养殖效率持续提升，资产结构持续优化

农林牧渔/养殖业 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 牧原股份（002714.SZ） 2022年09月01日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/9/1 当前股价(元) 58.70 一年最高最低(元) 65.99/41.45 总市值(亿元) 3,124.11 流通市值(亿元) 2,113.85 总股本(亿股) 53.22 流通股本(亿股) 36.01 近3个月换手率(%) 68.35 股价走势图 数据来源：聚源 《低猪价聚焦以质换量，资本开支收缩资金压力减弱—公司信息更新报告》-2022.5.2 《成本比较优势凸显，大股东增持削弱营运资金压力—公司信息更新报告》-2021.10.19 养殖效率持续提升，资产结构持续优化 ——公司信息更新报告 陈雪丽（分析师） 李怡然（联系人） chenxueli@kysec.cn 证书编号：S0790520030001 liyiran@kysec.cn 证书编号：S0790121050058  养殖效率持续提升，资产结构持续优化，维持“买入”评级 牧原股份发布2022年中报，公司上半年实现营收442.68亿元（+6.57%），实现归属上市公司股东净利润-66.84亿元（-170.16%）。报告期内，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为0.85%/4.54%/3.19%/1.10%，分别同比变动+0.00pct/+0.78pct/+0.82pct/+0.36pct。6月下旬以来，生猪价格出现较大幅度上涨。我们预计公司下半年盈利能力将显著改善，上调2022-2024年归母净利润为76.27/291.40/339.20亿元（原预测分别为2.58/289.42/338.54亿元），对应EPS分别为1.43/5.48/6.37元，当前股价对应PE为41.0/10.7/9.2倍。公司兼具规模优势及成本优势，猪价持续上行背景下，维持“买入”评级。  生产效率提升抵御成本上行压力，屠宰业务加快与养殖业务匹配 生猪养殖：公司2022H1生猪养殖业务实现营收426.2亿元（+7.3%），生猪出栏3128.0万头（+79.4%），其中商品猪、仔猪、种猪分别出栏2697.7/409.3/21.1万头，分别同比变动+83.6%/+62.3%/-3.7%。截至报告期末公司能繁母猪存栏量247.3万头，PSY约26头/年，全程存活率升至83%，养殖两段成活率均提升至90%以上。根据我们的测算，公司上半年商品猪完全成本16.0元/公斤，其中Q2完全成本约15.8元/公斤，Q2因饲料成本上涨导致公司养殖效率提升所带来的成本降幅被部分冲减。我们预计公司年底成本有望降至15元/公斤以下，全年将较好完成5600万头生猪出栏目标。生猪屠宰：公司2022H1屠宰业务实现营业收入50.75亿元，屠宰生猪351.50万头，完成鲜、冻品猪肉销售33.68万吨。  公司持续优化资产负债结构，2022H2公司资产负债率将有望明显降低 财务指标：公司Q2经营活动现金流量净额转正，并进一步压缩资本开支，收缩短期融资，维持偿债规模，持续优化公司资产负债结构。截至报告期末，公司资产负债率虽环比Q1末小幅抬升1.3pct，但公司有息负债占比得到稳定，预计2022H2公司债务占比及资产负债率将明显下降。  风险提示：动物疫病发生不确定性，新冠疫情压制消费及公司销售节奏等。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 56,277 78,890 113,163 153,214 177,853 YOY(%) 178.3 40.2 43.4 35.4 16.1 归母净利润(百万元) 27,451 6,904 7,627 29,140 33,920 YOY(%) 349.0 -74.9 10.5 282.1 16.4 毛利率(%) 60.7 16.7 14.2 26.7 26.1 净利率(%) 48.8 8.8 6.7 19.0 19.1 ROE(%) 45.9 11.1 11.1 30.7 27.1 EPS(摊薄/元) 5.16 1.30 1.43 5.48 6.37 P/E(倍) 11.4 45.3 41.0 10.7 9.2 P/B(倍) 6.5 6.1 5.5 3.8 2.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2021-092022-012022-052022-09牧原股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 38946 48753 69255 57181 88630 营业收入 56277 78890 113163 153214 177853 现金 14594 12198 4657 3153 5490 营业成本 22128 65680 97136 112315 131418 应收票据及应收账款 19 136 0 0 0 营业税金及附加 51 92 136 153 178 其他应收款 56 264 0 398 38 营业费用 292 700 962 1302 1512 预付账款 2495 1090 3860 3139 4860 管理费用 3156 3442 4527 5056 5513 存货 21179 34476 60149 49902 77654 研发费用 412 808 1132 1532 1779 其他流动资产 603 590 589 589 589 财务费用 688 2178 2879 3667 3764 非流动资产 83681 128513 150432 199978 218861 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 184 307 378 444 520 其他收益 824 1694 2000 3000 3777 固定资产 65973 106902 118540 152419 164200 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 768 863 964 1063 1184 投资净收益 51 -13 12 -0 6 其他非流动资产 16756 20441 30549 46053 52958 资产处置收益 1 0 2 2 1 资产总计 122627 177266 219687 257159 307491 营业利润 30424 7668 8406 32189 37473 流动负债 43543 78232 119729 127379 148052 营业外收入 185 323 320 320 320 短期借款 16533 22292 61322 46114 68018 营业外支出 236 380 300 300 300 应付票据及应付账款 16566 36669 43260 55110 58527 利润总额 30373 7611 8426 32209 37493 其他流动负债 10445 19271 15148 26155 21508 所得税 -2 -28 -13 -32 -37 非流动负债 12979 30430 24160 24813 20715 净利润 30375 7639 8439 32241 37531 长期借款 11931 22549 20579 20789 16373 少数股东损益 2923 735 812 3102 3610 其他非流动负债 1048 7881 3582 4025 4342 归属母公司净利润 27451 6904 7627 29140 33920 负债合计 56522 108662 143889 152192 168768 EBITDA 35339 18197 18825 45414 52931 少数股东权益 15698 14252 15064 18166 21776 EPS(元) 5.16 1.30 1.43 5.48 6.37 股本 3759 5262 5322 5322 5322 资本公积 10005 9123 9123 9123 9123 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 36718 37965 44741 70660 100852 成长能力 归属母公司股东权益 50407 54352 60733 86801 116947 营业收入(%) 178.3 40.2 43.4 35.4 16.1 负债和股东权益 122627 177266 219687 257159 307491 营业利润(%) 381.8 -74.8 9.6 282.9 16.4 归属于母公司净利润(%) 349.0 -74.9 10.5 282.1 16.4 获利能力 毛利率(%) 60.7 16.7 14.2 26.7 26.1 净利率(%) 48.8 8.8 6.7 19.0 19.1 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 45.9 11.1 11.1 30.7 27.1 经营活动现金流 23186 16295 -4239 77377 21921 ROIC(%) 38.3 8.8 7.6 22.0 19.5 净利润 30375 7639 8439 32241 37531 偿债能力 折旧摊销 3615 8113 7407 9384 11495 资产负债率(%) 46.1 61.3 65.5 59.2 54.9 财务费用 688 2178 2879 3667 3764 净负债比率(%) 26.9 70.4 113.5 70.8 65.1 投资损失 -51 13 -12 0 -6 流动比率 0.9 0.6 0.6 0.4 0.6 营运资金变动 -13058 -3294 -22972 32089 -30860 速动比率 0.3 0.2 0.0 0.0 0.0 其他经营现金流 1616 1647 20 -5 -3 营运能力 投资活动现金流 -45353 -35968 -29332 -58926 -30370 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 46071 35852 21869 49478 18805 应收账款周转率 3205.6 1018.3 0.0 0.0 0.0 长期投资 675 -136 -71 -74 -76 应付账款周转率 1.8 2.5 2.4 2.3 2.3 其他投资现金流 1392 -252 -7535 -9521 -11640 每股指标（元） 筹资活动现金流 26124 14171 -20091 -3448 -10347 每股收益(最新摊薄) 5.16 1.30 1.43 5.48 6.37 短期借款 12276 5759 -7093 1300 772 每股经营现金流(最新摊薄) 4.36 3.06 -0.80 14.54 4.12 长期借款 9024 10618 -1970 210 -4415 每股净资产(最新摊薄) 9.01 9.56 10.75 15.64 21.31 普通股增加 1555 1503 60 0 0 估值比率 资本公积增加 158 -882 0 0 0 P/E 11.4 45.3 41.0 10.7 9.2 其他筹资现金流 3110 -2827 -11088 -4958 -6703