房地产：法拍房，另类的优质资产渠道

由于法拍房早期不受房地产限制政策影响，且通常享受7-9折折价，因此法拍房作为“捡漏”渠道，关注度较高。法拍房来源于债务人无法偿还债务时由法院执行拍卖并将所得款项用来偿还债权。由于法拍房的起拍价不低于市价或者评估价的70%，享受一定折扣，再加上2022年以前法拍房不受当地房地产限制政策影响，使得法拍房的关注度较高。2021年法拍房挂拍规模在2.4万亿元，其中住宅约7915亿元，占比约33.6%，较2020年下降36.7%。与此同时，商业类资产逐渐提升，2021年达到1.4万亿元，占比58.0%，成为挂拍的主要类别。法拍房成交在过去3年维持3000亿元规模，尽管商业持续增长，但是成交依然以住宅为主导。 法拍房资产质量良莠不齐，成交出现两极分化，整体流拍率较高的同时，个别城市和个别资产受到追捧。2021年，全国法拍房流拍率达到80.2%，流拍量合计60.8万套，其中住宅的流拍率最低，为72.3%，商业的流拍率最高，为90.1%。在法拍房市场整体流拍率较高的同时，也出现了个别豪宅和优质资产享有较高溢价率的情况。从城市结构看，法拍房挂拍TOP10以二三线城市为主，法拍房成交TOP10以一二线城市和长三角地区为主。其中，一线城市成交金额占到全国两成左右，个别城市如长三角地区的宁波、杭州和苏州，以及一线城市深圳法拍房甚至出现溢价。 法拍房成交两极分化的背后，反映了优质资产在更高的流通性和稀缺性下，未来将持续享受更高的溢价率。一方面是经济活动更活跃、居民财富更高的城市展现了更活跃的法拍房市场，资产的流通性更高。另一方面在同一个城市中不同区位和质量的房屋展现了不同的交易结果，优质项目尤其是稀缺性项目的参与度和溢价率更高。由于法拍房是一个以需求为主导的市场，成交结果反映了居民的真实偏好，即核心城市的优质资产。 由于历史数据质量不高，暂时没有充分的理由说明法拍房和经济周期挂钩，近3年整体呈上行趋势，结构分化表明高质量房屋需求仍然很强。我们继续推荐优质资产，二线央国企，受益中交地产、建发股份，同时，宽货币兑现之后，结构性资产荒也将出现，推荐金融街、中新集团，受益中国国贸等，并持续推荐一线央国企，推荐保利发展、招商蛇口、万科A等。 风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。 1.投资概要 法拍房主要起源于债务纠纷，由法院强制执行拍卖后所得款项用于偿还债务。由于法拍房通常享有折价，且早期竞拍人没有太大限制，因此作为“捡漏”的渠道，法拍房关注度较高。随着2022年法拍房竞拍资格同样受房地产限购政策限制，套利性机会将减少。2021年全国法拍房挂拍规模为2.4万亿元，成交规模为3153亿元。成交量较大的城市主要集中在一二线城市，尤其是长三角区域，背后反应的是经济活跃度和居民财富聚集下，供需皆两旺。 法拍房反映了未来房地产资产也将出现两极分化的现象，优质资产将更加受到青睐，更高的流通性和稀缺性下溢价率更高。与传统房地产新房市场不同的是，法拍房市场是以需求为主导的市场，成交的背后反应了居民真实需求偏好。因此一方面能看见核心城市的法拍房市场更活跃，且成交价格更贵；另一方面能看见核心区域和优质资产受青睐度更高。 长周期视角下，利率处于下行区间，核心资产迎来价值重估。长久期资产重估在即，国内利率变动将指明方向，实物资产和二线央国企将迎来新一轮机会。国内十年国债利率已回落到2.76%，预计还将进一步回落。 短期在看到信贷数据明确修复之前，长久期资产重估在即。以实物资产和二线央国企为代表的地产细分领域，将迎来新一轮机会。继续推荐二线央国企，受益中交地产、建发股份，参考前期发布的深度报告，有扩散迹象，同时，宽货币兑现之后，结构性资产荒也将出现，推荐金融街，受益中新集团、中国国贸等，并持续推荐一线央国企，推荐保利发展、招商蛇口、万科A等。 2.法拍房由于享受折价，成为“捡漏”渠道 由于法拍房早期不受房地产限制政策影响，且价格通常低于市价，因此法拍房在近年来关注度较高。法拍房来源于债务人无法偿还债务时由法院执行拍卖并将所得款项用来偿还债权。由于法拍房的起拍价不低于市价或者评估价的70%，享受一定折扣，再加上2022年以前法拍房不受当地房地产限制政策影响，使得外地人也能参与一些限制城市的拍卖活动，使得法拍房的关注度较高。2021年全国参与法拍房人数达到61.7万人次，其中住宅类报名竞拍人数为49.8万人次，占比80.7%。在住宅成为法拍房主流资产的同时，商业类的参与人数依然维持增长。 图1：法拍房报名竞拍主要集中在住宅领域，占比在8成 图2：商业类资产的司法拍卖参与人数依然维持正增长 2.1.法拍房主要来源于债务纠纷，供给量在2万亿元规模 法拍房即“法院拍卖房产”，是被法院强制执行拍卖的房屋，以涉及到债务纠纷的房产为主。通常是因为债务人无法偿还债务时由债权人向法院申请强制执行，将债务人名下的房屋进行拍卖后所得款项来偿还债权。 一般法拍房的来源主要包括银行和资产管理公司、私人债务纠纷，另外还有金融犯罪、司法没收、无主财产等。从阿里法拍的搜索结果可以看见，涉刑资产和破产资产量较少，其余主要是诉讼资产，即涉及到债务纠纷类资产为主。 图3：法拍房来源主要是由法院强制执行拍卖的房屋 法拍房挂拍规模在2万亿元级别，商业类逐渐成为挂拍的主导资产。根据第三方机构统计，截止2021年底，全国司法拍卖不动产挂拍75.8万套，较2020年底增长13.2%；其中，住宅挂拍42.9万套，占比约54.6%。 从挂拍金额上看，2021年底全国司法拍卖不动产挂拍金额为2.4万亿元，较2020年下降18.0%；其中，住宅规模约7915亿元，占比约33.6%，且较2020年下降36.7%。住宅挂拍金额逐渐下降的同时，商业类资产逐渐提升，2021年达到1.4万亿元，占比58.0%，成为挂拍的主要类别。 图4：2021年底法拍房挂牌规模为2.4万亿元，75.8万套 图5：2021年法拍房挂拍规模以商业成为主导资产 法拍房成交在过去3年维持3000亿元规模，尽管商业持续增长，但是成交依然以住宅为主导。2021年法拍房成交量和金额分别为15.0万套和3153亿元，分别较2020年增长0.2%和0.3%，基本持平。从结构上来看，住宅和商业的成交规模在2021年均有所增长，其中商业连续两年实现正增长。但是住宅类资产依然是成交的主导，金额占比在60.4%。 图6：2019-2021年，法拍房成交规模维持在3000亿元规模 图7：商业类法拍房成交规模连续两年实现增长 2.2.法拍房享受7-9折的折价，资产良莠不齐下成交两极分化 法拍房的起拍价不得低于评估价或者市价的70%，且无佣金。根据相关规定，网络司法拍卖应当确定保留价，拍卖保留价即为起拍价。起拍价由人民法院参照评估价确定；未作评估的，参照市价确定，并征询当事人意见。如果流拍，再次拍卖的起拍价降价幅度不得超过前次起拍价的20%。如果第二次拍卖后无人竞拍，那么将对资产进行变卖。由于司法拍卖适用的是民事诉讼法，拍卖过程中法院不收钱，且网络司法拍卖的网络服务提供者也不收钱，所以网络司法拍卖属于“零佣金”。但是根据相关规定，制作拍卖财产的说明、展示拍品等辅助工作可委托社会机构或组织来完成，相关费用由被执行人来承担。司法拍卖参与流程较简单，仅需缴纳保证金即可，规定在起拍价的5%-20%。 图8：法拍房参与流程较简单，一般来说只需缴纳保证金即可，无佣金 整体上看法拍房在2021年依然享有折价。2021年，法拍房挂拍均价在310万元/套，住宅为191万元/套；成交均价在210万元/套，住宅为166万元/套。司法拍卖不动产平均折价0.85，较2020年减少了2.2%。其中，住宅的折价率在0.88，较2020年增加3.5%。在商业的折价率持续下降的同时，工业类的折价率在持续提升。 图9：2021年法拍房依然享有折价，折价率在0.85 法拍房资产质量良莠不齐，产生两极分化。2021年流拍率达到80.2%，流拍量合计60.8万套，其中住宅的流拍率最低，为72.3%，商业的流拍率最高，为90.1%。在法拍房市场整体流拍率较高的同时，也出现了个别豪宅和优质资产享有较高溢价率的情况。2022年5月，北京万柳华府一法拍房源成交价1.1亿元，建面299平方米，单价为36.5万元/平方米，超过该套房源起拍价5503万元的98.1%，也高出当前小区均价22.2万元/平方米的64%。这套房源有8个竞拍人参与，经历了117轮竞拍后成交，是少数经历了多人报名且多轮竞价的房源。 图10：2022年万柳书院法拍房经历多轮竞拍后最后实现98%的溢价率 2.3.法拍房早期竞拍人无限制，2022年起受限购政策影响 2017年起全面推行网络司法拍卖处置房地产，其中阿里法拍挂拍量最大。 根据《最高人民法院关于人民法院网络司法拍卖若干问题的规定》（法释〔2016〕18号），人民法院以拍卖方式处置财产的，应当采取网络司法拍卖方式，并从2017年1月1日开始实行。目前官方披露的网络司法拍卖平台有7家，包括阿里司法拍卖、京东司法拍卖、人民法院资产诉讼网、公拍网等。其中，阿里法拍的挂拍量最大，2021年挂拍量和金额分别为64.3万套和1.3万亿元，占比近8成。 图11：官方披露的7家网络司法拍卖平台中阿里量最大 2022年起法拍房同样受当地房地产市场购房资格限制。网络司法拍卖不限制竞买人数量，但是竞买人应当在参加拍卖前以实名交纳保证金（起拍价的5%-20%），未交纳的不得参加竞买。2021年底，《最高人民法院关于人民法院司法拍卖房产竞买人资格若干问题的规定》（法释〔2021〕18号）出台，规定全国法拍房纳入各地房地产限购政策约束，受限购约束的竞买人将不被允许参与法拍房竞拍，2022年1月1日开始实施。 表1:2022年起法拍房同样受当地房地产市场购房资格限制 尽管法拍房起拍价通常低于市场价格，但是存在各种风险和纠纷，使得观望者较多。由于法院只充当执行拍卖行为，并不负责售后，因此法拍房成交后存在各种风险问题，包括但不限于无法落户、无法入住、缴纳欠费等情况。例如房源出租后租户不愿搬离，房屋存在违建，土地性质为“划拨”的话还存在补缴土地出让金的情况等，有的法拍房不提供实地考察业务，而法拍房成交后悔拍的话保证金不予退还。因此，法拍房普遍来看关注度尽管较高，参与度近年来也有所提升，但是流拍率依然较高，更多的依然是观望情绪。 图12：法拍房存在多种潜在风险和纠纷 3.法拍房反映的是优质资产未来将更加受到青睐 法拍房成交市场展现了未来资产的两极分化将更加明显，优质资产在更高的流通性和稀缺性下，将享受更高的溢价率。一方面是经济活动更活跃、居民财富更高的城市展现了更活跃的法拍房市场，资产的流通性更高。另一方面在同一个城市中不同区位和质量的房屋展现了不同的交易结果，优质项目尤其是稀缺性项目的参与度和溢价率更高。由于法拍房是一个以需求为主导的市场，成交结果反映了居民的真实偏好，即核心城市的优质资产。 3.1.法拍房的成交集中在经济活跃和居民财富较高的区域 法拍房供给主要来自于债务违约，需求主要受居民财富影响，因此法拍房活跃的城市集中在经济发达、居民财富较高的城市。由于法拍房主要是因债务问题而起，因此债务违约风险和破产清算案例的提升带来供给端的增长。从破产企业分布看，集中在浙江、江苏、重庆、湖北和广东等省直辖市，与法拍房挂拍量较高的城市榜单基本吻合。以浙江、江苏和上海为代表的长三角省市破产企业数量合计占比全国的30%。破产企业数量尽管较高，但是长三角地区整体企业数量也较多，且在产业集群的形成下，当地居民财富也较高，因此出现了供需两旺的情况。 图13：破产企业集中在长三角、中西部和珠三角地区 图14：长三角地区贡献了全国21%的GDP，是最高的城市群 二线城市挂拍量和成交量领先，前十大城市占比近两成。从城市结构看，法拍房的挂拍和成交主要分布在二线城市，其中挂拍TOP10以二三线城市为主，成交TOP10城市以一二线为主。2021年前十大城市挂拍和成交量分别为1