1 摘要： 2021年12月9日 星期四 宏观·专题报告 国贸期货·研究院 宏观金融研究中心 郑建鑫 联系方式：0592-5160416 投资咨询号：Z0013223 从业资格号：F3014717 PPI与CPI的剪刀差将继续收窄——11月通胀数据点评 中国11月CPI同比上涨2.3%，预期2.5%，前值1.5%；11月CPI环比上涨0.4%，前值为上涨0.7%。中国11月PPI同比上涨12.9%，预期12.1%，前值13.5%；11月PPI环比持平，前值为上涨2.5%。 CPI中枢或继续抬升，但压力可控。短期来看猪肉和蔬菜进入消费旺季，食品价格仍有阶段性反弹的可能，同时，PPI向CPI传导将带动非食品价格同比保持高位，预计CPI中枢或将继续抬升。不过，供给过剩尚未有效化解，猪肉价格的涨势难以持续，存在高位回落的压力，而蔬菜供应存在保证，年内价格或回落，总的来看，食品价格短期的上涨压力可控。与此同时，随着工业原材料价格的回落，以及疫情反复冲击服务价格，预计非食品价格涨幅将会受限。总的来看，四季度CPI中枢将继续温和回升，但压力可控。 PPI同比增速拐点或已至。随着保供稳价政策不断落实，工业品价格持续下跌，拖累PPI环比涨幅收窄，同时，翘尾效应走弱，PPI同比增速高位回落。往后看，一是，全球经济复苏节奏逐步放缓，需求走弱对商品的支撑减弱；二是，疫情趋稳后，各国加强对供应链的疏通，供应链逐步恢复，供应偏紧的状况开始改善；三是，美联储边际收紧货币政策，美元指数反弹压制大宗商品的表现。总的来看，供需错配导致的商品上涨接近尾声，同时，翘尾效应的贡献减弱，PPI同比增速的拐点或已到来。 摘要 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 2 国家统计局发布的最新数据显示，中国11月CPI同比上涨2.3%，预期2.5%，前值1.5%；11月CPI环比上涨0.4%，前值为上涨0.7%。中国11月PPI同比上涨12.9%，预期12.1%，前值13.5%；11月PPI环比持平，前值为上涨2.5%。 一、CPI中枢抬升，压力可控 11月CPI同比上涨2.3%，较前值扩大0.8个百分点，略低于预期的2.5%。其中，食品价格同比上涨1.6%，前值为下降2.4%，非食品价格同比上涨2.5%，前值为上涨2.4%。具体来看： （1）受季节性消费需求增长影响，猪肉价格反弹带动食品价格回升。从环比上看，11月食品价格环比由上月上涨1.7%扩大为上涨2.4%。其中，受季节性消费需求增长及短期肥猪供给偏紧等因素影响，猪肉价格由降转涨，上涨12.2%；各地多措并举保障“菜篮子”供应，随着蔬菜上市量逐渐增加，鲜菜价格涨幅比上月大幅回落9.8个百分点。 往后看，猪周期重启尚需时日，猪价反弹空间有限。近一段时间以来，部分地区居民腌腊、灌肠带动猪肉消费旺季，养殖端惜售情绪浓厚，叠加月初规模场出栏计划少，猪价持续反弹。不过，12月份出栏量较前期或有增加，出栏体重陆续增加，供应端依旧充足。中长期看生猪产能去化速度较慢，生猪供应相对过剩局面难改，当前生猪出栏体重不断回升，预计节前会有一波集中的抛售会对生猪价格产生较大的压力，猪价仍有下行压力。 中长期来看，国内能繁母猪存栏于2021年6月份达到峰值，这意味着明年3至4月份生猪出栏或达到峰值，猪价或将大概率达到最低点。 图表1：生猪存栏量保持增长 图表2：养殖利润持续下滑 数据来源：Wind 数据来源：Wind （2）工业消费品价格回落拖累非食品价格环比涨幅收窄。非食品价格由上月上涨0.4%转为持平。非食品中，工业消费品价格上涨0.3%，涨幅比上月回落0.6个百分点，其中汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨3.1%、3.3%和1.2%，涨幅比上月均有回落；服务价格由上月上涨0.1%转为下降0.3%，其中受节后出行减少及疫情散发影响，0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00生猪存栏:同比22个省市:平均价:猪肉-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.000.005.0010.0015.0020.0025.002015-11-272016-11-272017-11-272018-11-272019-11-272020-11-2722个省市:猪粮比价能繁母猪存栏变化率:同比增减 qZ8VmUcU8VjYrQtRnO9P9R7NsQmMnPoMiNmMoPkPoOqO9PmNtNxNnQtOxNqMnR 3 飞机票、旅行社收费和宾馆住宿价格分别下降14.8%、3.8%和3.7%。 往后看，“保供稳价”政策逐步落实，原材料价格高位回落，带动工业消费品涨势放缓，而冬季疫情时常反复，服务价格或难有明显改善。因此，非食品价格环比涨幅或继续收窄。不过，由于去年同期低基数的影响，非食品的的同比预计将保持高位。 （3）CPI中枢或继续抬升，但压力可控。短期来看猪肉和蔬菜进入消费旺季，食品价格仍有阶段性反弹的可能，同时，PPI向CPI传导将带动非食品价格同比保持高位，预计CPI中枢或将继续抬升。不过，供给过剩尚未有效化解，猪肉价格的涨势难以持续，存在高位回落的压力，而蔬菜供应存在保证，年内价格或回落，总的来看，食品价格短期的上涨压力可控。与此同时，随着工业原材料价格的回落，以及疫情反复冲击服务价格，预计非食品价格涨幅将会受限。总的来看，四季度CPI中枢将继续温和回升，但压力可控。 二、PPI涨幅拐点已至 11月PPI同比上涨12.9%，涨幅较前值缩小0.6个百分点，高于市场预期的12.1%；PPI环比持平，前值为上涨2.5%。具体来看： （1）从环比看，随着保供稳价政策落实力度不断加大，PPI环比涨幅明显收窄。其中，生产资料价格由上涨3.3%转为下降0.1%；生活资料价格上涨0.4%，涨幅扩大0.3个百分点。多部门联动遏制煤炭价格非理性上涨，煤炭产量和市场供应量持续增加，煤炭开采和洗选业价格由上涨20.1%转为下降4.9%，煤炭加工价格由上涨12.8%转为下降8.4%。金属行业保供稳价效果显现，黑色金属冶炼和压延加工业价格由上涨3.5%转为下降4.8%，有色金属冶炼和压延加工业价格由上涨3.6%转为下降1.2%。国际原油、天然气价格高位波动，带动国内相关行业价格上行。石油开采价格上涨7.1%，精炼石油产品制造价格上涨4.7%，化学原料和化学制品制造业价格上涨0.7%；燃气生产和供应业价格上涨4.1%。另外，电力热力生产和供应业价格上涨1.9%，农副食品加工业价格上涨1.4%，纺织业价格上涨1.2%。 （2）从同比看，PPI涨幅高位回落。调查的40个工业行业大类中，价格上涨的有37个，比上月增加1个。主要行业中，价格涨幅回落的有：煤炭开采和洗选业上涨88.8%，回落14.9个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业上涨31.0%，回落8.9个百分点；有色金属冶炼和压延加工业上涨26.5%，回落3.0个百分点。价格涨幅扩大的有：石油和天然气开采业上涨68.5%，扩大8.8个百分点；燃气生产和供应业上涨10.9%，扩大1.5个百分点；纺织业上涨9.2%，扩大0.7个百分点；食品制造业上涨3.5%，扩大0.9个百分点。 （3）PPI同比增速拐点或已至。随着保供稳价政策不断落实，工业品价格持续下跌，拖累PPI环比涨幅收窄，同时，翘尾效应走弱，PPI同比增速高位回落。往后看，一是，全球经济复苏节奏逐步放缓，需求走弱对商品的支撑减弱；二是，疫情趋稳后，各国加强对供应链的疏通，供应链逐步恢复，供应偏紧的状况开始改善；三是，美联储边际收紧货币政策，美元指数反弹压制大宗商品的表现。总的来看，供需错配导致的商品上涨接近尾声，同时，翘尾效应的贡献减弱，预计PPI同比增速的拐点或已到来。 4 图表3：CPI当月同比 图表4：PPI当月同比 数据来源：Wind 数据来源：Wind -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-11CPI:当月同比CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.002019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-09PPI:有色金属矿采选业:当月同比PPI:黑色金属矿采选业:当月同比PPI:石油和天然气开采业:当月同比PPI:煤炭开采和洗选业:当月同比PPI:全部工业品:当月同比 5