新力量New Force 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第 4082 期 2022 年 7 月 13 日 星期三 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 研究观点 【大市分析】 短期弱势出现加剧 但对后市维持正面 【公司研究】 协合新能源(00182，买入）：价值低估的新能源电力运营企业 首次评级 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中 71 号永安集团大厦 19 楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com 网址：www.mystockhk.com 现价 目标价 上涨空间 22EPS23EPS（港元） （港元） (%) （港元） （港元）协合新能源182买入 0.771.2461.0%0.210.28公司代码评级 第一上海 新力量 New Force - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【大市分析】 首席策略师 叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 短期弱势出现加剧 但对后市维持正面 7 月 12 日，港股进一步整理调整、连跌第二日，恒指再跌了有接近 280 点，跌穿了 21000 点关口来收盘。美元 DXY 指数出现持续拉升，加上焦点股比亚迪股份(01211)受压下挫，都对于市场气氛构成了打击。而我们近日比较关注的大市成交量，依然低于 1200 亿元的标准，显示资金现时参与的积极性未有恢复增强，也是令到盘面承接力有所转弱，港股回调幅度因而有所加深的原因。目前，港股短期稳定性仍有待重建恢复，但正如我们指出，估值以及政策方向的优势仍在，相信会是可以继续支撑港股的最根本因素，我们对港股后市保持正面态度看法。事实上，除了早前公布的内地 6 月制造业 PMI 指数回升至 50 以上的扩张水平之外，最新公布的 6 月社融数据、新增贷款以及 M2 货币供应等等，表现都是好于市场预期的。在宏观面保持回暖下，是对中港股市的最好基本支撑。 恒指再次出现低开低走，弱势有所加剧，在盘中曾一度下跌 344 点低见 20780 点，指数股表现分化，其中，次季品牌销售表现符合预期的安踏(02020)逆市涨了2.81％，是涨幅最大的恒指成份股，而市传要把海外业务分拆上市的海底捞(06862)亦逆市涨了 1.5％。然而，焦点股比亚迪股份(01211)下挫接近 12％，对气氛构成了打击，市场猜测巴菲特旗下基金有出售持股可能，估计是令到股价受压的原因。恒指收盘报 20845 点，下跌 279 点或 1.32％。国指收盘报 7192 点，下跌 129 点或 1.76％。另外，港股主板成交量有 1154 亿多元，仍低于 1200 亿元的标准，而沽空金额有 203.8 亿元，沽空比例 17.66％。至于升跌股数比例是 455：1092，日内涨幅超过 10％的股票有 29 只，而日内跌幅超过 10％的股票有 40 只。港股通近日出现净流入和流出互相交替的情况，在周一录得净流出后、于周二录得逾 12 亿元的净流入。 美元 DXY 指数进一步拉升到 108 水平的新高，正如我们指出，主要是受到欧元下挫的影响，但情况增加了市场谨慎氛围却是会有的。另一方面，也跟进一下美联储说好从 6 月开始启动缩表的最新情况。截至 7 月 5 日，美联储资产负债表为 88918亿美元，计算下来，一个多月来的缩表规模有 232 亿美元，但缩减节奏比计划中的每月 450 亿美元来得要慢了。在衰退忧虑下(美国 2 年期和 10 年期国债息率已出现倒挂)，估计美联储在执行加息缩表时，该也会考虑到对美国宏观面的打击影响。目前情况，相信在计算估值时，对成长股是相对有利的，我们现时还是维持这个观点看法。 fXcUhY6VmNmNaQbP8OnPqQsQmOlOnNtMjMmNpMbRqRsONZmQtQuOoNqO第一上海 新力量 New Force - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【公司研究】 陈晓霞 + 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 + 852-25321955 harry.huang@firstshanghai.com.hk 行业 新能源 股价 0.77 港元 目标价 1.24 港元 (+61%) 市值 69.11 亿港元 已发行股本 89.75 亿股 52 周高/低 0.49 港元/0.98 港元 每股净现值 1.02 港元 股价表现 协合新能源(0182，买入）：价值低估的新能源电力运营企业 公司介绍 协合新能源集团有限公司成立于 2006 年，是一家以可再生能源电力运营为主的上市公司。公司以风力和光伏发电服务业务为主营业务。2021 年公司持有 70 间风电和光伏电厂，权益装机容量 2,769 兆瓦，其中风电的权益装机容量为 2,387 兆瓦，占其总权益装机容量 86%。 公司积极开发优质项目，进入高质量快速发展阶段 协合新能源大力发展可再生能源发电业务，随着可再生能源装机不断增加的趋势，公司售电业务将在 2022-2024 年进入高质量快速发展阶段,公司目标每年新增900-1,000 兆瓦权益装机容量。公司计划 2023 年将权益装机容量增加至 4,800 兆瓦，较 2021 年增长 73%。根据测算，公司新建设的风电项目权益年回报率可达到15-20%。 发电成本持续优化与绿证交易将提高项目效益 协合新能源近年来通过资产置换优化资产质量，降低发电成本，出售利用小时数相对较低的电厂，实施风机提效技改，公司电厂运营质量大幅提升，风电平均利用小时数继续增长，2021 年公司风电加权平均利用小时数为 2,411 小时，较去年提高 170 小时，高出全国平均水平 165 小时。此外，随着公司平价项目陆续参与绿证交易，未来将提高公司平价项目的收益水平。 运维业务潜力巨大 协合运维作为中国最大的第三方运维公司，在运维容量已突破 11 吉瓦，运维收入超过公司总收入 10%，具备丰富的实践经验。近年来，协合运维通过全面的数字化转型重塑了风电运维管理，打造了有竞争力的运维服务产品，保证了企业持续增长。我们预计公司未来智慧运维业务收入每年将保持 30%的增长速度。 公司价值被严重低估，目标价 1.24 港元，首次覆盖给予买入评级 协合新能源计划加大可再生能源优质平价项目开发力度，未来 3 年公司目标每年新增 900-1,000 兆瓦权益装机容量。公司长久以来积累风电开发、运营和管理经验有望拓展到海上风电和光伏等多元化项目领域，保持项目较高的回报和盈利能力。我们预计 2022-2024 年随着平价项目增长，公司风电不含税上网电价逐步从446 元/兆瓦时回落至 413 元/兆瓦时；2022-2024 年光伏不含税上网电价将会出现阶段性下滑，分别为 591/561/533 元/兆瓦时。 随着协合新能源可再生能源装机在未来 3 年的高速发展与优于行业平均水平的项目回报率，我们预测公司 2022-2024 年收入分别为 27.8/40.9/51.5 亿元，同比增长 27.3/47/26.1%；归母净利润分别为8.8/12.4/15.8 亿元。结合行业内可比公司估值情况，公司 2021 年 PB 为 0.7 倍，远低于行业平均水平。我们根据 2023 年的盈利预测，给予公司目标价 1.24 港元，对应 2021 年 1.2 倍 PB，相当于 2022-2024年 10.1/7.1/5.6 倍 PE，较现价有 61%上涨空间，给予买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)新增装机容量不及预期，2) 电力需求低于预期，3)上网电价大幅下调。 00.20.40.60.811.22021‐07‐122021‐07‐232021‐08‐052021‐08‐182021‐08‐312021‐09‐132021‐09‐272021‐10‐112021‐10‐262021‐11‐082021‐11‐192021‐12‐022021‐12‐152021‐12‐292022‐01‐112022‐01‐242022‐02‐092022‐02‐222022‐03‐072022‐03‐182022‐03‐312022‐04‐142022‐04‐292022‐05‐162022‐05‐272022‐06‐102022‐06‐232022‐07‐07 第一上海 新力量 New Force - 4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 图表1: 盈利摘要 资料来源：第一上海, 公司资料 截止 12 月31 日20年实际 21年实际22年预测23年预测24年预测营业额(百万元) 2,0012,1832,7804,0885,154变动(%) 11.6%9.1%27.3%47.0%26.1%归母净利润(百万元)6737788751,2351,579基本每股盈利(元)0.080.090.110.150.19变动(%)13.3%14.3%12.4%41.2%27.9%市盈率@0.77港元(倍)8.07.06.34.43.5市净率@0.77港元(倍)0.90.70.60.50.5每股股息(元) 0.020.030.030.050.06股息现价比率(%) 3.01%3.26%4.25%6.00%7.68% 第一上海 新力量 New Force - 5 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 公司估值与评级表 股票代码 现价 目标价评级21PE 22PE 23PE 21息率22息率20-22EPS每股净资产市值（港元） （港元）（倍） （倍） （倍） （%）（%）CAGR（%）（港元） （亿港元）零售消费李宁2331 68.35 105.4买入36.6 30.5 24.0 0.78 0.9466.89.401705安踏2020 94.9 123.9买入28.4 24.4 19.8 1.94 1.6531.913.752565特步1368 14.04 14.08买入33.1 26.3 20.9 1.81 2.2847.73.82369波司登3998 4.93 6.06买入22.3 18.4 15.7 3.04 3.6519.91.31537申洲国际2313 83 154.5买入31.8 20.9 15.9 1.96 2.310.124.491247海昌海洋公园2255 7.97 4.75买入不适用 不适用 不适用0.00 0.00不适用1.18319H&H国际控股1112 9.49 14.8买入10.3 6.15.1 6.63 9.34不适用11.1661蒙牛乳业2319 37.65 57.5买入25.4 20.7 17.0 1.18 1.4631.710.561488现代牧业1117 1.08 1.75买入6.65.14.0 0.00 0.0022.51.6885中国飞鹤6186 8.04 16.48买入8.67.75.7 2.03 6.536.12.87716旺旺151 6.86.3买入17.2 16.2 15.0 0.50 2.5711.41.29818日清食品1475 5.496.6买入19.1 16.7 15.0 3.10 2.918.13.7957达利食品3799 4.184.6买入13.3 12.8