本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 贝特瑞（835185.BJ）2022年三季报点评 业绩符合预期，一体化布局助力降本增效 2022年10月28日 ➢ 事件说明。2022年10月26日，公司发布三季报，22年Q1-Q3公司实现营收175.68亿元，同比+156.43%；实现归母净利润13.58亿元，同比+24.52%；实现扣非归母净利润12.60亿元，同比+52.44%。 ➢ 三季度公司营收高增。营收和净利：公司2022Q3营收73.67亿元,同比+178.64%，环比+20.34%，归母净利润为4.40亿元，同比+22.18%，环比-5.78%，扣非后归母净利润为3.83亿元，同比+25.31%，环比-14.32%。毛利率：2022Q3毛利率为14.26%，同比-11.76pcts，环比-3.8pcts。净利率：2022Q3净利率为5.81%，同比-7.83pcts，环比-1.82pcts。费用率：公司2022Q3期间费用率为8.21%，同比-3.40pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.27%、2.58%、5.07%、0.30%，同比变动-1.94pcts、-1.44pcts、-0.30pct和0.27pct。 ➢ 负极一体化布局深入，助力公司降本增效。石墨化方面，石墨化委外加工成本上升导致公司盈利增速不及营收，公司积极建设石墨化自建产能，目前已有4个量产炉进入运行，未来规划建设云南大理一期5万吨和山西长治一期4万吨石墨化产能，目标达到50%-60%的石墨化自供率。天然石墨方面，公司拥有从鸡西高品位鳞片石墨矿山到高端石墨成品的全产业链布局，9月20日，公司宣布与交投集团签署合作协议，计划分三期建设年产40万吨鳞片石墨及20万吨天然负极一体化项目。人造石墨方面，公司向人造石墨一体化方向发展，积极扩张产能，山东瑞阳4万吨与山西瑞君7万吨人造石墨负极材料一体化产能正在建设，9月27日，公司宣布与亿纬锂能共同向四川贝特瑞增资，计划在四川建成年产10万吨负极材料一体化产能。 ➢ 硅基负极+高镍正极+硬碳负极打开成长新空间。硅基负极方面，公司硅基材料第三代已逐步实现量产，第四代处于开发中，现有硅基负极产能达到5000吨/年，其中硅碳及硅氧产能各2500吨。另有深圳4万吨硅基负极产能正在建设，第一期1.5万吨预计23年底投产，未来有望受益于4680电池的量产。高镍三元正极方面，公司现有高镍正极材料产能4.3万吨，常州5万吨高镍正极项目已于7月建设完成。钠电硬碳负极方面，公司已具备硬碳负极产业化能力，正在建设量产线。 ➢ 投资建议：我们预计公司 2022-2024 年实现营收232.43、294.81、364.75亿元，同增121.5%、26.8%、23.7%，归母净利润为22.44、31.17、42.32亿元，同增55.7%、38.9%、35.8%，2022年10月27日对应估值14、10、7倍 PE，考虑到公司产品力行业领先与一体化布局加速，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：新能源汽车销量不及预期、新产能建设及投产进度不及预期、客户开拓不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10491 23243 29481 36475 增长率（%） 135.7 121.5 26.8 23.7 归属母公司股东净利润（百万元） 1441 2244 3117 4232 增长率（%） 191.4 55.7 38.9 35.8 每股收益（元） 1.98 3.08 4.28 5.81 PE 22 14 10 7 PB 4.1 3.2 2.5 1.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月27日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 42.83元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 研究助理 李孝鹏 执业证书： S0100122010020 电话： 021-60876734 邮箱： lixiaopeng@mszq.com 研究助理 席子屹 执业证书： S0100122060007 电话： 021-60876734 邮箱： xiziyi@mszq.com 相关研究 1.贝特瑞（835185.BJ）2021年年报点评：负极龙头业绩符合预期，硅基+高镍打造新成长极-2022/04/02 2.【民生电新】贝特瑞（835185）业绩预告点评：21年业绩大增，负极+高镍不断扩产-2022/01/11 贝特瑞(835185)/电力设备与新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 10491 23243 29481 36475 成长能力（%） 营业成本 7866 18648 23294 28427 营业收入增长率 135.67 121.54 26.84 23.72 营业税金及附加 53 93 118 146 EBIT增长率 129.70 87.28 39.33 33.55 销售费用 62 116 147 182 净利润增长率 191.39 55.73 38.92 35.76 管理费用 481 651 825 1021 盈利能力（%） 研发费用 591 1162 1474 1824 毛利率 25.02 19.77 20.98 22.06 EBIT 1497 2804 3906 5217 净利润率 13.73 9.65 10.57 11.60 财务费用 101 186 262 261 总资产收益率ROA 8.76 8.83 10.71 12.50 资产减值损失 -55 -15 -19 -23 净资产收益率ROE 18.82 23.07 24.78 25.73 投资收益 322 209 236 255 偿债能力 营业利润 1682 2583 3587 4868 流动比率 1.34 1.54 1.65 1.88 营业外收支 -11 -5 -6 -7 速动比率 0.88 1.12 1.17 1.34 利润总额 1670 2578 3581 4861 现金比率 0.29 0.29 0.27 0.38 所得税 230 356 494 671 资产负债率（%） 51.86 60.76 56.03 50.95 净利润 1440 2222 3087 4190 经营效率 归属于母公司净利润 1441 2244 3117 4232 应收账款周转天数 95.26 90.00 85.00 80.00 EBITDA 1905 3363 4710 6205 存货周转天数 104.00 60.00 60.00 60.00 总资产周转率 0.77 1.11 1.08 1.16 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1873 2705 2790 4310 每股收益 1.98 3.08 4.28 5.81 应收账款及票据 2812 5808 6970 8134 每股净资产 10.52 13.36 17.28 22.59 预付款项 472 280 466 711 每股经营现金流 -1.21 0.39 3.67 5.47 存货 2241 3050 3810 4650 每股股利 0.35 0.36 0.50 0.69 其他流动资产 1398 2678 2917 3262 估值分析 流动资产合计 8796 14520 16953 21066 PE 22 14 10 7 长期股权投资 545 545 545 545 PB 4.1 3.2 2.5 1.9 固定资产 3026 5394 6666 7495 EV/EBITDA 17.30 10.87 7.70 5.53 无形资产 706 902 996 1042 股息收益率（%） 0.82 0.85 1.18 1.60 非流动资产合计 7655 10885 12141 12806 资产合计 16452 25405 29094 33872 短期借款 1524 1524 1524 1524 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 3353 5620 6382 7399 净利润 1440 2222 3087 4190 其他流动负债 1679 2262 2367 2305 折旧和摊销 408 560 803 989 流动负债合计 6556 9406 10273 11228 营运资金变动 -2711 -2598 -1437 -1422 长期借款 1154 5154 5154 5154 经营活动现金流 -881 283 2674 3986 其他长期负债 822 877 877 877 资本开支 -1777 -3418 -2066 -1660 非流动负债合计 1976 6030 6030 6030 投资 692 0 0 0 负债合计 8532 15436 16303 17258 投资活动现金流 -1114 -3550 -1830 -1405 股本 485 728 728 728 股权募资 64 0 0 0 少数股东权益 262 240 209 167 债务募资 1660 4424 -200 -400 股东权益合计 7920 9969 12791 16614 筹资活动现金流 1350 4099 -759 -1062 负债和股东权益合计 16452 25405 29094 33872 现金净流量 -658 831 86 1519 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 贝特瑞(835185)/电力设备与新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在