2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 行业跟踪▶工程机械产业链跟踪： 徐工机械VS三一重工VS中联重科VS柳工 今天，我们来继续跟踪基建产业链的一条分支：工程机械产业链。 从产业链上的参与者近期的增长情况来看： 徐工机械（江苏，徐州）——4月18日，公司披露2021年年度报告，2021年实现营业收入843.28亿元，同比增长14.01%，归母净利润56.15亿元，同比增长50.57%，业绩符合预期。 中联重科（湖南，长沙）——2021年，公司实现营收671.3亿元，同比增长3.1%；实现归母净利润62.7亿元，同比降低13.9%；实现扣非后归母净利润58.3亿元，同比降低7.6%。 柳工（广西，柳州）——2021年，实现收入287亿元，同比增长10%，归母净利润9.95亿元，同比下降31%，业绩不及预期，主要由于国内挖机需求下行及原材料成本较高。 三一重工（北京）——2021年前三季度，实现营业收入877.18亿元，同比+20.34%；归母净利润125.67亿元，同比+0.91%，符合市场预期。利润增速承压，主要是市场季节性波动、原材料价格上涨所致。 从机构对产业链景气度的预期情况来看： 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 图：wind机构一致预期增长和景气度情况 ：塔坚研究 这条产业链的各个环节，包括： 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 图：产业链 来源：塔坚研究 上游——主要为原材料及零部件，如工程机械用钢材、内燃机、液压系统、轴承、轮胎等。代表公司有宝钢股份、鞍钢股份、潍柴动力（发动机）、力星股份、长盛轴承、恒立液压、玲珑轮胎等；海外液压系统公司有川崎重工、美国派克汉尼汾、伊顿、德国博世力士乐等。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 中游——包括挖掘机、起重机、压路机、推土机等不同类型的工程机械制造企业。其中，挖掘机占据主流地位，国内代表公司有三一重工、柳工、中联重科等，海外公司有卡特彼勒、斗山集团、小松集团等。 图：工程机械图例 来源：三一重工官网 下游——应用领域主要有基础设施建设、房地产、矿山挖掘、水泥以及农村建设等。客户群体主要有中国建筑、中国中铁、中国交建、中国电建等。 看到这里，有几个值得思考的问题： 1） 行业近期的增长变化有什么异同点，背后是怎样的经营逻辑？ 2） 从关键经营数据看，什么样的业务布局，才能在中长期更加具备竞争优势？ （壹） 工程机械是土石方施工工程、路面建设与养护、流动式起重装卸作业和各种建筑工程所需的综合性机械化施工工程所必需的机械装备。 我们从工程机械分类、结构等角度，对行业有一个大致了解。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 一、产品分类 工程机械设备，细分类别包括土方机械、起重机械、混凝土机械、路面机械、高空作业机械、工业车辆等。其中： 土方机械——主要用于挖掘、铲运、推运或平整土壤和砂石等，代表有挖掘机、装载机、推土机等。 起重机械——是指用于垂直升降或者垂直升降并水平移动重物的设备，代表设备为汽车起重机、履带吊、塔机等。 混凝土机械——利用机器取代人工把水泥、河沙、碎石、水按照一定的配合比进行搅拌，生产混凝土的机械设备，常用的设备有混凝土泵车、搅拌车等。 路面机械——用于修建公路、城市道路的路面和飞机场道面等，代表设备为平地机、压路机、摊铺机。 高空作业机械——用于运送工作人员在高空作业的机械，多用于建筑的外墙维修清洁、窗户置换清洗等，代表设备为高空作业平台/车等。 工业车辆——用来搬运、推顶、牵引、起升、堆垛或码放各种货物的，由动力驱动的机动车辆，常用设备为叉车、牵引车等。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 图：产品图 来源：塔坚研究 二、市场结构 从市场构成来看，挖掘机、起重机、混凝土机械是主要品类，其中，挖掘机价值量排名首位，2019年全球挖机价值量在工程机械行业中，占比达58%，是公认的核心板块。 国内仅有销量数据，但没有规模分布数据，从日本历史数据看，其工程机械产品价值量占比中，挖掘机占比基本在40%以上，其次是起重机（15%左右）、装载机（10%左右），其他占比在5%左右，预计国内与其差距不会太大。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 图：2020年代表机械产品销量情况 来源：塔坚研究 此前，我们在工程机械产业链首次跟踪报告中分析过（详见优塾产业链报告库），通过更换不同的附属装置，挖掘机可以兼具推土机、装载机、起重机等设备的功能，对其他工程机械和人工，均有一定替代性，且在国产替代空间、附加值等方面都具有优势，因此，赛道优势比较明显。 三、工程机械与施工顺序 项目建设的不同阶段，会使用不同的机械设备。 一般情况下，在建设项目中，工程机械按挖掘机（土方机械）、起重机、泵车（混凝土机械）、塔机（起重机械）的顺序先后进行施工，路面机械、高空作业机械和工业车辆则在项目建设中或完成后，用于美化及材料运输等。 因此，挖掘机作为率先使用的工程机械，某种程度上是工程机械行业复苏的先行指标（领先3个月-1年不等），汽车起重机、混凝土机械、塔机等作为偏后周期产品，复苏滞后于挖掘机。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 （贰） 接着，我们先从收入体量和业务结构对各家公司，有一个大致了解。 2021年前三季度，各家收入规模排序为：三一重工（882.8亿元）＞徐工机械（697.96亿元）＞中联重科（544.3亿元）＞柳工（197.63亿元）。 从收入构成看： 三一重工——2021年中报，挖掘机占比约38.53%，混凝土机械占比26.22%，起重机械占比20.8%，桩工机械占比6%左右，其他包括配件、路面机械等。 其中，挖掘机、混凝土机械、履带式起重机和桩工机械市占率（销量口径）均居行业首位，汽车起重机市占率排名第三。2020年，其挖掘机市占率为27.97%。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 图：收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 从区域分布看，三一重工国内收入占比80%左右，海外收入占比15%-20%左右。 徐工机械——2021年，起重机械收入占比32.3%，工程机械备件占比22.45%，桩工机械类占比10.6%，铲运机械占比9.63%，消防机械占比约6%，压实机械占比2.6%，此外还有路面机械、环卫机械及其他业务。 根据公告，2021年，其绝大多数拳头产品取得高于行业增速，起重机板块保持强势，移动式起重机保持全球首位，500吨以上履带吊占有率提升9个百分点，随车起重机进位至全球第三；装载机升至全球前五，道路机械首次升至全球第三。 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 图：收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 从区域分布看，2021年实现境外收入129亿元，同比增长112%，占总收入的比重约15%，同比提升7pct。重点区域出口高增长，亚太区同比增长50.8%，中亚区同比增长129.8%，非洲区同比增长93.1%，欧美高端市场取得重大突破。 2021年4月，公司发布公告，拟吸收合并徐工有限，交易完成后，徐工有限旗下挖掘机械（徐工挖机）、混凝土机械（徐工施维英）、矿机、塔式起重机（徐工建机）等资产将整体注入上市公司。 其中，徐工有限的挖掘机、塔式起重机业务均位居国内第二，混凝土机械业务位居国内第三、矿机在全球份额前五。（截至2022年3月底，证监会审查中） 中联重科——2021年，起重机械占比54.4%，混凝土机械占比24.4%，土方机械占比4.8%，农业机械占比4.3%，金融服务占比 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 1.04%，其他机械和产品占比11.04%。 2020年，其主导产品混凝土机械和起重机业务市占率均有提升，增速高于行业水平。 混凝土机械方面，长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额仍居行业首位；起重机方面，30吨及以上汽车起重机销量居首位，履带起重机市场份额居国内首位，建筑起重机械（塔吊）销售额创历史新高，销售规模居全球首位。 图：收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 从区域分布看，2021年，境外收入同比增长51.05%，收入占比8.62%，同比提升2.7pct，主要是超大吨位履带起重机产品批量出口海外市场。 柳工——2021年，土石方铲运机械（包括装载机、推土机、挖掘机等）占比60%，工程机械零部件（叉车、路面机械、矿山机械、建筑 2022年4月22日 并购优塾-专业的第三方投研机构 机械、农业机械等）占比31.4%，预应力机械占比7%。 产品中，装载机市占率为全球首位，挖掘机、汽车起重机排国内第四，推土机、压路机第二，甘蔗收获机行业首位。 图：收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 从区域分布看，2021年，其出口收入达到59.83亿元，创历史新高，占收入的比重达到20.85%（+7pct）,其中欧洲、北美收入同比增长超过100%/40%。 2021年，公司向柳工有限的全体股东柳工集团、招工服贸等发行股份，吸收合并柳工有限，交易作价74.28亿元。其控股股东将由柳工有限变更为柳工集团，实际控制人未发生变化。吸收合并完成后，公司作为存续公司，将承接柳工有限旗下的建筑机械