“AI+制造”广袤赛道拓荒者

公司为国内领先的企业级AI解决方案提供商，“AI+制造”龙头。公司成立于2018年，由创新工场孵化而来，主要为制造业、金融业及其他行业提供AI产品及解决方案，2022年1月于港股上市。根据弗若斯特沙利文，2020年公司是中国企业级AI解决方案市场上第3大AI技术驱动型解决方案提供商，在中国“AI+制造”市场中位居行业第一。 成立以来，公司聚焦“AI+制造”和“AI+金融”。2021年收入8.6亿人民币，同比增长86.3%，其中制造业/金融业收入4.5/2.7亿人民币，同比增长132.5%/49.4%。2021年公司调整后净亏损1.4亿，亏损率收窄。 “AI+制造”市场巨大、参与者稀缺。技术、资本、政策共同支撑国内企业级AI蓬勃发展。根据弗若斯特沙利文，中国2020年“AI+制造”解决方案市场规模仅91亿，预计到2025年将接近650亿元，2020-2025年CAGR为48%，市场增长潜力巨大。 制造业细分场景覆盖面广，长尾应用细碎繁多，标准化程度较低，因此多数企业没有首选“AI+制造”作为重点领域。创新奇智则从6大制造业+2大金融业入手，提炼迭代出适用于某一个场景的共性模型、并在同场景内快速复制。公司提供的智慧铁水运输、智能工程雷达检测、智能风电运维、智能缺陷检测等多种方案为客户提供了巨大价值。 高壁垒、可拓展、规模效应，商业化前景广阔。1）高壁垒：基于细分场景迭代、软硬一体交付的高价值和高壁垒，公司2021年优质客户复购率为102.5%。我们认为公司采用的“1+N”模式可以有效促进老客户复购，支撑ARPU高位稳定。2）可拓展：公司将细分场景的共性模型通过“1*N”模式，快速复制到同领域的更多客户。招股书显示，公司积累的1985项AI技术资产中96.2%可在不同项目中复用。我们预计2022年公司KA客户有望超过70个，SME客户有望超150个。3）规模效应：MMOC平台及可复用技术资产有效提高开发效率，未来规模化应用可摊薄研发成本。 公司调整后净利润较同行距离扭亏为盈更近，有望在2024年实现盈亏平衡。 首次覆盖给予“买入”评级。我们预测2022-2024年公司收入可达15/24/38亿元，同比增长73%/59%/59%；经调整净利润为-1.3/-0.7/0.3亿元。基于5x2023eP/S，我们给予创新奇智（2121.HK）31港元目标价，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险、客户流失及获客不足的风险、业绩增长及费用管控不达预期的风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、企业级AI解决方案提供商，“AI+制造”龙头 1.1公司为国内领先的企业AI解决方案提供商 公司成立于2018年，目前在“AI+制造”解决方案市场中处于领先地位。成立4年以来，公司持续进行研发投入，积极探索商业化落地，向企业提供全栈式AI产品和解决方案。根据弗若斯特沙利文，以2020年收入测算，公司是中国企业级AI解决方案市场上第3大AI技术驱动型解决方案提供商，仅次于商汤科技和第四范式，处于行业领先地位。而在“AI+制造”赛道，公司则位居行业第一。 图表1：创新奇智：大事记 公司拥有MMOC四大AI平台。基于在深度学习领域的研究能力，公司自主研发了MMOC（ManuVision机器视觉智能平台、MatrixVision边缘视频智能平台、Orion分布式机器学习平台、Cloud云平台）4大平台。其中ManuVision、MatrixVision分别侧重于处理静态图像视觉、动态视频流，Orion完全整合的端对端机器学习流程支持一站式AI解决方案开发，Cloud云平台为基础设施底座。 图表2：创新奇智MMOC平台技术架构 着重耕耘“6+2”垂直赛道，公司为各行业提供各类AI产品及解决方案。一方面，从不同应用场景的角度，由于制造业细分领域繁多长尾，公司将布局聚焦于“6+2”个垂直场景，即制造业的1）钢铁冶金、2）面板半导体、3）3C高科技、4）工程建筑、5）汽车装备、6）能源电力，以及金融业的1）银行、2）保险等，提炼迭代出适用于某一个场景的共性模型。另一方面，在同一场景内，公司将迭代出的标准化模型复制到不同的企业客户，实现同一场景内的快速客户拓展。 图表3：创新奇智提供各类AI产品及解决方案 创新奇智不是一个纯软件公司，而是以软件-硬件集成交付方式为主。2021年产品及解决方案销售（即软件及硬件集成解决方案销售）占比98.3%，数据解决方案服务（即软件解决方案销售）占比1.7%，能够更好地满足制造业客户对整体解决方案的需求。其中，产品及解决方案销售收入在项目交付时或者客户取得产品及解决方案控制权时一次性确认，数据解决方案收入在公司为客户提供服务期间确认收入。软硬件一体化的产品模式大大提升了客户的替换成本和壁垒粘性。 图表4：公司以软件、硬件集成交付为主 图表5：公司将软硬件整合至AI产品及解决方案中 1.2管理团队兼具技术与商业基因，高管持股彰显信心 创始人及管理团队兼具技术与商业基因，经验丰富，实力雄厚。创始人、董事长李开复曾担任苹果副总裁、微软亚洲研究院院长、谷歌大中华区总裁，在人工智能相关行业拥有超过30年的经验。执行董事兼CEO徐辉在制造业、金融服务及零售方面拥有超过20年的AI解决方案销售及技术管理经验，并曾于IBM、SAP、微软等公司担任高管。CMO何涛拥有逾20年的管理经验，人工智能相关管理经验超过8年。CTO张发恩在软件、大数据、机器学习及深度学习技术研究、开发及管理方面拥有约15年的AI技术行业的经验，曾任职于微软、谷歌、百度等公司。 图表6：创新奇智股权结构图 公司最大股东为创新工场，单一最大股东团体持股27.61%，CEO徐辉持股10.21%。 根据公司2021年年报，单一最大股东团体（包含创新工场、创新工场育成、董事汪华、陶宁、郎春辉、张鹰等）合计持股27.61%。CEO徐辉直接持股8.51%，通过创新智成、雇员激励平台青岛新达等间接持股1.70%，合计持股10.21%。青岛新辉、青岛新奇、青岛新云、新诺智奇等其他雇员激励平台合计持股15.27%。 1.3聚焦制造业、金融业，为“AI+制造”龙头企业 公司大部分收入及毛利润来自制造业和金融业： 1）收入端，2021年公司收入8.6亿人民币，同比增长86.3%。其中制造业/金融业收入4.5/2.7亿人民币，同比增长132.5%/49.4%，占收入比52.1%/31.8%。 2）毛利端，2021年公司毛利润2.7亿人民币，同比增长98.5%，毛利率31%。 2021Q1-3制造业/金融业毛利润分别为0.95/0.55亿人民币，占比55.5%/32.3%，合计占比87.8%。 图表7：创新奇智收入及增速 图表8：制造业与金融业占公司收入比重较大 图表9：公司毛利润及增速 图表10：制造业与金融业占公司毛利润比重较大 根据弗若斯特沙利文，公司为“AI+制造”龙头企业。以2020年的收入计算，公司在中国制造业AI解决方案市场中占据2.1%的市场份额，为行业第一。其他同行企业市占率为1%或以下。 公司客户以制造业为主，金融业客户数量少而ARPU高。2020年公司制造业、金融业客户数量占比分别为59%、11%，ARPU分别为208万元、1020万元。2021年公司为客户数量为159家，其中优质客户数量从2020年的23家增加至42家，优质客户以金额计算的复购率为102.5%，体现了公司不断拓展并深化服务优质客户群的能力。 图表11：创新奇智部分标杆客户：按照行业 二、“AI+制造”：市场巨大，参与者稀缺 2.1企业级AI：从安防+、金融+、向制造+迈进 2.1.1“AI+金融”相对成熟，“AI+制造”蓝海广阔 “AI+安防”“AI+金融”市场规模较大，是“AI+制造”的数倍，但“AI+制造”增速高、潜力大。根据弗若斯特沙利文，“AI+制造”规模快速增长：2020年AI+制造市场规模约91亿元，预计到2025年市场规模可以达到649亿元，2021-2025年复合增速为48.3%。根据艾瑞咨询，2020年AI+金融市场规模约254亿元，此前三年约保持35%的复合增长率。 图表12：中国“AI+制造”解决方案市场规模 图表13：中国“AI+金融”解决方案市场规模 图表14：AI助力产业经济价值实现成熟度：按行业 从场景效果、技术水平等方面来看，“AI+安防”“AI+金融”行业相对成熟，“AI+制造”行业仍有较大发展空间。场景效果方面，金融和泛安防领域的AI场景定义清晰度均较高，而制造行业的AI场景定义清晰度较低，有待进一步发展。技术水平方面，安防、金融行业的AI算法成熟度、IT信息化程度均较高，而制造行业的AI技术水平仍然相对较低。这也体现了“AI+制造”市场仍有很大的提升空间。 2.1.2“AI+制造”2025年市场规模望接近650亿元 图表15：中国制造业IT支出 图表16：制造业企业单位数及企业平均IT支出 中国制造业IT支出规模庞大，制造业企业平均IT支出稳步增长。根据IDC，2021年全球制造业IT相关支出7898亿美元，而中国制造业IT相关支出达1157亿美元。弗若斯特沙利文的统计口径相对较小，估算2021年中国制造业IT支出可能达到3794亿人民币。我们根据弗若斯特沙利文估算的制造业IT支出和国家统计局公布的制造业企业单位数，计算制造业企业平均IT支出，得到2021年制造业企业平均IT支出约为99万元，2018-2021年复合增长率为7.7%。 过去5年，中国“AI+制造”解决方案市场规模显著增长，但规模仍然较小，未来5年将高速成长。根据弗若斯特沙利文，2020年中国制造业人工智能解决方案市场规模为91亿元，同比增长49%。未来，随着数字化和智能化技术的广泛应用，预计到2025年，中国“AI+制造”解决方案市场将达到649亿元，2021-2025年的CAGR为48%。 图表17：中国制造+AI解决方案市场规模 图表18：AI在中国制造业IT中的渗透率 伴随着智能制造的逐步推进，AI在制造业领域的渗透率稳步提升，但仍然较低。我们根据中国制造业IT规模和“AI+制造”解决方案市场规模，大致测算了AI在制造业中的渗透率。2020年人工智能在中国制造业IT中的渗透率仅2.7%，预计2025年渗透率可以达到11.5%，较2020年提升9pct。 我们根据历史数据及增速水平，考虑政策等各方面影响因素，假设2025年制造业单位数为45万，制造业企业平均IT支出为130万元，AI渗透率为11%，测算出2025年中国制造业人工智能解决方案市场规模可以超过640亿元，2022-2025年复合增速为48%。 保守情况和乐观情况下，“AI+制造”市场规模复合增速各约31%和64%。 图表19：2025年中国制造业人工智能解决方案市场规模及增速预测 2.2竞争格局：市场参与者稀少、错位竞争 2.2.1“AI+制造”市场参与者稀少 图表20：国内人工智能公司技术和应用布局 通过梳理各公司布局的技术领域和主要应用领域可以发现，在技术层面，认知感知是比较热门的技术领域，如语音语言、图像视觉、视频、自然语言识别等；在应用层面，安防、医疗、金融、零售等领域较为热门，各家公司主要根据自身的资源禀赋、业务协同性选择重点布局的领域。 就独角兽而言，“AI+安防”“AI+金融”市场的参与者较多，“AI+制造”领域参与者相对较少。我们整理了部分AI企业在应用层的布局情况，发现许多AI企业将AItoG相关的应用场景作为核心落地场景。AItoB领域，许多AI公司进入“AI+金融”“AI+零售”“AI+生活”“AI+医疗”应用，鲜少有企业在“AI+制造”应用场景重点布局。 图表21：AI独角兽公司应用层布局谱图：“AI+制造”参与者稀缺 “AI+制造”市场参与者稀少的主要原因在于该领域的非标性。相较“AI+安防”、“AI+金融”等领域