1 烯烃月报：偏空趋势形成，转机落在预期端 2022年9月27日 报告联系人 研究所能化团队 电话：0571-28132592 信达期货有限公司 CINDA FUTURES CO., LTD 杭州市萧山区宁围街道利一路188号天人大厦19-20层 全国统一服务电话： 4006-728-728 信达期货网址：www.cindaqh.com 提示要点： 聚烯烃 驱动层面，开工相比上月有所提升，总体供应仍处于同期低位，四季度能否回归暂有待商榷。需求明显有旺季和政策支撑，下游开工环比好转，实际订单量增加。对应的库存低位继续去化，供需格局良好。 估值层面，油价受宏观利空冲击持续下行，带动油制利润继续修复，煤价则高位稳中有升，继续压缩生产企业利润空间。整体利润仍处于低位区间，但支撑作用有限。进出口方面，进口增加、出口减少，作为利空因素对待。 矛盾点在于强现实和弱预期，顺着市场思维去操作，更多押注弱预期的爆发，油价长线会继续下行，带动聚烯烃价格向下。同时基本面继续改善可能性小，四季度存在恶化可能。因此9月寻找做空机会为主，月间已做充分提示。 操作建议：前期空单可持有，止损线参考L01：8080元/吨、PP01:7950元/吨。风险在于政策强刺激、油价暴涨。 PVC 驱动层面，前期检修装置多数恢复生产，开工往上窜了一窜，实际供应量十分充足，且四季度无缩减征兆。需求环比改善、同比一般，长期仍持悲观态度。供需双增之下，库存基本维持高位，变化不大。 估值层面，煤炭价格的强势表现部分反馈到PVC原料端，兰炭、电石显然下方支撑强，进而为PVC提供了托底作用，同时还促成极低利润状态的延续。进出口均关闭，暂不发挥作用。 盘点发现，博弈的关节点就是原料能否配合下行，现阶段对于煤炭其实很难去定性或定量判定。但单边显然做多难度较大，即便价格已经处于很低的位置，依然不认为会立马转势向上。 操作建议：短线空单持有，01合约止损线参考6200-6300元/吨。风险在于地产政策超预期。 2 一、行情回顾 图1：L2301行情走势图 单位：元/吨 图2：PP2301行情走势图 单位：元/吨 资料来源：wind 3 图3：V2301行情走势图 单位：元/吨 资料来源：wind 本月商品市场波动率加大，能化板块尤甚，从能源的不同表现出发，驱使着化工品走势分化。油：明显交易主线在宏观面，加息及经济衰退持续压制价格，顺势带动着油化工整体承压运行。煤：很明显相对比更强，化工煤价格坚挺，供应有隐忧，需求有回补，两端发力下，黑色及煤化工品种均表现较强势。 聚烯烃方面，盘面走势上呈现“先涨后跌”，L和PP主力合约分别最高涨至8290元/吨、8200元/吨，随后高位受阻回落至今。基本面背景为供需改善、标品偏紧，库存流转顺畅，支撑着聚烯烃走出一段流畅上涨的行情。而后，加息会议之后宏观扰动加大，虽然基本依然表现良好，但宏观大利空压制着能化品表现，价格重心开始下移。 PVC方面，价格波动率比上个月强，比其他化工品低，走势亦呈现“先涨后跌”，最高点出现在6674元/吨。基本面一直没有出现较大转机，“保交楼”等政策刺激下需求有所改善，但大多被恢复的供应冲减，导致库存仍旧居于高位。因此，政策带动下的上涨被快速证伪，随后宏观压制出现，空头再度大幅加仓，价格最低跌破6000一线。 4 二、聚烯烃（PE、PP） 1．增量缓压，存量加压 国内供应方面，开工环比有所提升，整体检修装置同比仍较多，供应压力不大。最新数据显示，PE和PP开工负荷分别在79.84%、75.02%，检修损失量分别约为25.42万吨、41.76万吨。 新产能方面，9月PE、PP实际落地装置数量少，仅有宁波大榭一套30万吨PP装置于9月初投入生产。据最新统计，原定于今年投产的多套装置推迟至明年，其中，PE原计划三套装置大概率都无法落地，PP则仅剩京博石化60万吨、中石油揭阳60万吨两套可能会落实。对于01合约上的供应量有了再评估，增量压力骤减。 进口方面，与上月预计一致，8月进口增加、出口减少，PE和PP净进口分别在110.81万吨、28.16万吨。后续内外价差大概率维持或继续缩窄，成为利空因素之一。 总体而言，9月实际供应有所增加，但投产压力大幅减弱，权衡之下，未来供应端较为明确，应无意外情况出现。整体利润仍偏低，10月开工或小幅回升，但仍处于低位区间。 图4：PE开工率 图5：线性排产比率 来源：wind，卓创资讯；信达期货研发中心 5 图6：PP开工率 图7：拉丝排产比率 图8：PE进口利润 图9：PP进口利润 来源：wind，卓创资讯；信达期货研发中心 2．旺季效应凸显，需求好转 9月份数据显示，PE下游领域，农膜开工季节性继续提升至47%，包装膜开工明显上升，最近开工在62%；PP下游领域，BOPP和塑编最新开工率在61%、48%。多数下游订单承接数量明显增加，开工随之大幅改善。 总体而言，在传统旺季和政策刺激下，本月下游表现恢复正常表现，旺季效应开始出现。但现实的改善并未有效提振预期，市场对于中长期的需求表现仍存疑，多数投资者仍持悲观态度。 6 图10：农膜开工率 图11：包装膜开工率 来源：卓创资讯；信达期货研发中心 图12：BOPP开工率 图13：塑编开工率 来源：卓创资讯；信达期货研发中心 3．库存降至低位区间 9月份基本面呈现供需双增格局，两相对比之下，需求增量更加明显，因此对应到库存数据上，本月库存整体继续去化。上中下游样本库存显示，均处于中性偏低水平。 截至9.27两油聚烯烃（PE+PP）库存66.5万吨，位于同期偏低位置。9月份实际进口继续增加，到港量也不并不少，但内需尚能消化，因此PE港口库存延续去化趋势。品种间对比来看，线性排产低、无新产能，且外围检修更多，L价格表现更强。 7 图14：聚烯烃石化库存 来源：卓创资讯；信达期货研发中心 图15：PE港口库存 图16：PP社会库存 来源：隆众资讯，卓创资讯；信达期货研发中心 4．利润低位徘徊，期现表现分化 原料及利润端维持前期判定，低估值现状短期会继续延续，长期正缓慢修复。原油现阶段大幅度承压，宏观压制明显对能源品影响更大，油价跌幅大于聚烯烃，油制利润会继续缓慢修复。相反，煤尤其化工煤价格非常坚挺，甚至稳中抬升，造成煤制及MTO装置利润均亏损，并尚未看到修复动能。 整个9月份，期货及现货价格表现劈叉，前半月期货强于现货，后半月期货弱于现货，简而言之期货波动率更大。具体来看，01合约夹杂更多预期因素，先涨后跌，但现货价调整速度较慢，故基差先弱后强。此外，由于01合约和05合约基本波动一致，近远月矛盾一致，1-5价差变化不大。 8 PE、PP出现非常明显的强弱转换，主要归因于供应端变量。标品排产少，且今年无新增产能，同时月中海外乙烯由于检修降负大涨价，因而L-PP向上走扩近300点。 图17：PE利润 图18：PP利润 来源：wind；信达期货研发中心 图19：L01基差 图20：PP01基差 来源：wind；信达期货研发中心 9 图21：L01-05价差 图22：PP01-05价差 来源：wind；信达期货研发中心 图23：L-PP现货价差 图24：L-PP 01合约价差 来源：wind，卓创资讯；信达期货研发中心 10 三、 PVC 1. 检修范围收窄，供应充足 据卓创资讯统计，电石市场延续区域性差异，个别价格前跌后涨，价格重心变动不大，多数市场维持观望，价格盘整。近期受周边PVC企业检修，电石需求量临时下降，但电石开工变化不大，部分电石厂库存增加影响，乌海、宁夏等地贸易电石出厂价存在降价促销出货现象。但陕西、甘肃等地陆续出现了因电厂检修或是亏损等原因而停车降负荷现象，且电石厂整体亏损严重，所以部分贸易出厂价又再度出现了小幅反弹。最新数据显示，乌海地区电石出厂价在3450元/吨。 电石法相关工艺仍多为亏损，外采电石法亏损最为严重，幅度接近1000元/吨，一体化装置亏损500元/吨左右，氯碱综合维持微利状态。但检修高峰过后，暂未出现大范围计划外检修，低利润实际支撑效应有限。乙烯法利润则仍最为可观，能够维持企业正常经营。 进入9月后，计划外检修多数逐步恢复，且无新增大范围检修，电石法及乙烯法开工均有所提升，整体供应十分充足。预计10月开工仍维持偏高位置，供应仍维持宽松格局。 图25：PVC电石法开工率 图26：PVC氯碱综合利润 来源：卓创；信达期货研发中心 11 图27：乙烯法开工率 图28：乙烯法利润 来源：卓创；信达期货研发中心 2. 政策正向刺激，同比需求仍偏弱 “保交楼”等托底政策保障地产开工，加上旺季到来，下游管材、型材等领域开工快速上升，需求环比有所改善。分地区来看，华北、华东、华南三地样本企业开工分别在45%、58.5%、52.75%；分终端流向来看，型材、管材、薄膜样本企业开工分别在47.5%、50.45%、66%。 9月份亚洲地区外盘报价进一步下滑，出口利润进一步收缩，基本无新订单承接。据统计，8月净出口在10万吨左右，环比上月下滑5万吨，同期处于正常水平，预计9月出口会继续小幅收缩。 图29：PVC华北下游开工率 图30：PVC华东下游开工率 来源：V风；信达期货研发中心 12 图31：PVC华南下游开工率 来源：V风；信达期货研发中心 图32：国内外价差 图33：PVC进出口量统计 来源：wind；卓创；信达期货研发中心 3. 库存高位难去化 截至9月23日，华东及华南样本总库存在35.85万吨，较前一周减少0.13万吨。高库存已经维持了4个月，弱需求主导的交易逻辑仍未交易完全，即便现实有所好转，但市场长期还是持有悲观态度，反映到产业上，即为各方均积极去库存当中，但没有力量能够承接掉这么大的累积库存。因此，库存不能有效得以去化，价格也继续承压运行。 13 图34：PVC华东库存 图35：PVC华南库存 来源：卓创；信达期货研发中心 4. 期现结构波动小 本月PVC现货价格变化极小，多数时间于6300-6500元/吨区间内运行，基差主要跟随期货价格波动，先跟随期价上涨收敛至平水，随后跟随期价下跌小幅走强。主力和次主力合约波动基本一致，市场长期预期未变，1-5价差在50-100点之间窄幅波动。 图36：V01合约基差 图37：V15价差 来源：wind；信达期货研发中心 14 【重要声明】 报告中的信息均来源于公开可获得的资料，信达期货有限公司力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财政状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定情况。期市有风险，入市需谨慎。未经信达期货有限公司授权许可，任何引用、转载以及向第三方传播本报告的行为均可能承担法律责任。 【信达期货简介】 信达期货有限公司是专营国内期货业务的有限责任公司，系经中国证券监督管理委员会核发《经营期货业务许可证》，浙江省工商行政管理局核准登记注册（统一社会信用代码：913300001000226378），由信达证券股份有限公司全资控股，注册资本6亿元人民币，是国内觃范化、信誉高的大型期货公司之一。公司现为中国金融期货交易所全面结算会员单位，为上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所全权会员单位，为中国证券业协会观察员、上海国际能源交易中心会员、中国证券投资基金业协会观察会员。 【全国分支机构】 15