请务必阅读正文之后的重要声明部分 固定收益周报 [Table_Title] 分析师：周岳 执业证书编号：S0740520100003 电话： Email：zhouyue@r.qlzq.com.cn 分析师：朱佳妮 执业证书编号：S0740522080003 电话： 邮箱：zhujn@r.qlzq.com.cn 投资要点  2022年以来，在资产荒的催化下，钢铁债利差持续下行，目前已处于历史较低分位数水平。但随着钢铁行业景气度下行，企业基本面边际恶化，投资人对于钢铁债的担忧有所提升，本文对钢铁行业、钢企以及钢铁债的现状进行梳理和分析，以供投资人参考。  行业层面，2022年以来，钢铁供给呈现先增后减的态势，但较2021年同期产量整体有所下降。8月以来，钢价处于超跌反弹状态，钢企盈利边际好转，钢厂生产积极性有所恢复，高炉开工率、粗钢的日均产量低位回升，钢铁供应边际有所提升。  需求的恢复仍存在一定不确定性，房地产方面，虽然近期全国各地陆续出台相关房地产刺激政策，但受经济复苏不确定性增加、居民杠杆率整体偏高、消费信心不足等多重因素的影响，房地产消费需求仍显疲弱。同时，房企信用问题难解，房地产开发资金来源中自筹资金及国内贷款改善非常有限，房企资金持续紧张，施工、竣工能力严重受限。基建方面，政策逆周期调节，基建投资增速维持较高水平。其他需求边际有所回升，但整体表现仍然较弱。  总体来说，虽然“金九银十”是需求旺季，但在疫情、地产需求疲弱、国际政治经济形势不稳定因素增多等因素的影响下，终端需求可能难见较多增量，钢铁行业整体景气度仍较弱。同时，叠加美联储9月加息预期升温，市场避险情绪提升，在目前钢铁供给边际回升的背景下，钢价或难有较好的表现。此外，原材料价格支撑整体较强，钢企吨盈利可能会受到挤压。  进一步到行业主体层面来看，上半年钢企基本面整体走弱。具体来看，钢铁企业平均营收增长率、净利率与毛利率均较去年同期大幅下降，企业盈利能力大幅减弱，期间费用率仅小幅下降。企业营运变现能力整体减弱，上半年行业平均应收账款周转率去年同期相比大幅下降；存货周转率同比略有提升。现金流方面，虽然总体均值比去年同期有所提升，但企业现金净流量两极分化严重，货币资金增速同比下移，部分企业资金压力较大。资本结构方面，钢铁行业资产负债率均值比去年同期小幅增长，行业内分化明显，超过一半企业的杠杆率仍然在增加。偿债能力方面，钢铁企业短期偿债能力有所提升，但长期偿债能力略有下降。  钢铁债方面，今年以来，钢铁债一级发行规模有所下降，但净融资表现相比去年同期有所改善。今年四季度和明年上半年到期回售规模仍较大，首钢集团、河钢集团、山东钢铁集团等企业到期回售规模均超过200亿，需警惕弱资质主体的到期偿付压力。信用利差方面，受信用债资产荒的影响，钢铁债利差持续走低，但随着钢铁行业景气度下行，投资者对部分弱主体的担忧成度加剧，行业利差进入震荡调整阶段，未来进一步收窄的空间较小。  信用债市场回顾：本周发行规模增长，净融资额回升；城投债、产业债净融资大幅回升。本周信用债市场成交活跃度有所上升；1年期、3年期与5年期中短票据收益率走势分化，1年中票收益率走阔，3年期、5年期有所收窄；本周无信用债发行人评级调整。  风险提示事件：数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化。 钢企过得怎么样？ 证券研究报告/信用债周报 2022年9月24日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益周报 内容目录 一、钢企过得怎么样？ ........................................................................................ - 5 - 1、钢铁行业景气度如何？ .......................................................................... - 5 - 2、发债钢企过得怎么样？ .......................................................................... - 8 - 3、钢铁债表现如何？ ................................................................................ - 13 - 4、小结 ...................................................................................................... - 16 - 二、信用债市场回顾 ......................................................................................... - 17 - 1、一级市场：净融资额回升 ..................................................................... - 17 - 2、二级市场：成交活跃度略有上升 .......................................................... - 18 - 3、信用评级调整情况 ................................................................................ - 18 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 固定收益周报 图表目录 图表1：钢铁产量增速处于历史低位（%） ........................................................ - 5 - 图表2：今年以来钢铁产量先增后减（万吨，%） ............................................. - 5 - 图表3：日均粗钢产量（万吨/天） ..................................................................... - 6 - 图表4：高炉开工率情况（%） .......................................................................... - 6 - 图表5：房地产开发资金来源（%） ................................................................... - 7 - 图表6：地产销售仍然较弱（%） ....................................................................... - 7 - 图表7：基建等需求有所回升（%） ................................................................... - 7 - 图表8：汽车、空调等需求有所回升（%） ........................................................ - 7 - 图表9：钢铁原料价格走势 ................................................................................. - 8 - 图表10：钢铁社会库存 ...................................................................................... - 8 - 图表11：钢材价格指数 ....................................................................................... - 8 - 图表12：螺纹钢、热轧毛利（元/吨） ............................................................... - 8 - 图表13：22H1营收增速同比为负的钢企情况（%，个百分点） ...................... - 9 - 图表14：22H1毛利率下降超过5个百分点的钢企（%，个百分点） ............. - 10 - 图表15：22H1净利率下降超过5个百分点的钢企（%，个百分点） ............. - 10 - 图表16：22H1应收账款周转率下降的钢企（%，个百分点） ........................ - 11 - 图表17：22H1存货周转率下降的钢企（%，个百分点） ............................... - 11 - 图表18：22H1现金净流量有缺口的钢企（%，个百分点） ............................ - 12 - 图表19：22H1货币资金增速下降的钢企（%，个百分点） ............................ - 12 - 图表20：22H1钢企资产负债率变化情况（%，个百分点） ............................ - 12 - 图表21：22H1短期偿债能力下降的钢企（%，个百分点） ............................ - 13 - 图表22：22H1长期偿债能力下降的钢企（%，个百分点） ............................ - 13 - 图表23：发债钢企主体评级分布（家） ........................................................... - 14 - 图表24：发债钢企企业性质分布（家） ........................................................... - 14 - 图表25：存量债券主体评级分布（亿元） ....................................................... - 14 - 图表26：存量债券券种分布（亿元）............................................................... - 14 - 图表27：钢铁企业发行与净融资情况（亿元） ................................................ - 15 - 图表28：钢铁债未来到期回售情况（亿元）.................................................... - 15 - 图表29：到期回售规模较大的钢企（亿元）.................................................... - 15 - 图表30：钢铁债利差走势（bp） ..................................................................... - 16 - 图表31：信用债净融资（亿元） ...................................................................... - 17 - 图表32：各券种信用债净融资（亿元） ........................................................... -