“学海拾珠”系列之九十五：已实现半Beta：区分“好的”和“坏的”下行风险

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 已实现半Beta：区分“好的”和“坏的”下行风险 ——“学海拾珠”系列之九十五 [Table_RptDate] 报告日期：2022-06-08 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010120080052 邮箱：wuzy@hazq.com 相关报告 1. 《货币政策冲击对基金投资的影响——“学海拾珠”系列之八十八》 2. 《如何理解因子溢价的周期性？——“学海拾珠”系列之八十九》 3. 《基金对业务单一公司的偏好——“学海拾珠”系列之九十》 4. 《资产配置与因子配置：能否建立统一的框架？——“学海拾珠”系列之九十一》 5. 《衰退期职业起点与基金业绩影响——“学海拾珠”系列之九十二》 6. 《如何构建更稳健的风险平价投资组合？——“学海拾珠”系列之九十三》 7. 《基金业绩面板回归模型的展望应用——“学海拾珠”系列之九十四》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第九十五篇。本文根据市场和资产收益之间的关系，提出了一个新的分解方法：将传统市场贝塔分解为四种贝塔。本文表明，来自负市场收益和负资产收益的贝塔可以更显著地正向预测未来收益，而来自负市场收益和正资产收益的贝塔能更显著地负向预测未来收益。与正市场收益变化相关的两种贝塔似乎没有定价能力。回到A股市场，当前的研究大多围绕上行和下行beta，然后这两者对股票未来收益没有显著的预测能力，通过更精细化地区分市场以及资产收益的变化关系来构建半贝塔不失为一种可行的改进方法。 ⚫ 用更高频的日内数据构建日度半贝塔 实证表明，以日内数据构建的日度半贝塔揭示了比日度数据构建的月度半贝塔更强的定价能力。但是，日度半贝塔进一步证实了月度半贝塔的结果：即βN和βM−的风险溢价都是显著的，而βP和βM+的风险溢价都不显著。 ⚫ 考虑交易成本后，基于部分调仓的策略表现更优 考虑到实际执行投资组合头寸的过程中存在成本，现实中不能无限制的实践半贝塔组合策略。本文遵循Garleanu和Pedersen(2013)的思想，每期只调整部分投资组合的权重。结果表明，即使在没有交易成本的情况下，部分调整投资组合的权重也会略微改善业绩。与没有交易成本的部分调整组合相比，加入交易成本自然会降低平均回报率和夏普比率。然而，考虑交易成本后，部分调仓下的投资组合的业绩明显优于完全调仓的投资组合。 ⚫ 风险提示 本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 22 证券研究报告 正文目录 1 简介 ....................................................................................................................................................................................................... 4 2 已实现的半贝塔 .................................................................................................................................................................................. 7 2.1 定义 ...................................................................................................................................................................................................................... 7 2.2 数据和统计概要 .............................................................................................................................................................................................. 8 3 半贝塔和预期横截面收益 ................................................................................................................................................................. 9 3.1 标准风险因子和控制条件 ......................................................................................................................................................................... 10 3.2 套利风险和半贝塔定价 ............................................................................................................................................................................. 10 3.3 上行和下行贝塔 ........................................................................................................................................................................................... 11 3.4 协偏度和协峰度 ........................................................................................................................................................................................... 13 4高频数据和每日半贝塔 ..................................................................................................................................................................... 13 4.1 每日半贝塔和更长的投资期限................................................................................................................................................................ 15 5 与半贝塔为友还是为敌？ ............................................................................................................................................................... 16 5.1 比较研究 ......................................................................................................................................................................................................... 17 5.2 更长的持有期 ................................................................................................................................................................................................ 18 5.3 交易成本 ......................................................................................................................................................................................................... 19 6 结论 ..................................................................................................................................................................................................... 20 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 21 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 22