公司点评 | 立高食品 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 疫情+成本短期压制业绩，中长期增长潜力依旧 立高食品（300973.SZ）21年报&22年一季报点评 公司点评 | 立高食品 公司评级 增持 股票代码 300973 前次评级 增持 评级变动 维持 当前价格 74.80 近一年股价走势 分析师 许光辉 S0800518080001 021-38584237 xuguanghui@research.xbmail.com.cn 联系人 王璐 18179615973 wanglu@research.xbmail.com.cn 相关研究 立高食品：拾级而上，抢占冷冻烘焙蓝海—立高食品（300973.SZ）首次覆盖 2021-12-31 -42%-31%-20%-9%2%13%24%35%2021-042021-082021-12立高食品休闲食品创业板指Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司发布21年年报及22年一季报，21年公司实现营收28.17亿元/YoY+55.66%，归母净利润2.83亿元/YoY+21.98%；单Q4来看，实现营收8.56亿元/YoY+40.43%，归母净利润0.86亿元/YoY+16.58%。22Q1公司实现营收6.30亿元/YoY+8.83%，归母净利润0.40亿元/YoY-45.29%。 21年收入快速增长，22Q1受疫情影响收入低于预期。21年公司营收同比+55.66%，分产品来看，冷冻烘焙食品收入为17.18亿元/YoY+79.70%，销量和均价同比分别增长68.58%和6.60%，占总收入比重进一步提升至61%；烘焙食品原料收入为10.96亿元/YoY+28.65%，其中奶油、水果制品和酱料收入分别为4.71/2.18/1.84亿元，YoY+26.95%/29.27%/33.17%。22Q1公司营收同比+8.83%，其中冷冻烘焙食品收入为3.72亿元/YoY+11.14%，烘焙食品原料收入为2.57亿元/YoY+5.57%，收入增速显著放缓，主要系疫情影响了饼店、商超等渠道客户的正常经营。 成本上涨叠加激励费用，压制公司盈利能力。21年公司毛利率同比-3.37pct，主要是受人工、原料（大豆油、棕榈仁油、葡萄糖粉等）成本上涨影响，其中冷冻烘焙食品、奶油、水果制品和酱料毛利率同比分别-4.11pct/-4.37pct/+1.68pct/-7.54pct；公司期间费用率同比+0.21pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.06pct/+1.38pct/+0.01pct/-0.12pct，若剔除超额业绩奖励和股权激励费用影响，管理费用率同比+0.04pct。22Q1公司毛利率同比-3.40pct，期间费用率同比+5.62pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.14pct/+4.75pct/+1.19pct/-0.18pct。 投资建议：短期来看，在疫情和成本的双重压力下，公司经营压力较大，我们预计22-24年公司EPS分别为1.76/2.56/3.18元/股，最新股价对应PE分别为42.5/29.2/23.5倍，维持公司“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动，渠道拓展不及预期，新品表现不及预期。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,810 2,817 3,544 4,636 5,695 增长率 14.3% 55.7% 25.8% 30.8% 22.8% 归母净利润 (百万元) 232 283 298 433 538 增长率 27.9% 22.0% 5.3% 45.3% 24.2% 每股收益（EPS） 1.37 1.67 1.76 2.56 3.18 市盈率（P/E） 54.6 44.7 42.5 29.2 23.5 市净率（P/B） 14.6 6.4 5.6 4.8 4.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2022年04月26日 公司点评 | 立高食品 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年04月26日 21年业绩快速增长，22Q1受疫情影响业绩低于预期 2021年，公司实现营收28.17亿元/YoY+55.66%，归母净利润2.83亿元/YoY+21.98%，业绩符合预期；单Q4来看，公司实现营收8.56亿元/YoY+40.43%，归母净利润0.86亿元/YoY+16.58%。2022Q1，公司实现营收6.30亿元/YoY+8.83%，归母净利润0.40亿元/YoY-45.29%，业绩低于预期，主要系疫情影响了饼店、商超等渠道客户的正常经营。 图1：2021年公司实现营收28.17亿元/YoY+55.66% 图2：2021年公司实现归母净利润2.83亿元/YoY+21.98% 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 图3：2022Q1公司实现营收6.30亿元/YoY+8.83% 图4：2022Q1公司实现归母净利润0.40亿元/YoY-45.29% 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 分产品来看，2021年公司冷冻烘焙食品收入为17.18亿元/YoY+79.70%，销量和均价同比分别增长68.58%和6.60%，占总收入比重进一步提升至61%；烘焙食品原料收入为10.96亿元/YoY+28.65%，其中奶油、水果制品和酱料收入分别为4.71/2.18/1.84亿元，YoY+26.95%/29.27%/33.17%。2022Q1公司冷冻烘焙食品收入为3.72亿元/YoY+11.14%，烘焙食品原料收入为2.57亿元/YoY+5.57%。 分渠道来看，2021年公司经销渠道和直销渠道分别实现收入18.35/9.60亿元，YoY+30.34%/144.43%，直销渠道在大客户山姆等商超渠道拉动下实现快速增长，收入占比提升至34%。分区域来看，公司深耕华南，积极拓展华东、华北等区域，2021年公司在华南和华东区域合计收入占比近70%，其中华南大本营收入占比约44%。 0%10%20%30%40%50%60%05101520253020172018201920202021营收（亿元）YoY0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.02.53.020172018201920202021归母净利润（亿元）YoY0%20%40%60%80%100%120%140%01234567892019Q42020Q22020Q42021Q22021Q4营收（亿元）YoY-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%01000200030004000500060007000800090002019Q42020Q22020Q42021Q22021Q4归母净利润（万元）YoY 公司点评 | 立高食品 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年04月26日 图5：2021年冷冻烘焙食品收入同比+79.70% 图6：冷冻烘焙食品收入占比不断提升 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 图7：2021年直销渠道收入占比提升至34% 图8：2021年公司在华南和华东区域合计收入占比近70% 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 成本上涨叠加激励费用，压制公司盈利能力 2021年，公司毛利率为34.90%，同比-3.37pct，主要是受人工、原料（大豆油、棕榈仁油、葡萄糖粉等）成本上涨影响，其中冷冻烘焙食品、奶油、水果制品和酱料毛利率同比分别-4.11pct/-4.37pct/+1.68pct/-7.54pct；公司期间费用率为21.90%，同比+0.21pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.06pct/+1.38pct/+0.01pct/-0.12pct，若剔除超额业绩奖励和股权激励费用影响，管理费用率同比+0.04pct。2022Q1，公司毛利率同比-3.40pct，期间费用率同比+5.62pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.14pct/+4.75pct/+1.19pct/-0.18pct。 -20%0%20%40%60%80%100%2018201920202021收入增速冷冻烘焙奶油水果制品酱料37%42%47%53%61%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021其他酱料水果制品奶油冷冻烘焙食品0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021零售直销经销0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021东北西北华北西南华中华东华南 公司点评 | 立高食品 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年04月26日 图9：2021年公司毛利率同比-3.37pct 图10：2021年冷冻烘焙食品、奶油和酱料毛利率同比均有所下降 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 图11：2021年公司期间费用率同比+0.21pct 资料来源：wind，西部证券研发中心 投资建议 公司坚持产品+渠道双轮驱动的发展策略，一方面，进一步完善生产基地的全国化布局，积极开展品类创新，并不断丰富已有品类的性态，提供更加符合消费者需求的优质产品；另一方面，不断推进渠道深度和广度的延伸，完善经销商体系，同步开发餐饮、商超、酒店、便利店、社团等渠道，并向海外市场进军。短期来看，在疫情和成本的双重压力下，公司经营压力较大，我们下调22-23年盈利预测，并引入24年预测，预计22-24年归母净利润分别为2.98/4.33/5.38亿元，EPS分别为1.76/2.56/3.18元/股，最新股价对应PE分别为42.5/29.2/23.5倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动风险，渠道拓展不及预期，新品表现不及预期。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201720182019202020212022Q1毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20172018201920202021毛利率冷冻烘焙奶油水果制品酱料-5%0%5%10%15%20%25%201720182019202020212022Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 公司点评 | 立高食品 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年04月26日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 204 784 823 906 1,116 营业收入 1,810 2,817 3,544 4,636 5,695 应收款项 134 242 275 401 431 营业成本 1,117 1,834 2,338 2,996 3,671 存货净额 141 282 257 433 412 营业税金及附加 13 18 23 35 43 其他流动资产 4 25 13 14 17 销售费用 253 365 461 626 797 流动资产合计 48