Q3扣非归母净利同比+64%至1.67亿，持续推进自建仓储扩张与分销外延拓展

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 物流综合 2022年10月25日 密尔克卫（603713）2022年三季报点评 推荐 （维持） Q3扣非归母净利同比+64%至1.67亿，持续 推进自建仓储扩张与分销外延拓展 目标价：191.5元 当前价：138.30元  公司公告2022年三季报：1）业绩表现：前三季度归母净利润4.76亿元，同比+58.1%；扣非归母净利4.63亿，同比+61.6%。Q3归母净利润1.72亿元，同比+46.3%；扣非归母净利1.67亿，同比+64.1%。2）营收：前三季度90.9亿，同比+52.8%；Q3营收28.2亿，同比+13.5%。3）成本费用端：Q3营业成本24.9亿，同比+10.2%；三费比率（管理+销售+财务）4.0%，同比+0.5pct。4）利润率：Q3毛利率11.9%，同比+2.7pct；归母净利率6.1%，同比+1.4pct；扣非归母净利率5.9%，同比+1.8pct。净利率明显提升主要系：高利润率仓储业务改善、货代业务成本定价法下毛利增速降幅预计小于收入增速降幅等。  仓储：在手项目投产助推盈利持续释放，新增仓储用地项目获取量可观。公司在手项目充足，今年起自建仓库的集中投产将成为物流主业盈利提升的重要驱动力，预计Q3仓储收入利润延续较快增长。从Q3以来拿地情况来看（据各地规划和自然资源局），公司在行业监管趋严下逆势扩张能力突显：1）青岛，7月竞得工业用地5.34万平方米；2）上海奉贤，8月竞得工业用地2.01万平；3）福州危化品供应链一体化基地项目，9月竞得工业用地6.67万平；4）张家港巴士物流完成许可证升级，进一步推进甲、丙类仓库等改建项目产能爬坡。  货代：短期增速承压，份额提升+新业务拓展或有助于保障盈利增长。三季度SCFI指数同比-26%、环比-24%，海运费下跌致货代收入增速降低，但成本定价法下货代毛利增长相对稳定。量方面，上海港Q3集装箱吞吐量同比+4%、环比+20%，较疫情期间改善；八大港9月外贸重箱量同比-10%、环比-6%，反映当前出口货源不足。化工货代周期性相对较弱，但货量增速或仍受一定影响。考虑运价传导到业绩存在一定滞后性（8-9月运价加速下行），以及外需进一步衰退预期，预计Q4货代增速承压；但市场运价波动利好中小货代退出、公司份额提升，同时公司新能源货代等新品类、新业务拓展，将有助于盈利增长。 全球航运及罐箱MTT业务方面，Q3公司收购上海中波汇利船务有限公司，建设船舶管理能力，为垂直整合化工品船运奠定基础，进一步完善从精细化工品陆上服务到化工原料海上服务的延展。  分销：业务版图持续扩大，短期扰动无碍远期增长空间。疫情反复对分销业务的拓展与经营仍造成负面影响，业务增速有所放缓。公司Q3继续大力推进分销品类与区域网络扩张：1）控股南京久帝化工，其为陶氏中国区、日本东曹大中华区、杜邦大中华区经销商，具备电子、新能源等品类客户资源与渠道优势，有助于拓展公司在特种化工品、特种材料分销领域业务线，未来延伸亚太、北美地区分销网络布局。2）灵元素试剂频道上线等。此外，在安全环保服务领域，公司并购集惠瑞曼迪斯，拓展危废处置及资源再生利用服务能力。  投资建议：1）盈利预测：我们维持2022-2024年归母净利预测至6.4、9.0、12.1亿，对应EPS分别为3.90、5.47、7.38元，对应PE为35/25/19倍。2）投资建议：专业化工供应链领域大市场，看好公司物贸联动开启飞轮效应，迎来持续高增长，维持PEG定价方式，给予公司2023年35倍PE，对应一年期目标市值314亿元，股价191.5元，预期较现价38%空间，强调“推荐”评级。  风险提示：化工品需求低于预期、公司业务拓展低于预期、安全经营风险等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 8,645 12,085 16,102 20,141 同比增速(%) 152.3% 39.8% 33.2% 25.1% 归母净利润(百万) 432 642 898 1,211 同比增速(%) 49.7% 48.7% 39.9% 34.8% 每股盈利(元) 2.63 3.90 5.47 7.38 市盈率(倍) 53 35 25 19 市净率(倍) 7.2 6.0 3.9 2.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年10月24日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 执业编号：S0360522070003 证券分析师：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 执业编号：S0360522100002 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 16,446.47 已上市流通股(万股) 16,303.86 总市值(亿元) 227.45 流通市值(亿元) 225.48 资产负债率(%) 58.42 每股净资产(元) 21.90 12个月内最高/最低价 153.86/96.29 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《密尔克卫（603713）2022年中报点评：22Q2归母净利同比+61%至1.7亿，仓储助力物流盈利明显改善》 2022-07-27 《密尔克卫（603713）2022年一季报点评：22Q1归母净利同比+72%，业绩持续高增长》 2022-04-30 《密尔克卫（603713）2021年报点评：21Q4归母净利同比+69%，交易业务利润率改善，持续关注公司物贸联动开启飞轮效应》 2022-03-25 -27%1%30%58%21/1022/0122/0322/0522/0822/102021-10-25~2022-10-24密尔克卫沪深300华创证券研究所 密尔克卫（603713）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 密尔克卫分季度业绩拆分 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表 2 密尔克卫Q2归母净利同比+46%至1.72亿 图表 3 密尔克卫归母净利率水平 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 2020Q12020Q22020Q32020Q420202021Q12021Q22021Q32021Q420212022Q12022Q22022Q3营业收入（亿元）6.48.59.010.434.314.420.224.927.086.430.632.128.2同比25.6%40.2%32.9%65.6%41.7%126.9%137.7%176.3%158.9%152.3%111.9%59.0%13.5%营业成本5.26.97.68.928.512.718.222.624.177.627.628.724.9同比26.9%37.2%36.5%73.6%44.3%144.5%165.9%197.6%170.3%171.8%117.5%57.5%10.2%毛利率18.3%19.2%15.8%14.5%16.7%12.0%9.7%9.2%10.7%10.3%9.7%10.6%11.9%管理费用率4.1%4.0%3.4%3.6%3.8%2.4%1.9%2.2%2.6%2.3%2.3%2.1%3.0%销售费用率1.8%1.4%1.3%1.3%1.4%1.4%1.2%1.0%0.9%1.1%0.9%0.9%1.3%财务费用率0.7%0.7%1.0%1.1%0.9%0.7%0.6%0.3%0.9%0.6%0.7%0.2%-0.3%三费比率6.6%6.1%5.7%6.0%6.1%4.4%3.7%3.6%4.4%4.0%3.8%3.2%4.0%归母净利（亿元）0.50.90.70.82.90.81.11.21.34.31.31.71.72同比25.8%68.3%41.4%48.8%47.2%46.1%21.0%66.9%68.9%49.7%72.1%60.8%46.3%扣非归母净利（亿元）0.50.90.70.72.70.81.11.01.24.11.31.71.67同比21.2%75.8%45.9%33.7%44.8%50.2%26.6%50.2%81.5%50.6%69.6%53.6%64.1%归母净利率8.4%10.3%7.8%7.4%8.4%5.4%5.3%4.7%4.8%5.0%4.4%5.3%6.1%扣非归母净利率8.0%10.1%7.5%6.6%8.0%5.3%5.4%4.1%4.6%4.8%4.2%5.2%5.9%经营净现金流（亿元）0.011.21.60.63.41.50.7-1.21.02.01.60.91.51.7246.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.02020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3归母净利（亿元）同比8.4%10.3%7.8%7.4%5.4%5.3%4.7%4.8%4.4%5.3%6.1%3%4%5%6%7%8%9%10%11%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3归母净利率 密尔克卫（603713）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 638 1,180 3,345 6,004 营业收入 8,645 12,085 16,102 20,141 应收票据 721 967 1,127 1,309 营业成本 7,758 10,749 14,291 17,784 应收账款 1,943 2,417 2,898 3,223 税金及附加 19 29 32 40 预付账款 391 537 715 889 销售费用 94 133 177 222 存货 78 98 99 135 管理费用 198 280 373 463 合同资产 0 0 0 0 研发费用 28 40 56 70 其他流动资产 683 801 925 1,061 财务费用 54 71 76 86 流动资产合计 4,454 6,000 9,109 12,621 信用减值损失 -1 -1 -1 -1 其他长期投资 3 3 3 3 资产减值损失 -13 -13 -13 -13 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,088 1,452 1,770 2,049 投资收益 12 2 2 5 在建工程 279 379 479 579 其他收益 22 16 15 15 无形资产 559 640 719 795 营业利润 530 793 1,105 1,487 其他非流动资产 890 896 900 902 营业外收入 21 15 16 17 非流动资产合计 2,819 3,370 3,871 4,328 营业外支出 23 23 23 23 资产合计 7,273 9,370 12,980 16,949 利润总额 528 785 1,098 1,481 短期借款 805 1,405 2,005 2,605 所得税 92