中国交建2022年中报点评：净利增13%符合预期，发行全国规模最大高速公路REITs

维持增持。维持预测2022-24年EPS为1.28/1.42/1.59元增速15/12/11%，维持目标价13.46元，对应22年11倍PE。 上半年净利增13%符合预期，经营性现金流改善。(1)22上半年营收3639亿元增7%(22Q1/Q2增13/2%，21Q1-Q4增59/25/8/-22%)，归母净利润111亿元增13%(22Q1/Q2增18/10%，21Q1-Q4增85/95/5/-51%)；(2)22上半年毛利率10.3%(-0.91pct)，归母净利率3.05%(+0.18pct)。(3)经营现金流-457亿元(21年同期-646亿元)，应收账款1073亿元(同比下降5.3%)，计提减值28.3亿(同比多计提75%)，资产负债率73.4%(21年末71.9%)。 上半年新签同增17%，在手订单增8%保障倍数4.6倍。(1)22上半年新签8019亿增17%，完成年度目标的57%，两年CAGR+23%，三年CAGR+17%。(2)新签分业务，基建建设新签7051亿增17%，其中港口384亿增19%，道路桥梁1789亿增18%，铁路179亿增60%，城建3599亿增14%，境外工程1100亿增22%。此外基建设计新签293亿增13%，疏浚新签601亿增14%。(3)在手订单3.2万亿增8%，保障倍数4.6倍。 发行全国规模最大高速公路REITs，控股投入运营期项目1857亿。(1)世界最大的港口、公路与桥梁的设计与建设公司，中国最大的国际工程承包公司、中国最大的高速公路投资商。(2)截至6月30日控股投入运营期项目33条投资1857亿，运营收入34亿。特许经营权在建项目20个，投资概算5792亿。(3)发行全国规模最大、央企首单高速公路公募REITs项目。 风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期，疫情反复等。 1.国常会部署稳经济一揽子接续政策措施，LPR1/5 年期以上分别下调5/15BP 国常会部署稳经济一揽子接续政策措施，加力巩固经济恢复发展基础。 (1)在3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目基础上，再增加3000亿元以上额度。依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕。持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低企业融资和个人消费信贷成本。(2)核准开工一批条件成熟的基础设施等项目。(3)允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策，合理支持刚性和改善性住房需求。(4)支持中央发电企业等发行2000亿元能源保供特别债，(5)中央推动、地方负责抓落实。各部门要迅即出台政策细则，各地要出台配套政策。 LPR1/5年期以上分别下调5/15BP，央行召开部分金融机构货币信贷形势分析座谈会要求：(1)主要金融机构特别是国有大型银行要强化宏观思维，充分发挥带头和支柱作用，保持贷款总量增长的稳定性。要增加对实体经济贷款投放。(2)要保障房地产合理融资需求。(3)政策性开发性银行要用好政策性开发性金融工具，加大对网络/产业升级/城市基/农业农村/国家安全基础设施建设等重点领域相关项目的支持力度，尽快形成实物工作量，并带动贷款投放。政策再次聚焦基建投资加码稳增长，金九银十进入施工旺季，基建央国企部分龙头目前估值几近十年新低再进加仓区间。 国常会要求加大金融支持实体经济力度，央行MLF再降息。(1)当前地方专项债余额尚未达到债务限额，要依法盘活债务限额空间，并用好已发行的地方专项债和政策性开发性金融工具，符合条件项目越多的地方得到资金要越多。各地要加快成熟项目建设，三季度形成更多实物工作量。(2)15日央行中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点。(3)发改委召开推进有效投资第二次会议要求，进一步加快资金投放，进一步强化要素保障，切实加快项目前期工作和开工建设，对未按期开工或者进展较慢的项目加强督促指导。 2.上半年订单增17%，控股投入运营期项目33条投 资1857亿 2.1.上半年新签增17%，在手订单增8%保障倍数4.6倍 2022年上半年中国交建新签合同额8019亿元，同比增长17%，按照在2021年新签合同额1.27万亿元的基础上增长11.8%测算，完成年度目标的57%。其中，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务分别为7051亿元、293亿元、601亿元和75亿元。 表1：中国交建 表2：中国交建2020-2022Q2新签订单一览 2.2.控股投入运营期项目33条投资1857亿，运营收入34亿 2022年上半年，经统计，中国交建BOT类项目累计签订合同投资概算为5129.99亿元，累计完成投资金额为2286.68亿元。特许经营权类进入运营期项目33个（另有22个参股项目），上半年运营收入为34.12亿元，净亏损为13.01亿元。 表3:中国交建目前运营期项目 3.中国最大的高速公路投资商，维持目标价13.46元 3.1.世界最大的港口、公路与桥梁的设计与建设公司，中国最大的高速公路投资商 中国交建是世界最大的港口、公路与桥梁的设计与建设公司、世界规模最大的疏浚公司。中国交建作为中国最大的国际工程承包公司、中国最大的高速公路投资商，拥有世界上最大的工程船船队，拥有33中国交建家主要全资、控股子公司，业务足迹遍及中国所有省、市、自治区及港澳特区和世界中国交建139中国交建个国家和地区。 中国交建是世界最大的港口设计及建设企业，拥有领先的专业能力与健全的产业链条。中国交建承揽了建国以来绝大多数沿海大中型港口码头的设计与建造，并参与境外大量大型港口的设计与建造，具有明显的竞争优势和品牌影响力。 中国交建是世界最大的道路与桥梁设计及建设企业，实现了从单一产业链到全产业链（规划策划、可行性研究、投融资、勘察设计、工程建设、运营维护、资产处置）、从国内到国外、从公路到大土木行业的基础设施全生命周期、全过程一体化服务产业格局。在高速公路、高等级公路以及跨江、跨海桥梁的设计及建设方面具有领先的技术力量、充足的资金能力、突出的项目业绩、丰富的资源储备、良好的信誉等优势。 在铁路基建设计业务方面，中国交建目前主要处在市场培育期。中国交建是中国最大的铁路建设企业之一，成功进入非洲、亚洲、南美洲、大洋洲等铁路建设市场，建成运营及在建多个重大铁路项目，并成为第一批获颁“铁路运输许可证”的工程建设单位，市场影响力举足轻重。在铁路基建设计业务方面，中国交建在“十一五”期间进入该市场领域，正在不断提高市场影响力。 公司深化做大现汇、做强投资、做实资产、做优资本的经营思路，聚焦粤港澳大湾区、长三角、京津冀等区域重大战略。公司在新疆乌尉公路、川藏铁路、深中通道等重大工程取得节点性突破，当好交通强国建设国家队、主力军；深度对接经济社会发展与人民需求，在老城区改造、城市综合开发、市政工程、防灾减灾设施等一批重点民生项目顺利实施； 坚定践行绿色发展理念，深入实施碳达峰碳中和“3060”行动，在基础设施绿色升级、海上风电、生态环境综合治理等领域形成比较成熟、可复制的技术方案。 港口建设方面，围绕“江河湖海优先”战略，公司发力港口升级改造与航道整治，成功签约广东省陆丰项目海工护岸及取水工程、唐山曹妃甸大宗物料长距离输送综合管廊工程EPC项目、广西省柳江红花枢纽至石龙三江口Ⅱ级航道整治工程等项目，进一步强化了公司在传统水工领域的专业优势。 道路与桥梁建设方面，区域布局上，聚焦四川、浙江、广西、云南等地，项目类别上，锁定综合运输大通道、综合立体交通网主骨架、城市群联络线及高速公路改扩建，并从路网主干线延伸扩展到低等级国省道路、边防公路以及灾毁重建项目等。 中国交建秉承“大抓现汇、抓大现汇”经营策略，持续优化调整现汇、投资业务结构，抓住沿边沿海公路、中西部骨干通道建设、东部紧张通道扩容升级、革命老区公路等建设机遇，高效推进路网建设、运营、养护水平，推进绿色公路发展，深耕交通强国主阵地，持续提升大交通引领优势。抢抓现汇，紧盯特大型、综合性、战略类重点项目，斩获国家高速公路网G5615天保至猴桥高速公路天保至文山段、河南沁阳至伊川高速公路、临淄至临沂高速公路等多个大型优质现汇项目。同时，发挥公司在基础设施领域全产业链优势，坚持价值导向、提高投资质效、优化投资结构，批复参股投资建设山东临沂至滕州公路项目、沪昆国高贵阳至安顺段扩容工程及配套工程等项目。 铁路建设方面，中国交建紧跟国家战略布局和发展方向，连续中标多个川藏铁路标段，持续高质量推进粤港澳大湾区深圳都市圈城际铁路建设。 下半年，公司将继续紧盯国家“十四五”规划纲要确定的102项工程中涉铁项目落地，继续打造“中交铁道”品牌，开创铁路建设高质量发展新局面。 城市建设方面，公司把握市场机遇，持续推进新型城镇化建设高质量发展，城市综合开发、市政工程、房建等业务领域市场开拓成效显著。聚焦长三角区域、京津冀区域、成渝地区双城经济圈，公司签约温州浙南科技城北片区综合开发项目、天津市南开区西营门片区城市更新项目、成都芯谷杨柳湖片区综合开发项目等多个大型城市综合体开发项目，经营规模不断扩大，区域市场布局持续优化。聚焦民生所需，有效疏解城镇住房压力，发挥央企担当，服务政府持续优化住房保障体系，公司参与了成都、上饶、盐城、烟台市等一系列保障房建设项目，继续深耕政府民生房建领域。围绕轨道交通“五网融合”和市政公用设施建设，加大市场开拓力度，承揽重庆轨道交通15号线、青岛地铁8号线、云南省昆明市官渡区市政道路等项目，为人民群众便捷出行持续贡献中交力量。 基建设计方面，公司发挥产业链引领作用，抢抓国家适度超前开展基础设施投资机遇期，加强核心技术塑造，提升全过程设计咨询能力。稳步巩固基设计行业话语权，22年5月，交通运输部下达18项新立项水运工程建设标准编制计划，公司深度参与11项标准编制工作，有序推进公司设计板块分拆上市，发挥设计引领作用，推动设计板块聚焦主业，提高设计业务核心竞争力，整合内外资源、提升品牌价值，实现高质量发展。 疏浚业务方面，公司秉承内河建设与沿海建设双轮驱动，巩固传统主业市场，持续推进唐山港曹妃甸港区东区5万吨级航道工程施工建设，顺利中标广东湛江港东海岛港区航道工程、江苏滨海LNG码头与港池及航道疏浚工程，筑牢了公司疏浚领域的龙头地位。树立和践行绿水青山就是金山银山的理念，在流域综合治理、生态环境修复领域持续发力，成功推动山西省大同市生态综合治理项目、九江市中心城区水环境系统综合治理二期项目等一批具有全局带动性、目标导向性的重点项目实施。 围绕水资源增量市场，落地辽宁省兴城市雨污管网分流及排水改造工程、上海崇明生态岛环岛防汛提建设等项目，更好保障水安全、保护水环境，创造优良人居环境。 表4:主营业务分行业情况 表5:经营业务分地区情况 3.2.维持目标价13.46元，对应22年11倍PE 维持增持。维持预测2022-24年EPS为1.28/1.42/1.59元增速15/12/11%，维持目标价13.46元，对应22年11倍PE。 表6：中国交建历史估值表 4.风险提示 宏观政策超预期紧缩。基建产业链受宏观经济影响较大。目前全球经济与地缘政治形势复杂严峻，对宏观政策的影响存在不确定性，存在政策紧缩超预期风险。 基建投资低于预期。基建投资受宏观经济和市场行情影响，存在不及预期的可能性，进而影响基建产业链公司业绩表现。 疫情反复。新型冠状病毒肺炎疫情不稳定不平衡，奥密克戎变异株新的进化分支具有强传染性，海内外疫情反复，外部环境的变化给行业和公司的运行和业务发展带来风险。