主业表现亮眼，景气可看更长

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 速冻食品 2022年10月28日 安井食品（603345）2022年三季报点评 强推 （维持） 主业表现亮眼，景气可看更长 目标价：180元 当前价：143.43元 事项：  公司发布2022年三季报，前三季度实现收入81.56亿元，同比+33.78%；归母净利润6.89亿元，同比+39.62%。单Q3实现收入28.81亿元，同比+30.79%；归母净利润2.36亿元，同比+61.73%。与此前业绩预告一致。 评论：  主业实现25%超预期增长，加上新柳伍并表、冻品先生高增，带动Q3营收同比+30.8％。公司Q3营收实现高增，主要系在旺季订货会提前备货和餐饮端改善下，主业营收同比+24.6%，此外冻品先生单Q3完成营收1.2亿，同比+120％左右，新宏业Q3营收2.7亿（内部抵扣约330万），新柳伍9月并表亦贡献约0.26亿。  B端改善明显，经营恢复高景气。分产品看，Q3米面/肉制品/鱼糜分别同比+15.1％/+27.7％/+18.0％，其中肉制品恢复较高增速，推测与Q3猪价上行、餐饮恢复有关，同时预制菜延续高增，菜肴制品同比+66.5％。分渠道看，经销/特通直营/电商分别同比+32.7％/+104.1％/-0.5％，经销渠道稳步扩张，单Q3经销商数净增47名至1799名，此外商超同比-4.0％，主要系疫情改善囤货需求减少所致。分地区看，单Q3东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南地区分别同比+32.7％/+31.2％/+27.5％/+29.6％/+40.5％/+45.4％/+17.7％，其中西南增速较慢，主要与8月成都疫情、经销商数量减少有关。  尽管并表拖累毛利率，但成本回落+费投收窄，综合致使盈利大幅回升。毛利率方面，尽管新宏业、冻品先生及9月并表的新宏业有所拖累，但受益于鱼糜、鸡肉等价格回落，以及促销力度收窄和变相提价2-3％，单Q3毛利率为19.6％，同比+1.3pcts。费用方面，销售/管理/研发/财务费用Q3分别同比-2.7/-1.4/-0.2/-0.8pcts，费用控制和精细化管理效果进一步体现。综合致使Q3主业净利率8.9％，达到历史较高水平，同时冻品先生激励费用如期结束，Q3净利率约6.5％，而新宏业盈利有所承压，预计主要与小龙虾季节性价格下降、部分计提减值所致。最终公司整体归母净利率8.19％，同比+1.6pcts。  年内高增已无虞，来年更看餐饮改善和成本回落催化。当前疫情压制趋于减弱，需求延续恢复态势，而公司提前储备应对旺季，从“4个1”单品策略到订货会提前召开抢占市场，加上天气转冷和预制菜顺利放量，四季度较快增长有望延续，而盈利方面，考虑费投保持强力管理，同时成本压力较轻、并表进一步贡献，Q4盈利亦有望实现高增。展望未来，公司主业纵向渗透率提升、横向中西部和下沉扩张均空间充分，叠加预制菜第二曲线布局顺利，在公司优秀管理能力支撑下，有望保持双位数以上稳健增长，但值得注意的是，公司当前鱼糜、油脂等价格持续下行，若来年餐饮复苏较好进一步支撑需求，则来年望实现更高增长。  投资建议：景气和确定性兼具，回调后再迎布局时点，维持“强推”评级。在外部环境尚不确定下，公司不论是短期景气度还是长期成长的确定性均高，当前回调即是长期底部布局的机会。至于市场目前普遍担心来年增长持续性的问题，我们认为仍可守正出奇，即相信优秀公司经营稳健的能力，同时把握餐饮复苏、成本回落等进一步催化的可能。我们维持22-24年盈利预测3.58/4.58/5.66元，对应PE为40/31/25倍，维持目标价180元，对应23年40倍PE，维持“强推”评级。  风险提示: 下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 9,272 12,136 15,049 18,452 同比增速(%) 33.1% 30.9% 24.0% 22.6% 归母净利润(百万) 682 1,050 1,344 1,660 同比增速(%) 13.0% 53.8% 28.0% 23.5% 每股盈利(元) 2.79 3.58 4.58 5.66 市盈率(倍) 51 40 31 25 市净率(倍) 6.9 3.7 3.4 3.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年10月27日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：彭俊霖 邮箱：pengjunlin@hcyjs.com 执业编号：S0360521080003 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 29,329.42 已上市流通股(万股) 29,141.62 总市值(亿元) 420.67 流通市值(亿元) 417.98 资产负债率(%) 25.53 每股净资产(元) 38.39 12个月内最高/最低价 202.64/103.90 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《安井食品（603345）2022年三季度业绩快报点评：主业环比提速，景气优选标的》 2022-10-17 《安井食品（603345）深度研究报告：看懂安井的三个阶段》 2022-09-07 《安井食品（603345）2022年中报点评：优质经营彰显，增长势能强劲》 2022-08-23 -44%-27%-9%9%21/1022/0122/0322/0622/0822/102021-10-27~2022-10-27安井食品沪深300华创证券研究所 安井食品（603345）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司分季度情况（单位:百万元） 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 21Q1-3 22Q1-3 营业总收入 2,480 1,884 2,010 2,203 3,176 2,339 2,936 2,881 6,096 8,156 营业总成本 2,201 1,680 1,815 2,120 2,936 2,113 2,670 2,596 5,615 7,379 其中：营业成本 1,936 1,385 1,572 1,799 2,465 1,773 2,349 2,316 4,756 6,438 营业税金及附加 15 14 15 15 15 24 19 22 43 64 销售费用 124 207 148 199 294 241 167 181 554 589 管理费用 93 64 61 81 114 71 117 67 206 254 财务费用 -1 0 -2 1 2 -8 -25 -21 -1 -54 投资净收益 6 1 6 88 4 0 1 1 94 2 其他收益 7 4 24 8 6 8 16 8 36 32 营业利润 289 213 225 173 249 234 284 295 611 812 加：营业外收入 0 14 3 2 4 26 42 6 18 74 减：营业外支出 2 0 0 2 1 0 0 1 2 2 利润总额 288 227 228 173 252 260 326 299 627 885 减：所得税 64 53 53 25 61 50 76 62 131 188 净利润 225 174 174 148 191 210 250 237 496 697 归母净利润 225 174 174 146 188 204 249 236 494 689 EPS 0.95 0.71 0.71 0.60 0.77 0.70 0.85 0.80 2.02 2.35 毛利率 21.9% 26.5% 21.8% 18.3% 22.4% 24.2% 20.0% 19.6% 22.0% 21.1% 营业税金率 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.5% 1.0% 0.6% 0.8% 0.7% 0.8% 销售费用率 5.0% 11.0% 7.4% 9.0% 9.3% 10.3% 5.7% 6.3% 9.1% 7.2% 管理费用率 3.8% 3.4% 3.0% 3.7% 3.6% 3.0% 4.0% 2.3% 3.4% 3.1% 营业利润率 11.7% 11.3% 11.2% 7.9% 7.8% 10.0% 9.7% 10.2% 10.0% 10.0% 实际税率 22.1% 23.4% 23.5% 14.3% 24.3% 19.4% 23.2% 20.7% 20.9% 21.2% 归母净利率 9.1% 9.2% 8.7% 6.6% 5.9% 8.7% 8.5% 8.2% 8.1% 8.5% 收入增长率 39.8% 47.3% 27.7% 34.9% 28.1% 24.2% 46.1% 30.8% 35.9% 33.8% 营业利润增长率 72.7% 83.9% 2.2% 16.0% -14.0% 9.6% 26.2% 70.2% 26.0% 32.9% 归母净利润增长率 66.2% 97.8% 1.2% 22.4% -16.1% 17.7% 43.0% 61.7% 30.3% 39.6% 资料来源：Wind，华创证券 图表 2 安井食品PE Band 图表 3 安井食品PB Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 050100150200250300收盘价95.0X80.0X65.0X50.0X35.0X050100150200250300350400收盘价9.0X7.0X5.0X3.0X1.0X 安井食品（603345）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,145 3,160 4,043 4,739 营业收入 9,272 12,136 15,049 18,452 应收票据 1 0 1 1 营业成本 7,221 9,526 11,737 14,334 应收账款 541 627 723 961 税金及附加 59 73 90 111 预付账款 92 122 148 195 销售费用 849 995 1,204 1,439 存货 2,414 3,514 4,323 5,011 管理费用 320 340 406 480 合同资产 0 0 0 0 研发费用 88 115 142 175 其他流动资产 168 3,714 3,240 2,853 财务费用 1 -87 -72 -45 流动资产合计 4,361 11,137 12,478 13,760 信用减值损失 -4 -4 -4 -4 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -11 -11 -11 -11 长期股权投资 0 0 0 0 公允