IPO专题：新股精要—国内领先的智慧财政综合解决方案供应商中科江南

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司背靠领先的行业人工智能解决方案提供商广东运通，是国内少数几家全国性的财政信息化建设服务商，在支付电子化解决方案等细分领域覆盖率及市占率均排名前列。其中，在营收占比七成的支付电子化解决方案领域，公司是财政 新股持续密集破发，打新收益整体为负2022.04.17 新股精要—国内激光精细微加工领域 证券研究报告 部招标确定的“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单领先企业德龙激光2022.04.14位，是人民银行、财政部国库资金电子支付标准的主要参与者，是国 新股精要—国内领先的核工业智能制造企业景业智能2022.04.13 库集中支付电子化细分领域的领先企业，目前业务已覆盖35个省、317个地市级和2470个区县级，地市级覆盖率高达96.65%，区县级覆盖率达86.79%。财政预算一体化新政带来的存量升级和增量扩增需求为未来业绩提供有力支撑。（2）公司本次公开发行股票数量为2700万股，发行后总股本为10800万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额6.00亿元，预期项目建成后将进一步升级和完善公司的财政信息化建设解决方案，有助于公司经营战略的落地和实施。 主营业务分析：公司主要产品和服务包括支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、预算单位财务服务平台和运维服务等。受益于财政信息化新政的要求，支付电子化持续推广，公司业绩逐步提升，2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别为36.97%、48.09%。 公司毛利率整体维持在50%以上的较高水平，支付电子化解决方案对毛利率贡献最大，公司期间费用率持续下降。 行业发展及竞争格局：我国电子政务行业市场规模持续扩大，发展速度处于全球领先地位。以信息化驱动现代化，是政务信息化工作的根本指引，新时期电子政务发展的目标是建设数字政府，我国数字政府建设加快，其中受益于新政策的发布，财政信息化行业市场需求将进一步扩大。总体上，我国软件及信息服务业和财政信息化行业市场集中度较低，各厂商在对应细分领域建立起相对竞争优势。 可比公司估值情况：公司所在行业“I65软件和信息技术服务业”近一个月（截至2022年4月22日）静态市盈率为46.90倍。根据招股意向书披露，选择用友网络（600588.SH）、博思软件（300525.SZ）、数字认证（300579.SZ）、格尔软件（603232.SH）、吉大正元（003029.SZ）作为可比公司。截至2022年4月25日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为44.29倍。 风险提示：1）行业政策变化风险；2）市场竞争加剧风险。 1.中科江南：国内领先的智慧财政综合解决方案供应 商 公司是国内领先的智慧财政综合解决方案供应商，在支付电子化解决方案等细分领域覆盖率及市占率均排名前列，财政预算一体化新政带来的存量升级和增量扩增需求为未来业绩提供有力支撑。公司背靠领先的行业人工智能解决方案提供商广东运通，为各级财政部门、人民银行、商业银行和预算单位提供信息化建设，是国内少数几家全国性的财政信息化建设服务商。从各细分领域来看：1）在支付电子化解决方案领域，公司是财政部招标确定的“电子凭证安全支撑控件升级改造项目”的唯一中标单位，是人民银行、财政部国库资金电子支付标准的主要参与者，是国库集中支付电子化细分领域的领先企业。目前公司业务已覆盖35个省、317个地市级和2470个区县级，地市级覆盖率高达96.65%，区县级覆盖率达86.79%，还有较大的下沉空间。根据中科江南招股书披露，预计2021年至2023年公司支付电子化解决方案的市场份额约为15.38亿至17.50亿元，市场占有率约为81.98%至93.23%。2）在财政预算管理一体化解决方案领域，公司作为财政部技术标准制订小组成员，全程参与《预算管理一体化规范》、《预算管理一体化系统技术标准》等标准文件制定，截至2021年5月，全国31个省级财政中，采取自建模式的为17个，其中公司参与建设有10个，占比58.82%；采取自建模式的17个省级财政已完成招投标/业务合同签订的项目金额合计4.64亿元，其中公司中标/签订合同的项目金额1.04亿元，占比22.29%。此业务当前覆盖11个省，74个地市级，617个区县级，地市级覆盖率仅为22.56%，下沉空间巨大。3）在预算单位财务服务平台领域，公司在财政部门主导、集中采购部署的预算单位财务服务平台具备较强竞争力，是预算单位财务服务平台的主流供应商。截至2021年6月，公司预算单位财务服务平台已销售至15个省、76个地市、502个区县的各级预算单位，市场占有率约为12%。财政部于2019年集中发布财政预算管理一体化新政，于2020年制定并发布了《预算管理一体化规范》、《预算管理一体化系统技术标准》，统一了新一轮财政信息化体系建设的业务规范和技术标准。 伴随新行业政策的发布，存量客户升级需求增加、增量客户群体逐步扩大，从而刺激行业需求增长，为公司未来业绩提供有力支撑。 2.主营业务分析及前五大客户 受益于财政信息化新政的要求，支付电子化持续推广，公司业绩逐步提升，2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别为36.97%、48.09%。 分业务来看，1）支付电子化解决方案：2019-2021年，公司支付电子化解决方案销售实现收入及占比分别为2.61亿元/66.29%、4.17亿元/70.94%、5.37亿元/72.74%，2020年支付电子化解决方案较上年同期收入增长幅度较大，原因在于各地根据财政信息化政策要求，持续推广支付电子化。2）财政预算管理一体化解决方案：2019-2021年，公司财政预算管理一体化解决方案实现收入及占比分别为0.24亿元/5.99%、0.47亿元/7.95%、0.51亿元/6.93%，财政预算管理一体化业务尚在发展期，伴随财政预算管理一体化政策持续支持，收入规模持续增加。3）预算单位财务服务平台：2019-2021年，公司预算单位财务服务平台实现收入及占比分别为0.46亿元/11.67%、0.37亿元/6.39%、0.18亿元/2.40%，2019年该产品收入大幅提升，主要原因为公司中标多个省级项目当期完成交付实施、实现收入。4）运维服务：2019-2021年，公司运维服务实现收入及占比分别为0.58亿元/3.81%、0.79亿元/4.84%、1.22亿元/16.59%。 随着公司业务不断发展，存量客户数量和业务规模不断扩大，运维服务收入也不断增加，2020和2021年，运维服务同比收入增幅较大。 图1：2019-2021年公司营收规模持续增长 图2：支付电子化解决方案业务为主要收入来源 公司毛利率整体维持在较高水平，支付电子化解决方案对毛利率贡献最大，公司期间费用率持续下降。2018-2020年公司毛利率分别为59.32%、58.23%、57.37%，2019-2020年公司毛利率不存在异常波动，整体维持在较高水平，其中公司支付电子化解决方案和运维服务两项业务对公司综合毛利率的贡献相对较大。2018-2020年公司期间费用占收入比重分别为40.75%、38.58%、36.08%，由于收入增长速度高于期间费用增速，期间费用率逐年下降。与同行业可比公司相比，公司期间费用水平相对较低，主要是管理费用收入占比相对较低所致。公司持续加大研发投入，研发人员数量和薪酬水平持续提升，故其研发费用率呈上升趋势。但由于公司收入基数规模大，研发费用率低于同行业可比公司平均值。 图3：2019-2021年公司综合毛利率保持较高水平 图4：公司期间费用率呈下降趋势 表1:公司2021年前五大客户 合计 18128.09 24.56% 数据来源： 、公司招股意向书、国泰君安证券研究。 Wind 3.行业发展及竞争格局 3.1.政策利好带动我国财政信息化行业需求进一步扩大 我国软件和信息技术服务业呈现平稳向好发展态势，收入和利润保持增长。软件和信息技术服务业是关系国民经济和社会发展全局的基础性、战略性、先导性产业，是国家产业振兴的战略性新兴产业之一。受益于政府扶持和市场需求的快速增长，我国软件和信息技术服务业呈现平稳向好发展态势，收入和利润均保持较快增长，从业人数稳步增加。根据工信部数据，2020年全国软件和信息技术服务业规模以上企业超4万家，企业盈利能力稳步提升；2020年软件和信息技术服务业实现利润总额10676亿元，同比增长7.8%，人均实现业务收入115.8万元，同比增长8.6%；全国软件和信息技术服务业从业人数704.7万人，较上年末增加21万人，同比增长3.1%。2012年以来，我国全国软件和信息技术服务业一直保持较快速度的增长，2020年行业收入为8.16万亿元，较2012年增长近5.7万亿元，年复合增长率为16.06%，显著高于同期我国GDP的增速，全国软件和信息技术服务行业在国民经济中的地位进一步提升。 我国电子政务行业市场规模持续扩大，发展速度处于全球领先地位，数字政府建设逐步加快，以信息化驱动现代化。近年来在国家大力支持下，我国电子政务建设取得了巨大进展，市场规模持续扩大。根据前瞻产业研究院的数据，2019年我国电子政务市场规模预计达到3366亿元，同比增长10.0%。从世界范围看，我国电子政务发展速度在全球处于领先水平，2018年中国的电子政务发展指数为0.6811，排名第65位，处于中等偏上的位置，与发达国家还存在较大差距；2020年我国电子政务发展指数上升为0.7948，排名第45位，达到全球电子政务发展“非常高”的水平。其中，作为衡量国家电子政务发展水平核心指标的在线服务指数上升为0.9059，指数排名大幅提升全球第9位，国家排名位居第12位。随着中国政府向服务型政府转变，政府的公共服务职能逐渐成为主导，政府明确提出实施网络强国战略，以信息化驱动现代化，是政务信息化工作的根本指引。新时期电子政务发展的目标是建设数字政府，截至2019年12月，全国有10个省级地方政府已出台并公开数字政府规划计划，指导数字政府建设，数字政府建设逐步加快。 我国财政信息化建设将围绕“一体化、集中化、数字化”展开，受益于新政策的发布，升级需求将进一步扩大。近年来，在财税体制改革和财政制度建设全面发力、多点突破下，财政信息化行业快速发展，目前信息系统基本覆盖了财政管理各个方面，有力保障了财政资金安全，解决了传统财政成本和效率的痛点问题。但总体上来看，还存在与治理能力现代化不相适应等系列问题，因此国家将推进财政治理体系和治理能力现代化作为财政信息化工作的总目标，大力推进财政信息化一体化、集中化、数字化建设。为实现此目标，我国将推广云架构、微服务和大数据等新型技术应用，围绕“横向一体化、纵向集中化、全国系统化”进行新一轮财政信息化建设工作。其中，财政部于2019年集中发布财政预算管理一体化新政，于2020年制定并发布了《预算管理一体化规范》、《预算管理一体化系统技术标准》，统一了新一轮财政信息化体系建设的业务规范和技术标准。伴随新行业政策的发布，客户的进一步的升级需求增加，从而刺激行业需求增长。根据公司的招股说明书，支付电子化解决方案领域受益于下游升级需求和推广下沉的新增需求的增长，未来三年市场空间将增长至18.77亿元。 3.2.我国软件及信息服务业和财政信息化行业整体市场集中度较低 我国软件及信息服务业和财政信息化行业整体市场集中度较低，但各厂商在对应细分领域建立起了相对竞争优势。近年来，我国软件及信息技术服务业市场快速增长，厂商数量激增，且由于目前市场的细分程度较高，不同的企业专注于不同的细分市场领域，因此整体行业集中度较低。 其中在财政信息化领域中，财政信息化行业包括财政管理各个方面的信息化建设，服务对象主要包括各级财政部门、人民银行、商业银行和预算单位等，行业市场广阔，主流厂商通常在若干细分领域或地域占据优势地位，尚未出现全领域型竞争实力厂商，因此整体行业集