请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月29日买入华新水泥（600801.SH）Q1业绩略有承压，业务布局稳步推进核心观点公司研究·财报点评建筑材料·水泥证券分析师：黄道立证券分析师：冯梦琪0755-821306850755-81982950huangdl@guosen.com.cnfengmq@guosen.com.cnS0980511070003S0980521040002证券分析师：陈颖0755-81981825chenying4@guosen.com.cnS0980518090002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价21.75元总市值/流通市值45610/45610百万元52周最高价/最低价28.02/14.40元近3个月日均成交额394.86百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华新水泥（600801.SH）-非水泥业务快速成长，一体化发展加速推进》——2022-03-31《华新水泥-600801-2021年中报点评：产品销量齐增，中长期发展动力足》——2021-09-02《华新水泥-600801-重大事件快评：收购大股东海外资产，助力实现倍增发展》——2021-06-16《华新水泥-600801-2020年年报点评：业绩逐季恢复，看好区域需求弹性》——2021-03-30《华新水泥-600801-2020年中报点评：疫情冲击短期业绩，全产业链布局助力中长期发展》——2020-08-30Q1收入保持增长，利润略有承压。2022年一季度，公司实现营收65.31亿元，同比增长5.52%，营收保持增长主要因为中南、西南地区水泥价格同比显著上涨，抵消部分成本端不利影响；相较其他地区，公司水泥厂所处地受疫情影响较小。归母净利润实现6.72亿元，同比减少8.51%，主因煤炭价格上涨，导致燃料成本同比增幅较大。盈利能力小幅承压，费用管控进一步优化。2022年Q1公司实现毛利率26.3%，同比下降6.4pct，实现净利率10.7%，同比下降2.3pct。费用管控能力进一步提升，期间费用率实现11.6%，同比下降2.8pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别实现5.2%/5.4%/0.9%/0.1%，同比变动-2.4pct/-0.8pct/+0.3pct/+0.1pct，其中财务费用率增加主要因为汇兑损失增加，研发费用率增加主要因为环保、新材料研发项目及研发投入增加。公司现金流有所承压，本期经营活动现金流净额为-3.19亿元，同比下降210.9%，主要由燃料价格较上年大幅上涨，支付货款的现金增加所致。公司一季度资产负债率实现43.2%，环比下降0.9pct。海内外业务布局稳步推进，环保转型表现突出。今年1月，公司尼泊尔日产3000吨水泥熟料生产线点火，截至一季度末，公司海外水泥粉磨产能达到约1183万吨/年。同时，公司完成B转H，并被纳入H股纳入港股通名单，将有利于公司打通海外融资渠道，进一步加快国际化发展进程。骨料业务方面，公司阳新亿吨机制砂项目等稳步推进，全部投产后公司骨料产能可达2.7亿吨/年。报告期内，公司西藏、赤壁子公司获得工信部颁发的“国家级绿色工厂”称号，目前公司旗下已有11家单位相继入选该国家级名单，彰显环保转型成果。风险提示：区域供给恶化；成本增加超预期；海外项目推进不及预期。投资建议：区域需求恢复中，维持“买入”评级在“倍增计划”指引下，公司今年全年计划投资122亿元，较去年完成额同比+70%，将重点加强骨料、海外水泥和一体化业务发展，推动高新建材业务拓展、传统工业+数字化转型。3月份以来，公司核心区域华中地区水泥需求恢复进度相对高于其他地区，在稳增长背景下，未来区域需求有望得到提前释放，公司水泥业务有望保持稳定发展，非水泥业务将在产能快速释放下为公司业绩提供一定弹性，预计22-24年EPS为2.97/3.33/3.70元/股，对应PE为7.3/6.5/5.9x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)29,35732,46437,43241,70046,000(+/-%)-6.6%10.6%15.3%11.4%10.3%净利润(百万元)56315364622969927766(+/-%)-11.2%-4.7%16.1%12.2%11.1%每股收益（元）2.692.562.973.333.70EBITMargin26.5%23.1%24.0%24.0%24.1%净资产收益率（ROE）23.9%20.1%20.7%20.6%20.3%市盈率（PE）8.18.57.36.55.9EV/EBITDA6.77.26.15.55.0市净率（PB）1.931.711.511.341.19资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2Q1收入保持增长，利润略有承压。2022年一季度，公司实现营收65.31亿元，同比增长5.52%，营收保持增长主要因为中南、西南地区水泥价格同比显著上涨，抵消部分成本端不利影响；相较其他地区，公司水泥厂所处地受疫情影响较小。归母净利润实现6.72亿元，同比减少8.51%，主因煤炭价格上涨，导致燃料成本同比增幅较大。图1：华新水泥营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：华新水泥单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：华新水泥归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：华新水泥单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利能力小幅承压，费用管控进一步优化。2022年Q1公司实现毛利率26.3%，同比下降6.4pct，实现净利率10.7%，同比下降2.3pct。费用管控能力进一步提升，期间费用率实现11.6%，同比下降2.8pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别实现5.2%/5.4%/0.9%/0.1%，同比变动-2.4pct/-0.8pct/+0.3pct/+0.1pct，其中财务费用率增加主要因为汇兑损失增加，研发费用率增加主要因为环保、新材料研发项目及研发投入增加。公司现金流有所承压，本期经营活动现金流净额为-3.19亿元，同比下降210.9%，主要由燃料价格较上年大幅上涨，支付货款的现金增加所致。公司一季度资产负债率实现43.2%，环比下降0.9pct。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：华新水泥毛利率、净利率（%）图6：华新水泥期间费用率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：华新水泥资产负债率（%）图8：华新水泥经营活动现金流净额（亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理海内外业务布局稳步推进，环保转型表现突出。今年1月，公司尼泊尔日产3000吨水泥熟料生产线点火，截至一季度末，公司海外水泥粉磨产能达到约1183万吨/年。同时，公司完成B转H，并被纳入H股纳入港股通名单，将有利于公司打通海外融资渠道，进一步加快国际化发展进程。骨料业务方面，公司阳新亿吨机制砂项目等稳步推进，全部投产后公司骨料产能可达2.7亿吨/年。报告期内，公司西藏、赤壁子公司获得工信部颁发的“国家级绿色工厂”称号，目前公司旗下已有11家单位相继入选该国家级名单，彰显环保转型成果。区域需求恢复中，维持“买入”评级。在“倍增计划”指引下，公司今年全年计划投资122亿元，较去年完成额同比+70%，将重点加强骨料、海外水泥和一体化业务发展，推动高新建材业务拓展、传统工业+数字化转型。3月份以来，公司核心区域华中地区水泥需求恢复进度相对高于其他地区，在稳增长背景下，未来区域需求有望得到提前释放，公司水泥业务有望保持稳定发展，非水泥业务将在产能快速释放下为公司业绩提供一定弹性，预计22-24年EPS为2.97/3.33/3.70元/股，对应PE为7.3/6.5/5.9x，维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物8642883698301069211227营业收入2935732464374324170046000应收款项11081458154718092096营业成本1744021392244432727230130存货净额23493542361741944494营业税金及附加510605697777857其他流动资产20311578220522422592销售费用20231331153117011872流动资产合计1513516127179111964921120管理费用16051635179419212066固定资产2229025525295693406639196财务费用306170524509495无形资产及其他42677378708367886493投资收益11927735062投资性房地产17252996299629962996资产减值及公允价值变动(76)(40)(40)(40)(40)长期股权投资512524578611655其他收入183126(89)(108)(128)资产总计4392952550581376411170460营业利润769974448387942210473短期借款及交易性金融负债24991857200020622070营业外净收支(35)(71)707070应付款项577077838369944910258利润总额766473738457949210543其他流动负债33333074389340594584所得税费用14901568172219322146流动负债合计1160312714142621557016912少数股东损益543441506568631长期借款及应付债券54488410841084108410归属于母公司净利润56315364622969927766其他长期负债11382048256532783894长期负债合计658610458109751168812303现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计1818923172252372725829216净利润56315364622969927766少数股东权益21692648274428522971资产减值准备(132)(43)1168股东权益2357126730301563400238273折旧摊销17632112274132743768负债和股东权益总计4392952550581376411170460公允价值变动损失(81)(31)404040财务费用306170524509495关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动238271114310881022每股收益2.692.562.973.333.70其它38825285102112每股红利1.421.351.341.501.67经营活动现金流78077924102491150212715每股净资产11.2412.7514.3816.2218.25资本开支(2979)(5017)(6541)(7522)(8650)ROIC22%17%18%19%19%其它投资现金流(1005)293000ROE24%20%21%21%20%投资活动现金流(4082)(4736)(6596)(7555)(8694)毛利率41%34%35%35%34%权益性融资(83)153000EBITMargin26%23%2