获国际大行银团贷款，自主打印领军进入成长加速点

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2022年07月18日 纳思达（002180.SZ） 获国际大行银团贷款，自主打印领军进入成长加速点 事件：7月18日，公司发布公告，境外控股子公司利盟与12家银行组成的项目银团签署《信贷协议》，该贷款已于2022年7月15日发放。 获国际大行银团贷款，将极大缓解短期流动性压力。1）根据公告，借款人利盟与12家银行组成的贷款人项目银团签署《信贷协议》，贷款人提供总计本金额不超过10.5亿美元定期贷款额度和1亿元的循环信用贷款额度，贷款金额主要用于臵换利盟存量银行贷款和补充利盟的营运资金。本次贷款利率采用Adjusted Term SOFR+3%或Base Rate+2%，在5年内进行分期还款，每一年还款比例分别为5%、10%、10%、15%和60%。2）前期为完成对利盟国际的收购，2016年纳思达向中信银行申请了财团贷款。同时，为补充利盟国际的营运资金，2021年利盟国际再次组建了流动资金贷款。截至2022年6月末，利盟国际的存量贷款余额约等值10.8亿美元，将于2023年、2024年到期偿还。3）为解决利盟国际 2023年、2024年还款压力，保证利盟国际未来5年的流动性安全，改善存量银团的担保条件，解除公司担保的系统性风险，降低对外担保余额，公司通过国际市场组团再融资（Refinance）对存量银团进行了重新安排，新的银团贷款以美国 Morgan Stanley Senior Funding, Inc.（摩根士丹利高级基金公司）为牵头行，由全球12家银行组成的项目银团作为贷款人签署了《信贷协议》，该贷款已于 2022年7月15日发放。4）本次再融资使公司解除了对利盟国际承担的由中信银行牵头的存量银团债务的连带担保责任，同时解除了赛纳科技以其持有的 1.26 亿股纳思达股票所提供的股票质押担保，以及公司实际控制人汪东颖先生为存量银团中流动资金贷款所提供的无限连带责任保证担保。5）我们认为此次《信贷协议》由国际顶级银行牵头组团，体现国际市场对利盟资产质地的认可，同时也极大缓解国内资本市场对公司质押和还款压力的担忧。另外，从利盟国际经营角度，将缓解2023年、2024年还款压力，为未来五年的经营发展提供流动性保障。根据2022H1业绩预告，利盟（LEXMARK）上半年营业收入约11.6亿美元，同比增长约10%，利盟打印机销量同比增长约18%，表明利盟进入业务恢复期，且销量增速实现突破。 2022H1业绩预告超预期，自主打印+利盟+芯片业务驱动加速成长。1）根据公司2022年半年度业绩预告，实现归属于上市公司股东的净利润100,000万元-115,000万元，比上年同期增长89.96%-118.45%；扣除非经常性损益后的净利润85,000万元-100,000万元，比上年同期增长272.60%-338.36%。公司业绩总体超出市场预期，全年实现股权激励的业绩目标更确定，自主打印领军进入成长加速点。2）打印机业务：2022年上半年奔图（PANTUM）营业收入约21.13亿元，同比增长约14%，持续保持快速增长，且收入结构优化；打印机整体销量同比增长超30%，考虑上半年疫情对供应链和发货影响，预计全年或完成400万台出货；原装耗材出货量随着打印机装机量的提升同比增长约48%，高毛利率产品占比持续提升，长期商业模式升级的体现；利盟（LEXMARK）上半年营业收入约11.6亿美元，同比增长约10%，利盟打印机销量同比增长约18%，表明利盟进入业务恢复期，且销量增速实现突破。3）集成电路业务：2022年上半年，集成电路业务营业收入约10.5亿元，同比增长约55%。4）打印机通用耗材业务：2022年上半年，供应链虽受疫情一定影响，但市场需求逐步恢复，业务整体呈现向好态势，营业收入同比增长约16%。 利盟经历全球疫情考验，经营状况逐步恢复。1）2021年欧美打印市场从2020年疫情谷底中逐步恢复，利盟全年营业收入21.77亿美元，较去年同期增长约8.75%。管理层报表数据口径下，利盟全年息税折旧及摊销前利润达2.735亿美元，同比增长18%，扣除无形资产摊销、固定资产折旧等费用后，实现净利润1300万美元（2020年为亏损8000万美元）。2）在全球疫情常态化的背景下，欧美国家对疫情的管控逐步放宽，市场办公打印需求恢复明显，有效拉动全球激光打印机和耗材的销售。同时在全球范围半导体元器件紧缺的大环境下，虽然未能全部满足市场的订单需求，利盟全年打印机销量仍取得14%的增长。另外，也大力发展与其他厂商的战略合作关系，新增的OEM订单在2021年开始陆续出货。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期财报，预计公司2022-2024年营业总收入为275.01/327.71/387.41亿元，归母净利润为19.90/29.94/41.03亿元。维持“买入”评级。 风险提示：打印业务需求不及预期；汇率波动风险；商誉减值风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 19,585 22,792 27,501 32,771 38,741 增长率yoy（%） -15.9 16.4 20.7 19.2 18.2 归母净利润（百万元） 88 1,163 1,990 2,994 4,103 增长率yoy（%） -88.2 1222.7 71.1 50.5 37.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.06 0.82 1.41 2.11 2.90 净资产收益率（%） -1.2 8.7 13.0 16.5 18.5 P/E（倍） 872.7 66.0 38.6 25.6 18.7 P/B（倍） 9.4 5.4 4.8 4.0 3.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年7月18日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 半导体 前次评级 买入 7月18日收盘价(元) 54.20 总市值(百万元) 76,749.74 总股本(百万股) 1,416.05 其中自由流通股(%) 83.00 30日日均成交量(百万股) 8.17 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：yangran@gszq.com 相关研究 1、《纳思达（002180.SZ）：业绩预告超预期，自主打印领军进入成长加速点》2022-07-14 2、《纳思达（002180.SZ）：2021年业绩实际更乐观，自主打印领军迎加速点》2022-04-28 3、《纳思达（002180.SZ）：大额回购彰显发展信心，持续践行全球打印行业高端替代》2022-04-19 -32%-16%0%16%32%48%64%80%2021-072021-112022-032022-07纳思达 沪深300 2022年07月18日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 14013 19081 23133 26061 33876 营业收入 19585 22792 27501 32771 38741 现金 6375 9750 12977 13901 20563 营业成本 13235 15016 17886 20883 24174 应收票据及应收账款 2495 3033 3637 4311 5085 营业税金及附加 84 107 127 149 176 其他应收款 84 132 129 182 186 营业费用 2021 2135 2370 2607 2868 预付账款 279 252 389 375 528 管理费用 1888 1800 1890 1975 2054 存货 2835 4068 4155 5446 5668 研发费用 1247 1452 1742 2090 2508 其他流动资产 1943 1846 1846 1846 1846 财务费用 1595 613 546 499 486 非流动资产 24214 24504 22650 21668 20432 资产减值损失 -146 -128 -180 -199 -244 长期投资 13 144 277 410 544 其他收益 130 175 157 155 154 固定资产 2625 2423 2810 3114 3331 公允价值变动收益 23 199 111 155 133 无形资产 6193 5742 3392 2046 579 投资净收益 5 100 51 74 63 其他非流动资产 15383 16195 16171 16099 15977 资产处臵收益 -12 41 14 28 21 资产总计 38226 43585 45782 47730 54308 营业利润 -478 2025 3451 5178 7089 流动负债 14483 13064 14905 14774 17831 营业外收入 3 6 3 3 4 短期借款 1555 1190 1190 1190 1190 营业外支出 10 26 23 18 19 应付票据及应付账款 3216 4309 4655 5811 6304 利润总额 -484 2006 3431 5163 7074 其他流动负债 9712 7565 9060 7773 10337 所得税 -334 409 700 1054 1443 非流动负债 11570 12145 9907 8016 6056 净利润 -150 1596 2731 4110 5631 长期借款 7040 7487 5248 3358 1398 少数股东损益 -238 433 741 1115 1528 其他非流动负债 4530 4658 4658 4658 4658 归属母公司净利润 88 1163 1990 2994 4103 负债合计 26053 25209 24811 22790 23887 EBITDA 1117 3409 4516 6273 8172 少数股东权益 4032 4083 4824 5939 7467 EPS（元） 0.06 0.82 1.41 2.11 2.90 股本 1075 1411 1416 1416 1416 资本公积 3804 8855 8855 8855 8855 主要财务比率 留存收益 3431 4332 6732 10343 15291 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 8141 14293 16147 19000 22954 成长能力 负债和股东权益 38226 43585 45782 47730 54308 营业收入(%) -15.9 16.4 20.7 19.2 18.2 营业利润(%) -140.8 523.8 70.4 50.0 36.9 归属于母公司净利润(%) -88.2 1222.7 71.1 50.5 37.0 获利能力 毛利率(%) 32.4 34.1 35.0 36.3 37.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 0.4 5.1 7.2 9.1 10.6 会计年度 2020A 2021A 2022E 2