双抗商业化顺利开启，多款在研管线推进临床后期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 双抗商业化顺利开启，多款在研管线推进临床后期 ■事件：8月23日，公司发布2022年上半年业绩公告。报告期内公司实现产品总销售额2.97亿元，扣除分销成本1.34亿元后，收入增至1.63亿元，同比增长26.8%。 ■PD-1/CTLA-4双抗商业化顺利开启，临床需求强烈，上市当周收到近亿元销售预付款。PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利单抗于6月29日获批，用于既往接受含铂化疗失败的复发或转移性宫颈癌患者的治疗，该产品上市当周即收到近亿元销售预付款，显示出强烈的临床需求。按照当前医保谈判规则，卡度尼利单抗有资格参与本年度医保目录调整，未来若能顺利通过谈判纳入医保目录将有望通过医保加速进院速度，从而实现产品的加速放量。此外，卡度尼利单抗宫颈癌一线、胃癌一线、局部晚期宫颈癌、肝癌辅助治疗等适应症已进入关键/3期临床，未来有望陆续获批上市。 ■PD-1单抗单适应症实现2.97亿元销售额，未来增长潜力较大。目前PD-1单抗派安普利单抗仅获批用于复发/难治霍奇金淋巴瘤治疗，2022年上半年凭借合作伙伴正大天晴颇具优势的商业化能力实现2.97亿元的销售额；考虑到其一线鳞状NSCLC、鼻咽癌三线治疗适应症有望于2022年内获批，其未来增长潜力较大。 ■多款在研管线已推进临床后期，新兴管线有序推进中。目前公司已自主开发30多款创新药，其中已有3个产品实现商业化（含1个对外授权产品）；拥有15个临床阶段资产（含3个对外授权产品及以商业化产品），其中13项临床研究处于关键/3期临床阶段，形成了肿瘤、自身免疫、炎症、代谢疾病等重大疾病领域全面覆盖的创新药产品管线。 后期临床管线：目前PD-1/VEGF双抗AK112已有两项NSCLC相关研究处于3期临床阶段，分别为单药与K药头对头的PD-L1阳性NSCLC一线治疗、与化疗联用治疗EGFR-TKI治疗失败NSCLC；而PCSK9单抗AK102目前已完成高血脂、杂合子家族高胆固醇血症两项3期临床的受试者入组工作；此外，IL-12/IL-23单抗AK101也已完成中重度银屑病的3期临床患者入组工作。 新兴临床管线：目前公司CD47单抗、CD73单抗、TIGIT单抗、VEGFR-2单抗、NGF单抗、IL-17单抗、IL-4R单抗等潜力品种正在积极推进临床；此外，预计PD-1/LAG-3双抗、TIGIT/TGFb双抗、PD-1/CD73Table_Tit le 2022年08月25日 康方生物-B（09926.HK） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 32.86港元 股价（2022-08-24） 22.40港元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（亿港元） 188.40 流通市值（亿港元） 188.40 总股本（亿股） 8.41 流通股本（亿股） 8.41 12个月价格区间 52.5/11.5港元 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 连国强 报告联系人 liangq@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 康方生物-B：PD-1 / CTLA -4双抗获批上市，商业化正式起航/马帅 2022-06-30 康方生物-B：商业化逐步起航，丰富研发管线临床开发有望进一步加速/马帅 2022-03-31 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 双抗也有望快速进入临床开发阶段。 ■投资建议：我们预计公司2022年-2024年的收入分别为11.50亿元、21.74亿元、35.36亿元，净利润分别为-9.58亿元、-7.91亿元、-4.51亿元，对应EPS分别为-1.2元、-1.0元、-0.6元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，投资评级给与买入-A级。。 ■风险提示：创新药临床试验进度不及预期的风险，临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险，疫情发展不确定性的风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 0 340.2 1150.3 2173.8 3535.5 净利润 -1177.1 -1074.9 -958.3 -790.9 -451.2 每股收益(元) 0.0 -1.3 -1.2 -1.0 -0.6 每股净资产(元) 4.8 4.0 4.4 4.3 4.3 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) -14.4 -15.8 -17.1 -20.8 -36.4 市净率(倍) 5.0 6.1 5.1 5.3 5.2 净利润率 - -370% -98% -44% -18% 净资产收益率 0.0% -37.4% -32.8% -27.4% -17.7% ROIC -35.4% -29.7% -26.5% -22.3% -13.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/康方生物-B 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：利润表 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 0.0 340.2 1150.3 2173.8 3535.5 减：营业成本 0.0 145.9 460.1 434.8 530.3 毛利润 0.0 194.4 690.2 1739.0 3005.2 其他收益或亏损 123.5 116.3 119.9 118.1 119.0 减：管理费用 253.0 243.5 230.1 354.3 388.9 减：销售费用 0.0 179.1 264.6 608.7 883.9 减：合作开发付款 2.1 12.8 57.5 108.7 176.8 减：研发费用 768.6 1123.0 1150.3 1521.7 2121.3 减：融资成本 8.0 10.4 23.0 21.7 35.4 除税前亏损 -1320.6 -1258.1 -1121.6 -964.2 -619.5 所得税 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 除税后利润 -1320.6 -1258.1 -1121.6 -964.2 -619.5 少数股东损益 -143.5 -183.2 -163.4 -173.3 -168.3 归属母公司净利润 -1177.1 -1074.9 -958.3 -790.9 -451.2 资料来源：Chioce，安信证券研究中心 表2：资产负债表 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 银行结余及现金 2686.5 2641.7 2664.1 2652.9 2658.5 -现金及现金等价物 2684.5 2641.6 2663.1 2652.3 2657.7 -已抵押银行存款 2.0 0.1 1.0 0.6 0.8 贸易应收款项 0.0 102 50.9 76.4 63.7 押金、预付款及其他应收款项 143.6 212.1 177.9 195.0 186.4 存货 0.0 196.6 98.3 147.5 122.9 其他 110.0 0.0 55.0 27.5 41.3 -按公允价值计入损益的金融资产 110.0 0.0 55.0 27.5 41.3 非流动资产 固定资产 0.0 1,352.9 676.5 1014.7 845.6 使用权资产 150.9 151.7 151.3 151.5 151.4 无形资产 1.2 4.0 2.6 3.3 2.9 长期预付款 94.4 144.9 119.7 132.3 126.0 资产总额 3856.2 4805.8 4331.0 4568.4 4449.7 流动负债 贸易应付款项 0.0 206.3 103.2 154.7 128.9 其他应付款项及应计开支 39.6 394.9 217.2 306.1 261.6 计息银行及其他借款 13.8 45.6 29.7 37.7 33.7 租赁负债 2.9 7.9 5.4 6.6 6.0 应交税费 1.1 1.0 1.1 1.1 1.1 非流动负债 长期借款 0.0 803.7 401.9 602.8 502.3 递延收入 53.4 63.9 58.7 61.3 60.0 租赁负债 3.7 2.2 3.0 2.6 2.8 负债总额 405.7 1525.5 965.6 1245.6 1105.6 权益总额 3450.5 3280.3 3556.0 3476.3 3516.1 负债和权益总额 3856.2 4805.8 4521.6 4721.9 4621.8 资料来源：Chioce，安信证券研究中心 表3：现金流量表 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 4 公司快报/康方生物-B 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 净利润 -1320.6 -1258.1 -1121.6 -964.2 -619.5 折旧摊销 22.1 26.6 24.4 24.4 25.1 营运资本变动 -1.4 -11.1 -6.2 -8.7 -7.5 其他非现金项目 668.3 286.7 477.5 382.1 429.8 经营活动产生的现金流 -617.7 -954.1 -623.0 -567.6 -171.9 投资活动产生的现金流 -555.7 -579.6 -567.7 -573.6 -570.6 融资活动产生的现金流 2878.3 1586.6 2232.5 1909.5 2071.0 现金及现金等价物净增加/减少 1704.9 52.9 1041.8 768.3 1328.4 汇兑收益/亏损 -206.4 -48.6 -127.5 -127.5 -101.2 期初现金及现金等价物 1186.0 2684.5 2684.5 3598.8 4239.6 期末现金及现金等价物 2684.5 2688.8 3598.8 4239.6 5466.8 资料来源：Chioce，安信证券研究中心 表4：财务指标 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 成长性 营业收入增长率 0% n.a 238% 89% 63% 归母净利润增长率 0% 9% 19% 17% 43% EBITDA增长率 n.a 16% 51% 20% 89% 盈利能力 毛利率 n.a 57% 60% 80% 85% 管理费用率 n.a 72% 20% 16% 11% 销售费用率 n.a 53% 23% 28% 25% 特许权使用款项及相关付款费用率 n.a 4% 5% 5% 5% 研发费用率 n.a 330% 100% 70% 60% 财务费用率 n.a 3% 2% 1% 1% 净利率 n.a -370% -98% -44% -18% 归母净利率 n.a -316% -83% -36% -13% 偿债能力 流动比率 17.66 4.81 7.45 5.83 6.54 速动比率 17.30 4.51 7.14 5.52 6.23 现金比率 15.79 4.03 6.45 4.96 5.61 资产负债率 10.5% 31.7% 22.3% 27.3% 24.8% 回报率分析 总资产收益率 0.0% -29.0% -24.6% -21.7% -13.7% 净资产收益率 0.0% -37.4% -32.8% -27.4% -17.7% 每股指标 EPS 0.0 -1.3 -1.2 -1.0 -0.6 每股净资产（元） 4.8 4