2021年年报及2022年一季报点评：21年收入稳健增长，市场费用投放压制短期利润

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 绝味食品（603517.SH）2021年年报及2022年一季报点评 21年收入稳健增长，市场费用投放压制短期利润 2022年4月28日 [Table_Summary]  事件：4月27日，公司发布2021年报及2022年一季报。21全年/21Q4/ 22Q1实现营收65.49/17.02/16.88亿元，同比+24.12%/+22.39%/+12.09%；实现归母净利润9.81/0.17/0.89亿元，同比+39.86%/-90.71%/-62.24%。  21年收入稳健增长，21Q4补贴经销商压制利润表现。21年尽管疫情对销售造成一定负面影响，但随着公司持续深耕鸭脖主业；美食生态初具成效，公司主业收入实现稳健增长。利润端，扣除江苏和府部分股权转让及千味央厨转入其他权益工具造成的一次性投资收益，公司扣非归母净利润为7.19亿元，同比+5.87%，扣非利润增速较低原因是公司Q4补贴加盟商造成销售费用上升。 分产品看，21年公司鲜货业务实现收入56.07亿元，同比+15.47%，其中禽类/畜类/蔬菜/其他产品实现收入43.31/0.70/6.13/5.93亿元，同比+13.00%/ +115.15%/+15.68%/+28.73%。禽类收入仍然是现货业务的核心，同比保持稳健增长，畜类、其他产品收入增速较高，但收入规模相对有限。22Q1鲜货业务收入13.98亿元，同比+2.75%；各分项分别实现收入10.98/0.09/1.53/1.38亿元，同比+4.20%/-62.85%/+4.73%/+1.45%。22Q1现货业务总体受疫情负面冲击较大，门店动销不畅。禽类、蔬菜、其他产品低速增长，畜类收入明显下滑。 21年末，公司在大陆地区门店总数为13714家，全年净增长1315家，同比+10.16%。22年公司将继续推进渠道下沉，预计门店数量仍将稳健增长。  收入结构变动小幅降低21年毛利率，渠道补贴推高销售费用率。21年公司毛利率为31.68%，同比-1.80ppt（21Q4/22Q1为26.34%/30.31%，同比 -1.32ppt/-4.18ppt）。21年毛利率降低的原因是销售结构变动及原料成本小幅上升；22Q1毛利率下降的原因是疫情导致动销不畅及收入结构变动。 21年销售费用率为8.00%，同比+1.90ppt（21Q4/22Q1为11.12%/14.00%，同比+13.54ppt/+7.33ppt），原因是市场费用及职工薪酬增加较多。管理费用率6.38%，同比+0.09ppt（21Q4/22Q1为7.22%/6.96%，同比+0.29ppt/ +1.02ppt），原因是股份支付费用和职工薪酬增加。研发费用率为0.57%，同比+0.36ppt（21Q4/22Q1为1.53%/0.45%，同比+1.39ppt/+0.22ppt）。财务费用率为0.13%，同比+0.29ppt（21Q4/22Q1为0.46%/0.17%，同比+0.40ppt/ +0.23ppt），原因是新租赁准则“未确认费用”的影响。  投资建议：根据22Q1经营情况，我们小幅调降盈利预测。预计22-24年公司实现营收77.36/93.23/111.26亿元，实现归母净利润10.21/12.82/15.38亿元，折合EPS分别为1.66/2.09/2.50元。公司为休闲卤味龙头企业，渠道覆盖完善，产能仍有提升空间，中长期成长性良好。维持“推荐”评级。  风险提示：业务扩张速度不及预期，消费者消费意愿下降，食品安全问题等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,549 7,736 9,323 11,126 增长率（%） 24.1 18.1 20.5 19.3 归属母公司股东净利润（百万元） 981 1,021 1,282 1,538 增长率（%） 39.9 4.1 25.6 20.0 每股收益（元） 1.60 1.66 2.09 2.50 PE 27 26 21 17 PB 4.7 4.0 3.4 2.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年4月27日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 43.30元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 熊航 执业证号： S0100520080003 电话： 0755-22662016 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1、 绝味食品（603517）2021年三季报点评：主业收入稳健增长，权益类投资收益提高利润 绝味食品（603517.SH）/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 6,549 7,736 9,323 11,126 成长能力（%） 营业成本 4,474 5,321 6,385 7,586 营业收入增长率 24.12 18.13 20.52 19.34 营业税金及附加 51 59 72 86 EBIT增长率 -1.62 25.74 15.22 25.40 销售费用 524 522 716 803 净利润增长率 39.86 4.06 25.60 20.00 管理费用 418 490 592 706 盈利能力（%） 研发费用 38 31 45 49 毛利率 31.68 31.22 31.52 31.82 EBIT 1,044 1,313 1,513 1,898 净利润率 14.77 13.02 13.56 13.64 财务费用 9 6 6 5 总资产收益率ROA 13.25 11.98 12.84 13.16 资产减值损失 -0 -2 -3 -2 净资产收益率ROE 17.20 15.34 16.33 16.56 投资收益 224 58 194 158 偿债能力 营业利润 1,262 1,383 1,719 2,074 流动比率 1.56 1.55 1.60 1.78 营业外收支 40 0 0 0 速动比率 0.91 0.76 0.84 0.97 利润总额 1,302 1,383 1,719 2,074 现金比率 0.73 0.61 0.67 0.81 所得税 334 376 454 556 资产负债率（%） 22.76 21.94 21.55 20.89 净利润 967 1,007 1,265 1,518 经营效率 归属于母公司净利润 981 1,021 1,282 1,538 应收账款周转天数 8.62 5.59 7.10 6.35 EBITDA 1,337 1,613 1,876 2,287 存货周转天数 69.63 79.40 74.52 76.96 总资产周转率 0.88 0.91 0.93 0.95 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1,065 999 1,293 1,793 每股收益 1.60 1.66 2.09 2.50 应收账款及票据 155 119 181 194 每股净资产 9.28 10.82 12.77 15.11 预付款项 91 140 149 188 每股经营现金流 1.77 1.79 2.43 2.72 存货 854 1,155 1,300 1,597 每股股利 0.50 0.11 0.14 0.16 其他流动资产 103 128 139 164 估值分析 流动资产合计 2,267 2,541 3,063 3,936 PE 27 26 21 17 长期股权投资 2,120 2,619 3,150 3,664 PB 4.7 4.0 3.4 2.9 固定资产 1,807 2,026 2,283 2,463 EV/EBITDA 19.47 16.17 13.75 11.06 无形资产 249 275 307 335 股息收益率（%） 1.15 0.26 0.32 0.38 非流动资产合计 5,134 5,983 6,922 7,758 资产合计 7,401 8,523 9,985 11,695 短期借款 203 203 203 203 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 473 609 703 852 净利润 967 1,007 1,265 1,518 其他流动负债 774 823 1,011 1,154 折旧和摊销 292 300 362 389 流动负债合计 1,450 1,635 1,918 2,209 营运资金变动 -9 -156 51 -83 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,086 1,101 1,493 1,674 其他长期负债 234 234 234 234 资本开支 -621 -650 -772 -712 非流动负债合计 234 234 234 234 投资 -468 -498 -530 -514 负债合计 1,685 1,870 2,152 2,444 投资活动现金流 -1,058 -1,091 -1,108 -1,068 股本 615 615 615 615 股权募资 247 0 0 0 少数股东权益 14 1 -17 -38 债务募资 168 0 0 0 股东权益合计 5,717 6,654 7,833 9,251 筹资活动现金流 -43 -76 -91 -106 负债和股东权益合计 7,401 8,523 9,985 11,695 现金净流量 -18 -66 294 501 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 绝味食品（603517.SH）/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深30