主业持续强劲，自主研发技术转让表现亮眼

事件：2023年03月28日，公司发布2022年年报。2022年公司实现营业收入6.07亿元，同比增长62.27%；归母净利润1.94亿元，同比增长74.78%；扣非归母净利润1.70亿元，同比增长64.95%，经营现金流2.59亿元，同比增长79.39%。 主业持续强劲，管理能力不断优化，订单持续快速增长。分季度看，2022Q4在疫情扰动下实现收入1.87亿元（+22.80%），归母净利润4894万元（+5.09%），扣非归母净利润3672万元（-7.42%）。盈利能力上，2022年毛利率67.37%（+0.11pp），净利率31.95%（+2.30pp），费用方面，销售费用784万元（+16.84%），费用率1.29%（-0.50pp）。管理费用1.01亿元（+111.75%），费用率16.70%（+3.91pp），研发费用1.66亿元（+104.67%），费用率27.34%（+18.99pp）。财务费用-4181万元（-4851.14%），费用率-6.88%（-7.12pp）。此外，订单上，2022年需求持续增长，全年新增订单10.07亿元(同比+24.69%)，截止2022年底，公司在手订单约13.34亿元（+49.42%）。 各块业务亮点频频，公司长期发展可期：1、受托研发服务：2022年收入约2.98亿元（+39.7%），其中临床前药学研究实现收入2.18亿元（+37.0%），临床服务板块7995万元（+47.7%），全年项目注册申报115项，获得批件41项，我们预计随着临床前项目不断延伸，后端临床业务有望提速；2、自主研发技术转让：2022年约2.21亿元（+108.7%），我们预计随着64个中式放大及17个验证生产阶段项目不断推进，有望逐步迎来收获；3、CDMO：2022年赛默制药承接外部定制研发生产实现营收2080.22万元（+121.27%），我们预计随着CDMO产能逐步爬坡，商业化项目不断落地，CDMO板块有望迎来加速兑现期；4、创新药研发：2022年公司进度最快的BIOS-0618获批临床，随着项目持续推进，有望带来一定的业绩弹性。 盈利预测与投资建议：考虑公司业务受短期疫后开放影响，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为8.83亿元、12.47亿元、16.90亿元（调整前2023-2024年分别为9.50亿元、14.19亿元），增速分别为45.44%、41.15%、35.54%； 归母净利润分别为2.79亿元、3.92亿元、5.32亿元（调整前2023-2024年分别为2.86亿元、4.03亿元），增速分别为43.78%、40.32%、35.92%。考虑到公司所处赛道处景气初期，公司发展空间较大，订单增速较快，未来有望通过拓展CDMO及创新药转化带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新冠疫情后业务恢复不及预期风险、新药项目对外转让的不确定性风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。 主业持续强劲，防疫政策变化影响2022Q4 Q4受防疫政策变化略有波动，2023年有望逐步恢复 2022年公司实现营业收入6.07亿元，同比增长62.27%；归母净利润1.94亿元，同比增长74.78%；扣非归母净利润1.70亿元，同比增长64.95%，经营现金流2.59亿元，同比增长78.39%。我们预计主要系①高增订单持续交付；②自主研发技术转让及权益分成大幅提升；③IPO募集资金带来利息收入快速增长。 图表1：百诚医药主要财务指标变化（单位：百万元） 分季度看，2022Q4受国内防疫政策变化略有波动。2022Q4实现营收1.87亿元，同比增长22.80%，归母净利润4894万元，同比增长5.08%，扣非归母净利润3672万元，同比略降7.42%，扣非净利率19.67%（同比-6.42pp），此外2022Q4毛利率约61.99%（同比-5.16pp），我们预计主要系12月在防疫政策变化下，新冠感染人数短时间上升带来公司BD及订单交付有所推延，我们预计随着在感染人数达峰之后公司业务有望逐步恢复。 图表2：百诚医药分季度财务数据（单位：百万元，%） 图表3：百诚医药分季度营业收入（单位：百万元，%） 图表4：百诚医药分季度扣非净利润（单位：百万元，%） 临床前药学研究及临床服务持续强劲，研发技术成果转化及权益分成加速增长。2022年临床前药学研究实现收入2.18亿元（占比36%、yoy+37.0%），临床服务板块7995万元（占比13%、yoy+47.7%），研发技术成果转化板块2.21亿元（占比36%、yoy+108.7%），权益分成3095万元（占比10%、yoy+79.7%），以及承接外部CDMO业务2080万元（占比3%） 图表5：2022年百诚医药收入概况（单位：亿元，%） 管理能力不断优化，净利率、人效稳步提升 2022年公司整体毛利率67.37%，同比略增约0.11pp。我们预计主要由于：1）临床前药学研究由于前端员工招募加速，导致2022年毛利率小幅下跌至60.50%（yoy-6.18pp）;2）临床服务板块由于受疫情缘故，毛利率小幅降至45.35%（yoy-3.61pp）；3）研发技术成果转化业务迎来收获期，毛利率升至78.01%（-6.05pp）；4）权益分成板块毛利率基本维持稳定，约100.0%。但值得注意的是，我们预计随着疫情常态化，赛默产能利用率快速爬坡，后端销售分成占比高的项目逐步落地，长期整体毛利率水平有望稳中提升。 图表6：百诚医药毛利率、净利率变化情况（单位：%） 2022年净利率31.95%，同比提升2.30pp。净利率快速提升主要源于利息收入带来的财务费用大幅降低。此外，其余销售费用率、管理费用率基本保持平稳，研发费用率大幅提升。销售费用784万元（+16.84%），费用率1.29%、同比略降0.50pp。管理费用1.01亿元（+111.75%），费用率16.70%，同比提升3.91pp，研发费用1.66亿元（+104.67%），费用率27.34%、同比提升18.99pp。财务费用-4181万元（-4851.14%），费用率-6.88%，同比下降7.12pp。 图表7：百诚医药期间费用率变化情况（单位：%） 图表8：百诚医药研发投入概况（单位：百万元） 新签订单持续强劲，夯实业绩确定性 公司新签订单不断快速增长，2022年新签订单金额同比增长24.69%，持续维持高增。公司2022年全年新增订单10.07亿元(同比+24.69%)，截止2022年底，公司在手订单约13.34亿元（+49.42%），后续收入持续快速增长可期。 图表9：公司新增订单情况（单位：亿元，%） 盈利预测与投资建议 盈利预测与投资建议：考虑公司业务受短期疫后开放影响，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为8.83亿元、12.47亿元、16.90亿元（调整前2023-2024年分别为9.50亿元、14.19亿元），增速分别为45.44%、41.15%、35.54%；归母净利润分别为2.79亿元、3.92亿元、5.32亿元（调整前2023-2024年分别为2.86亿元、4.03亿元），增速分别为43.78%、40.32%、35.92%。考虑到公司所处赛道处景气初期，公司发展空间较大，订单增速较快，未来有望通过拓展CDMO及创新药转化带来长期成长性，维持“买入”评级。 图表10：百诚医药财务模型预测 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 产能提升不及预期风险 公司近年大幅扩充产能，存在一定的产能投放不及预期的风险。 创新药研发项目转让不确定性风险 公司在研创新药项目全为自主研发项目，新药研发具有高投入、高风险、长周期等特点，公司新药研发进展存在不确定性风险。另外，公司在研新药项目多数都有竞争品种在研或已上市，同类竞争加剧或者项目进度不达预期可能会给公司新药研发项目转让带来不确定性风险。 毛利率下降的风险 公司凭借自身技术及产品方面的优势，目前的综合毛利率维持在较高水平，随着公司的快速发展，公司业务规模及范围将进一步扩大，如果公司不能始终保持在技术和产品方面的竞争优势，随着销售规模的扩大，公司的毛利率有趋同同行业毛利率的可能，存在下降的风险。 原材料供应及其价格上涨的风险 公司研发、生产所需原材料主要以基础化工原料、化学试剂和溶剂为主，这些原材料市场供应充足、价格较为市场化，且公司与主要供应商已建立稳定的合作关系，但是如果宏观经济环境发生重大变化或发生自然灾害等不可抗力，可能会出现原材料短缺、价格波动或原材料不能达到公司生产所要求的质量标准等情况，会影响公司的正常经营。 环保和安全生产风险 随着公司业务规模的逐步扩大，环保及安全生产方面的压力也在增大，可能会存在因设备故障、人为操作不当、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险。一旦发生安全环保事故，不仅客户可能会中止与公司的合作，且公司将面临着政府有关监管部门的处罚、责令整改或停产的可能，进而严重影响公司正常的业务经营。