款 616 1932 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.02 0.04 0.79 -0.30 1.00 长期借款 81 964 -472 -411 -293 每股净资产（最新摊薄） 2.13 2.83 3.14 3.58 4.11 普通股增加 -8 -8 0 0 0 估值比率 资本公积增加 162 44 0 0 0 P/E 56.3 49.9 48.3 39.1 31.8 其他筹资现金流 -163 -1341 145 -145 -175 P/B 8.9 6.7 6.0 5.3 4.6 现金净增加额 259 596 1665 -2067 1251 EV/EBITDA 34.8 31.6 28.5 24.6 19.8 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 rQoRrOtQoRrNpPnRzRtOnO9P9R7NpNmMpNqReRoOoPlOmMsOaQrRwPvPtPoPuOsPpQ 2021年01月02日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、 信创多细分领域领军，全产品线布局整装待发 ...................................................................................................4 二、 飞腾ARM芯片进入放量阶段，信创大趋势下有望大幅受益 ............................................................................... 10 三、 盈利预测 .................